綠色金融實務運作與挑戰

計畫主持人：吳中書 院長

研究團隊：陳馨蕙 博士、葉長城 博士、

鄭睿合 分析師

民國106年11月14日

綠色金融實務運作與挑戰

一、離岸風力最大的挑戰已不是融資問題 二、資金引入關鍵

三、資金導入重要程序

四、金融是輔助而非關鍵(前端政策規劃明確則水到渠成)

P.2

引言人兼主持人：

陳馨蕙 博士

中華經濟研究院 經濟展望中心

主題三「融資授信、風險與保險

議題」

（一） 常見離岸風力資金來源/提供者

(Where’s the Money Coming from ? )

（二）常見離岸風力資金導入模式

P.3

P.4

壹、綠色金融實務運作與挑戰

 EWEA (2013) 指出，根據歐洲離 岸風力發展經驗，最大的風險與 不 確 定 性 為 政 策 風 險 (Regulatory risk)以及電網連結風險。

 例如不明確或持衝突立場的政策 法 規 、 不 明 確 的 電 網 連 結 計 畫 (Grid connection regimes)、缺乏長 期的市場穩定度以及長遠明確的 政策架構。相對之下，融資的取 得(Availability of financing)已不再 是 近 年 離 岸 風 力 發 展 的 主 要 限 制。

 2000-2004年間風場規模小，缺乏 相關建置經驗，事前嚴重低估評 估專案成本，直接或間接導致供 應鏈相關企業財務周轉不靈。

一、離岸風力最大的挑戰已不是融資問題

資料來源：FOWIND (2014), Offshore Wind Policy and Market Assessment – a global outlook, p. 22.

High early competition and losses

More cautious pricing

Better,

cheaper ,

safer and

global

financing

（一）常見離岸風力資金來源/提供者 (Where’s the Money Coming from ? )

能源供應者

Power Producer

施工期 營運期

工程、採購

&建置中心 EPCI, OEM

施工期

Features Source of Funding

Exit Strategies

and ROE Limits

• 常見之參與 者

• 既有供應鏈 可直接出售 電力

• 資 產 負 債 表 內 融 資 (傳統融資)

• 保 留 盈 餘 投資

• 專案融資

• 將產出的電 賣給售電業 者或終端消 費使用者

• 8-10%

• 個別財務狀況 限制融資規模 與利率彈性。

• 隨投入金額增 加與專案規模 增大，供應者 信評下降，資 金成本增加。

• 既有的供 應鏈

•Project Finance

•B/S Financing

•2011, Simens, Private funds.

•賺 取 建 置 、 製 造 與 維 護 費 用。

•12%-15%

•除 少 數 領 頭 羊 企 業 外 ， 企 業 規 模 一 般 比 能 源 供 應 者 更 小。

•易 受 總 體 經 濟 狀況影響

Enhancement

•

•

•

•

•

壹、綠色金融實務運作與挑戰

一、離岸風力最大的挑戰已不是融資問題（續）

（一）常見離岸風力資金來源/提供者 (Where’s the Money Coming from ? )

石油與天然氣 公司

Oil and Gas

施工期

基礎建設基金

施工期投入 營運期撤出

•經常參與大 型基礎建設

•與 能 源 供 應 者 或 股 權 投 資 者 以 合 資 方 式 進 入 ， 以 降 低 暴 險 程度。

• 10%~15% • 考量資金之機會成 本，石油及天然氣 公司通常會選擇其 他投資專案。

• 投資年限約 10~15年

• 多屬私募性質流 動性較低

• 資金管理專家，

精通基礎建設投 資，如安本資產 管理公司

(Aberdeen)

