國
立 政 治 大 學
‧
N a tio na
l C h engchi U ni ve rs it y
1
第一章 緒論
全球航空業面臨的三大風險中以燃油價格風險影響最為深遠，燃油成本佔 航空業的總成本比例最大。從 24 個國家總計 39 家航空公司蒐集到的資料顯 示，燃油成本佔總成本約 31.5%。2008 年油價暴漲暴跌，根據下圖 1-1990 年到 2016 年燃油現貨價格走勢圖，2008 年前半年油價一段攀升到每加侖 3.8 美元，
而後半年因次貸危機的緣故，油價忽暴跌到每加侖 1.2 美元。因此假如航空公 司能採取有效的避險工具控制佔總成本約 30%的燃油成本，則能維持未來較穩 定的現金流量。根據 Treanor, Carter, Rogers & Simkins (2013)的論文將航空業常 見的兩種避險方式-營運避險(Operational Hedging)和金融工具避險(Financial Hedging)分別深入探討。其中營運避險為航空公司在避險的策略上採機隊的組 成(fleet composition)、飛機燃油使用效率( fleet fuel efficiency) 和飛機租賃 (fleet leased)這三種方式。而金融工具避險主要是使用衍生性商品如期貨、交換和遠 期契約來規避未來的不確定性。從 Treanor, Carter, Rogers & Simkins (2013)的論 文結果顯示，金融工具避險對公司價值有利，但營運避險對公司價值反而有負 面的影響。因此，本文僅針對金融工具避險深入探討。
圖 1-1990 年到 2016 年燃油現貨價格走勢圖
資料來源: https://www.eia.gov
‧
（Syndicated Loan）為多家銀行共同合辦的貸款案件」，相較於 Bilateral loan、
Individual loan 和 Credit line 傳統的一般貸款，聯貸可以提供企業更多樣化的服 務，提升企業融資的效率和與銀行的協商成本。聯貸案的特色有三點；第一點
‧ 國
立 政 治 大 學
‧
N a tio na
l C h engchi U ni ve rs it y
3
本文蒐集 1995 年到 2014 年，包含 24 個國家共 39 家航空公司的財務數 據。燃油避險、外匯避險和利率避險是否皆對公司價值有顯著的關係、經理人 的持股是否能影響避險的決策及避險的行為是否會對聯貸的借貸利率有顯著的 影響是本文的三大目的。
‧
果大於外匯衍生性商品。但 Ahmed, Azevedo1 and Guney (2014)的論文則有截然 不同的結果，此篇論文蒐集英國 2005 年到 2012 年間 288 家非金融業的公司， 相關。除此之外，Allayannis and Weston 的結果還顯示避險的溢酬約公司價值 的 4.87%，特別是在美元升值的情況下最為顯著。另外，Nain (2004) 將 1997 年到 1999 年美國有外匯曝險的公司分成 548 個有使用外匯衍生性商品避險的樣 本和 2711 個沒有使用外匯衍生性商品避險的樣本，結果顯示當眾多競爭者有採 取外匯避險時，則選擇採取避險行為能增加公司價值 (Tobin’s Q)。Cobbs and Wolf (2004)研究 2003 年美國 13 家航空公司的避險策略，實證證 實避險確實能增加公司價值且最佳的避險策略為根據油價的價格循環做動態避 險。Vieira and Alberto (2014) 分析 1989 年到 2010 年美國航空(American Airline) 隔年燃油需求避險比率對公司價值的影響。其結果顯示燃油避險能增加公司的 價值，但投資者在短期內對公司提高避險部位會有負面的評價。