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第五章 結論與建議
本章將針對前述之推論、實證結果及分析做結論並且說明研究限制及對未來 研究方向提供建議。
第一節 研究結論
本研究以 Ohlson (1995)提出的剩餘盈餘評價模式(RIV)及其後提出的動態線 性資訊模式(LIM)為基礎，建立相關研究模式。分別從股權結構和董監事涉入股 市程度二方面，探討公司治理與公司績效的關係。研究變數主要採用 La Porta et al. (1999)追蹤最終控制股東的觀念及方法，以台灣上市公司為研究樣本，蒐集本 地的股權資料，計算控制股東的控制權、現金流量請求權及兩者之偏離程度及董 監事持股質押比率，藉以觀察存在於台灣證券市場中控制股東與少數股東間的代 理問題及內部人介入股市程度對公司價值的影響。依據實證結果，茲將本研究之 結論歸納如下：
1. 模式(1)驗證了前後期超額盈餘相關且有持續性及預測相關性，實證結果支 假說一，亦即前期超額盈餘可用來預測當期超額盈餘。從經營面而言，讓公 司盈餘或超額盈餘維持穩定成長是經營者的使命；由市場面分析，盈餘或超 額盈餘是否穩定成長是投資人重要的投資決策依據。因此前後期超額盈餘相 關，有其理論與實務上的基礎。
2. 模式(2)主要實證財務報表的超額盈餘及帳面價值會計資訊與股價的相關 性，發現當期股價與當期超額盈餘有關，而當期超額盈餘可以前期超額盈餘 來預測，故過去之超額盈餘資訊將反應當期股價，或為股價之領先指標；而 公司的價值創造不僅來自於超額盈餘，亦來自於淨資產的累積，財報會計資 訊亦能反應公司真實價值，實證結果支持假說二認為，可利用盈餘面之超額
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盈餘及資產面之帳面價值兩項會計資訊來解釋或預測公司股價。
3. 模式(3)的實證結果發現控制權與現金流量請求權偏離值與公司價值呈顯著 負相關。亦即兩者偏離值越小，即控制權與現金流量請求權之偏離程度越 大，公司價值越大，本研究獲得與過去相關文獻研究中不同之異常現象；
另外，在董監事介入股市方面，顯示董監事持股質押比率與股價兩者成負 相關，但迴歸分析的結果並不顯著。故實證產生與假說四相反之結論，假 說五則未獲支持。但整體來看，對台灣上市公司而言，本研究公司治理因 素可為公司評價的重要增額資訊。
第二節 研究限制
由於台灣上市公司的股權資料中存在有許多的名目投資公司，而這些名 目投資公司大都為非公開發行公司，故無法追索其真正的控制權與現金流量 權，而僅能依據中華徵信所所出版之「台灣地區集團企業研究」及上市公司 之公開說明書，作為判斷最終控制者家族成員身份認定之標準。故超過此範 圍之集團企業，即無從判定其真正之親屬關係，故有關控制股東之控制權與 現金流量請求權之計算，可能有疏漏之處。
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第三節 研究建議
根據以上實證之結論，本研究提出以下幾點建議：
1. 台灣上市公司的控制股東透過金字塔結構與交叉持股方式來增加其所擁有 投票權(包括透過名目投資公司)，因此上市公司所呈現之股東結構是相當模 糊的，而實質上有許多帳戶的持股仍然是常握在控制股東的手中。為了能真 正瞭解公司的股權結構，本研究建議年報與公開說明書應納入最終控制的觀 念，亦即公司應提供完整的資訊去辨識誰是擁有最多的投票權者以及控制股 東擁有多少的投票權。另外，對有密切財務往來之關係人或其他轉投資之公 司的持股狀況、持股轉讓以及質押股數，也應一併揭露，以使其真正的持股 狀況、持股轉讓以及質押股數的資訊透明化，讓外部投資人能夠有充份的訊 息研判公司內部之股權結構與董事會組成。
2. Claessens et al. (2000)提出若控制股東的投票權與現金流量請求權產生偏時 離時，會傾向於剝奪小股東的財富，由此間接指出少數股東財富受到侵害。
而後許多學者亦透過偏離程度來探討其與盈餘資訊內涵、公司價值等之關 係。而本研究亦是透過偏離程度與公司股價的關係，來探討台灣上市公司控 制股東剝奪少數股東財富的情形。然而，控制股東亦可能透過其他方式來剝 奪少數股東的財富，如非常規關係人交易等其他方法。建議後續研究者繼續 深入研究，唯有瞭解控制股東如何將公司資源移轉出去，才能具體衡量存在 於控制股東與少數股東間權益代理問題的嚴重性，以改善公司治理機制。
3. 由於台灣公司多為集團家族企業的特性，在追? 控制股東的現金流量權時，
常受限於其複雜交叉持股情況及對未上市櫃控股公司的真實控制情形，因此 應加強對集團企業的資訊揭露，或要求其將集團企業之財務報表整體編製，
更因可能涉及多家上巿公司，所以集團企業之營運及財務之運作更加重要。