• 直接投資參與 購地、營造 等。

• 台灣多為間接 投資，投資基 礎建設相關股 票、債券與 ETF

• 電廠營運後出 售專案

• 10%~15%

• 離岸風力專案必 須提供相對高的 報酬才能吸引基 礎建設基金不投 資其他基礎建設

（如學校、醫院 與道路等），改 投入離岸風力專 案。

Features Source of Funding

Exit Strategies

and ROE Limits

（一）常見離岸風力資金來源/提供者

多邊開發銀行

&投資銀行

施工初期

第三方投資人 Third Parties

施工期 營運期

• 種子基金，吸引 後續債券或股權 投資者。

• 資金來自成員國 或國際資本市場 上借款。利率低 於市場利率

• 專案融資債 權方式

(Project bonds)

• 追索權對專 案本身而非 資金募集 者。

• 債券價格以及 現金流量需適 當且明確。

• 不願承擔營運 風險。

• 偏好承擔營運 風險

• 近年有意願透 過專案融資或 多邊融資與能 源供應者一起 承擔施工風險

• 風險趨避

• 退休基金如

Pension Danmark

• 保險公司

• 私募金做為 普通合夥 人，並引進 經營團隊。

•重視現金流量 的穩定度遠高 於報酬。

•偏好債券方 式。

•6~12%

•重視政策風險、長 期定價策略以及流 動性。

•離岸風力規模要夠 大且期間要夠長及 採取年金性質才易 吸引機構投資人。

•不願承擔施工風 險。

•發債需進行信用評 等。

•保險或再保 險機制引入

•需引入擔保 (Guarantees) 概念以降低 其承擔風 險。

•穩定且清楚 之政策

Features Source of Funding

Exit Strategies

and ROE Limits Enhancement

專案萌發階段

專案建造階段

專案營運階段

不同風險胃納(Risk Appetite)、限制與資金配置需求

Higher Risk Lower Risk

Less risk aversion Higher ROE

• 風險趨避

• 在意現金流量

• 政策不確定性

• 資訊透明度

Seed funds 出口信用保證

有效降低後續進場的第三方投資 人所需承擔的風險

Thumfart (2016) 認 為引入銀行機構投 資者以及資本市場 投資者為離岸風場 成功關鍵因素之 一。

P.9

Source: http://clipart-library.com/clipart/1941644.htm

Project Finance

 多種類型資金提供者同時參與專案

 整體宏觀的掌握與評估相關風險

 適切的風險定價（pricing of risk）

 針 對 各 類 投 資 人 的 要 求 報 酬 (Required return) 與 風 險 胃 納 (Risk Appetite)，擬定適合的融資模式與 資金導入方式。

吸引多樣的資金提供者參與計畫，分攤風險，才 是資金引入的重要關鍵之一。

（二）常見離岸風力資金導入模式

P.10

壹、綠色金融實務運作與挑戰

英國 德國 丹麥 比利時 荷蘭 中國大陸 臺灣

目標 8-13 GW

（2020）

6.5 GW

（2020）

2.8 GW

（2020）

1.8 GW

（2020）

4.45 GW

（2023）

10 GW

（2020）

3GW (2025) 人均GDP/

經濟規模

全球第5大 經濟體

全球第4大

經濟體 53,744美元 41,283美元 41,283美元 全球第2大

經濟體 22,453美元

一、離岸風力最大的挑戰已不是融資問題（續）

 以2025年前達到3,000MW之設定，臺灣需建 立之風機數大約在 500支到750支之間左右。

在此規模下，台灣離岸風力發展初期卻採用 單一的資金來源投資者。

https://www.lnka.tw/html/

topic/11683.html

Source: http://www.58pic.com/sucai/1166046.html

Source:

https://www.lnka.tw/html/topic/11683.html

40億

2017/05 2017/01

2016

外商首個納入台灣供應鏈及台資的離 岸風場開發案。CIP同時規劃引入出 口信貸提供保證及台灣本地資金。

因環評問題，產能延後開出，

營運現金與自由現金均呈現負 值的淨流出。

澳洲麥格理集團 入股50%及丹能 風力入股35%

上緯新能源(後 改名上緯控股) 與金風合資

丹麥哥本哈根基礎建設基 金 （ CIP ） 並 在 彰 化 投 資 1800億台幣的3個離岸風場

。 債表融資。

2017/07

與 第 一銀 行等 8 家 銀行完成聯貸簽約取 得 16 億授信額度

 採用「化整為零」的方式進行，資金導入方式也相對單一，不僅

不具規模經濟，無法分享學習曲線，更無法有效分散分險。

壹、綠色金融實務運作與挑戰

 Thumfart (2016)認為導入專案融資將能達到降低風險的目的。

（二）常見離岸風力資金導入模式—Project Finance 一、離岸風力最大的挑戰已不是融資問題（續）

P.12

• 成 立 一 個 特 殊 目 的公 司 進 行 資 產 負 債 表 外 融資

• 進行風險隔離

• 融 資 需 要 、 資 本 市 場 操 作 、 稅 務 規 劃 以 及 在 執 行 併 購 案 時透過SPV買進 股權。

• 兼顧不同類 型投資人之 風險偏好與 租稅需求。

• 需要有國際 化的銀行與 成熟的資本 市場來支 應。

• 風險上限可預 期，不回溯至專 案發起機構。

• 融資方會要求發 起機構於專案未 達到某個進度前 提供一定比率本 金之還款保證。

• 以專案之資產及 其未來現金流量 做為信用支持的 來源。

• 透過SPV，專案 有關之經濟活動 皆不會影響到發 起機構之資產負 債表。

• 借款人通常對個 別專案的信用進 行評估。

• 負債股權比率 (debt-to-equity ratio)通常高於 傳統融資。

• 不會稀釋到既 有的股權。

P.13

Source:http://3.bp.blogspot.com/-v34-R-

UIYcg/TjuB9fOcK6I/AAAAAAAAABc/ihmhVZ0wQTA/s16 00/equity-investment.jpg

Source:http://2.bp.blogspot.com/- lkON8amKpQQ/UmfH1a5XhvI/AAAAAAAAAV E/gZJpNdyzv5w/s1600/bond.jpg

股權 債權

進入方式

直接投資、提供權益資本、

專案融資搭配股權

包含優先順位債務(Senior debt) 夾層融資(Mezzanine debt)

常見資金 來源

私募股權、基金退休基金、

基礎建設金

商業銀行、債券市場基金、

出口信用保證機構

進入期間

專案萌發期或施工期。 專案發起機構後續融資時

要求報酬

較高 相對較低

承受風險 較難評估，但若股權投資者參與後續營 運階段，則營運績效較好轉股權投資者 可直接受益。

較低，後續營運績效若優於預期，

債權投資者無法因此受益。

主要用途 政府機構與融資方在專案中通常要求資 本結構中至少要有一定比例之權益資本，

除證明該專案之市場可行性外並可用來 支付專案初期所產生之成本。

 相對於以股權融資，發起機構以債權 融資可保有對專案較大的控制權。

 債權融資主要包含優先順位債務 (Senior debt)及夾層融資(Mezzanine debt)。

二、資金引入之關鍵

（一）長期、清楚且穩定的政策發展架構（Regulatory Policies）

（二）明確且清楚透明的政府電力收購制度（Feed-in Tariff, FIT）

（三）具體電網連結策略以及復原機制

（四）引入風險分擔或保證機制

（五）專案資金流向與成本規劃要有一定透明度

P.14

P.15

（一）長期、清楚且穩定的政策發展架構（Regulatory Policies）

 Strong ( 強而有力 )

 Stable ( 穩定 )

 Transparency ( 透明度 )

 Longevity ( 長期 )

 Certainty ( 確定 )

Schäfer and Eckhardt (2016) Fulton M. et al. (2011)

施工風險

政策風險 機組取得風險

電網連結風險

Rubel H.et al. (2013)

「長期」

也影響資金提供者的要求報酬。

2017年6月行政院長林全 宣布擱置現有42件礦權申

請及展延案並規劃將《礦 業法》修法為附加礦權展 延需經環評條款，且環評

期間礦場需停工

Source：https://pgw.udn.com.tw/gw/photo.php?u=https://uc.udn.com.tw/photo/2017/04/12/99/3389177.jpg&x=0&y=0&sw=0&sh=0&sl=W&fw=1050；

http://d.blog.xuite.net/d/c/a/3/15481595/blog_1012942/txt/15620542/2.jpg；https://www.itsfun.com.tw/%E6%B0%B4%E4%B8%8B%E8%80%83%E5%8F%A4/wiki-1101716-6608595

環境面議題

P.16

壹、綠色金融實務運作與挑戰 二、資金引入之關鍵

（一）長期、清楚且穩定的政策發展架構（Regulatory Policies）（續）

資料來源： European Wind Energy Association (EWEA), “Where‘s the Money

Coming from? - Financing Offshore Wind Farms,” November 2013, p. 14.

 European Wind Energy Association (2013a) 政策的不確定性導致建置進度大幅 落後，馬上將面臨資金流量流動性不足或總資金成本上升。若原先規劃資金 成本、現金流量、要求報酬等未將此不確定性列入考量，專案失敗或延期完 工風險將大幅攀升。

國家別 預計達成目標 實際達成 差距

Belgium

Demark

Finland

France

Germany

Ireland

Italy

Netherlan

ds

Portugal

Sweden

United

合計 5,829 4,994 -14.3%

P.17

（二）明確且清楚透明的政府電力收購制度（Feed-in Tariff, FIT）

FIT是對離岸風力投資者投資報酬的保證，其售電價格及保障期間直接影響 專案最終現金流量以及報酬計算

Source: Stockfresh

FIT- The Initiator

Martin D. (2009) ;

Schäfer and Eckhardt (2016)

 合理的FIT? (What is the reasonable FIT)

 反映政府理性與負責的能源政策

 計算應導入資金成本概念，也就是各類投資人投資 資本的要求報酬，

 可以加權資金成本(Weighted Average Cost of Capital，

WACC)計算平均風險投資項目所要求收益率。

 應該把風險溢酬(Risk premium)列入考量。

2016 20年期

5740.5台幣/MWh

2017 20年期

6043.7台幣/MWh

Schäfer and Eckhardt (2016) 認為台灣剛開始發展離岸風力，缺乏相關經驗

（學習曲線, The learning curve），相關建置費用應會高於其它相同規模之風場。

國際FIT值相比偏高

P.18

壹、綠色金融實務運作與挑戰

（二）明確且清楚透明的政府電力收購制度（Feed-in Tariff, FIT）（續）

 Fulton M. et al. (2010)認為在此種架構下，FIT需考量政府、公用事業部門(如 台電)、能源供應者等所支付保費 (Premium payment)、擔保費用、政治風險與 資金成本等。簡言之，不同的融資架構、專案模式與資金提供者，有不同的 資金流量需求與風險胃納，間接也決定合理的FIT範圍。

資料來源：Fulton M. et al. (2010) Get FiT Program-Global Energy Transfer Feed-in Tariffs for Developing Countries, p. 7.

二、資金引入之關鍵（續）

P.19

 EWEA(2013)指出，當專案發起者或工程主辦者不具電網連結責任時，若未 適當連接，將造成專案延遲，成本超支無法正常營運產生現金流量。

 Bowden B. and Spieth W. (2014) 調查顯示，超過七成德國離岸風力參與者認 為目前離岸風力發展還未能完全降低或解決電網連結風險。

 FOWIND (2014)認為執政者在制定電網連結計畫扮演重要角色，而這攸關專 案風險高低。

 Schäfer and Eckhardt (2016)指出電網連結計畫應在決定債權結構與資金導入 模式前就有清楚規劃，以讓資金提供者有效評估風險與計算要求報酬，讓專 案執行者規劃較適宜的融資模式。

http://www.nordseeone.com/images/windpark/grid-connection.png

P.20

壹、綠色金融實務運作與挑戰

 引入風險保證機制如引入多邊開發銀行做為種子基金、出口信貸機構 降低違約風險、擔保或保固服務以降低施工風險，甚至引入保險與再 保險公司分攤風險等。

 Aon (2016)指出針對不同的風險分析和損失情境(如技術與天災)、電網 連接和輸電之法律架構、合約義務、融資安排、所有權結構、承保能 力、可行成本與風險胃納，即有不同的保險種類、保險涵蓋範圍與保 費。

 Thumfart (2016) 認為引入銀行機構投資者以及資本市場投資者為離岸 風場成功關鍵因素之一。由於其風險承受度低，風險分擔或保證機制 能提高大眾資金或機構投資者參與意願。

 引入保險機制雖然可以降低資金來源者承受風險，但也某種程度增加 了專案費用。因此，當離岸風場專案規模小，引入保險機制其成本佔 比相對偏高。而隨著計劃規模增大，以及資金來源的多樣性增加，引 入保險機制的成本占比也將下降。

二、資金引入之關鍵（續）

（四）引入風險分擔或保證機制

P.21

（五）專案資金流向與成本規劃要有一定透明度

 Fulton M. (2011)認為離岸風力專案需具有一定的透明度，亦即相關 FIT、現金流量與權益義務等都必須有相對應文件確實記載與揭露，

才能引入大眾資金。

 Peterson R. (2015) 指出資金流向與專案的透明度(如計畫執行期間, Life cycle)是引入債權融資的重要因素。

 綠色債券發行原則Green Bond Principles (GBP)就特別強調透明度與資 訊揭露(transparency and disclosure)是導入債權投資者的關鍵因素。

資料來源：KPMG (2016), Green Bonds, The Process.

P.22

壹、綠色金融實務運作與挑戰 三、資金導入重要程序

（六）規劃風險應對作法

（五）決定融資結構與財務方案

（四）掌握與評估相關風險，並了解各類投資人 風險偏好，以及風險定價（pricing of risk）

（三）決定現金流量與退出機制

（二）引入專案融資，並決定參與者

（一）決定成本、規模、產能、場址、執行期間 以決定資金多少及專案期間長短

 Schäfer and Eckhardt (2016)認為強 而有經驗的合夥人是專案成功的關 鍵之一(如基礎建設基金)，準確預 估專案未來收益，並對於整個投資 專案所可能遭遇的風險有足夠的認 識及掌握，規劃不同融資結構將風 險適當分配給專案中之所有參與 者，將能提高專案成功機率。

 協力廠商應具備完整且良好的上下 游供應鏈，尤其應了解當地市場狀 況與特性，並在專案籌畫階段即與 供應商與買方分別事先議定採購與 銷售契約，協助進行與工程面有關 的風險與成本評估。

 由政府機關或有政府資金入股的銀 行機構扮演協助與輔導的角色，提 供適當的誘因，例如稅負減免與投 資獎勵等，與發起機構偕同監督責 任，降低專案風險，提高投資與融 資機構的參與意願。

離 岸 風 力 建 置

營運議題

產業發展、

誘因機制、

環境與社會 議題

融資授信、

風險與 保險議題

專案融資

債權 投資者

風險 分攤機制

林信宏協理

（富邦產物保險公司損害防阻部）

龔景漢副總經理

（瑞士再保險大中國區工程險核保）

Matthias Bausenwein,

General Manager, DONG Energy Asia-Pacific

Mr. Patrick Chu, Partner,

KPMG China

從能源 供應者

宋天祥合夥律師

（理律法律事務所）

龔金源副風控長

（國泰金控）

從國內 機構 從顧問

公司

Charles Yates,

Managing Director,

CmY Consultants Limited