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第貳章 文獻探討與研究假說
上市公司退市（又稱終止上市）係指上市公司由於各種原因不再繼 續掛牌交易而退出證券市場。其退市方式一般分為三種：一是上市公司 因不再符合持續上市標準等原因而被強制退出；二是自願退出，上市公 司由於自身的原因要求撤回上市或摘牌；三是自然退出，指上市公司股 票或資產被非上市公司或其他投資者收購從而轉為非上市公司。退市制 度是證券市場制度建設的重要內容，實現證券市場的優化資源配置等功 能的必然要求，是保證上市公司總體品質，維持市場持續發展的重要措 施。
上市公司一旦退市，投資者損失是必然的，為了避免上市公司退市 可能誘發社會不穩定因素。基此，證券市場監管機關以設置退市緩衝制 度達到保護投資人權益之目的，例如，上海和深圳證券交易所於 1998 年 實施的 ST 政策，以及臺灣證交所實施的全額交割制度。以下本文就兩大 部分進行文獻回顧：第一部分，介紹中國大陸與臺灣的退市緩衝制度；
第二部分，回顧中國大陸之退市緩衝制度對上市公司盈餘管理影響之相 關文獻，並據以建立本文之研究假說。
第一節 中國大陸退市緩衝制度：ST 政策
中國證監會於 1998 年發布的《關於上市公司狀況異常期間的股票特 別處理方式的通知》，該通知明定上海和深圳證交所應對狀況異常的上市 公司股票交易實行特別處理，以保證股票特別處理期間交易通信系統的 安全和有關資訊的及時披露，滬、深證券交易所遂依此通知制定相應的 上市規則，並在 1998 年 4 月 22 日宣佈實施，啟動了中國證券市場的 ST 政策。此時，證交所僅對上市公司特別處理提供建議，須報請證監會決 定，即決定權屬於證監會而非證交所。中國推出 ST 政策主要的目的是為 了：(1)強化上市公司的治理水準，迫使上市公司面臨暫停上市與終止上
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市的壓力下，改善營運品質與提高運作效率；(2)揭示公司的風險，對投 資者起到風險警示作用，以保護投資者權益；(3)“ST＂標識具有一定的 標售作用，以吸引潛在的企業接管者，從而達到避免一家被摘牌、另一 家再審批的過程。(4)作為退市機制的過渡，讓所有相關利益團體有一個 心理過渡期。
根據 1998 年實施的股票上市規則，證交所須對將財務狀況或其它狀 況異常的上市公司股票交易進行特別處理。所謂財務狀況異常、其他狀 況異常定義如下：
一、財務狀況異常之特別處理
(一) 最近兩個會計年度的審計結果顯示的淨利潤均為負值；
(二) 最近一個會計年度的審計結果顯示其股東權益低於註冊資本（每股 淨資產低於股票面值）；
二、其他狀況異常之特別處理
(一) 由於自然災害、重大事故等原因，導致公司主要經營設施遭受損失，
公司生產經營活動基本中止，在三個月以內不能恢復者；
(二) 公司涉及其負有賠償責任的訴訟案件，並已收到中級以上人民法院 或境外法院送達的原告訴狀，或有賠償金額超過公司最近年度報告 中列示的淨資產的；
(三) 公司主要銀行帳號被凍結，影響公司正常經營活動者；
(四) 公司出現其他異常情況，經董事會表決，認為有必要實施特別處理 者；
(五) 上市公司股票被暫停上市、限期整頓期滿後，經中國證監會批准恢復 上市者。
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在上市公司的股票交易被實行特別處理期間應遵循下列規則：
(一) 對該公司在本所掛牌上市的股票及其衍生品種的交易行情另板公布，
以明顯區別於其它股票，例如「ST 遼物資」；
(二) 該股票的報價日漲跌幅限制為 5%；
(三) 實行特別處理期間，該公司的中期報告必須審計。
深、滬證券交易所《上市規則》2000 年 5 月 1 日的修訂版，增加下 列四種財務狀況異常的情況，並刪除了「實行特別處理期間，該公司的 中期報告必須審計」的規定：
一、 註冊會計師對最近一個會計年度的財務報告出具無法表示意見或否 定意見的審計報告；
二、 最近一個會計年度經審計的股東權益扣除註冊會計師、有關部門不 予確認的部分，低於註冊資本；
三、 最近一份經審計的財務報告對上年度利潤進行調整，導致連續兩個 會計年度虧損；
四、 經本所或中國證監會認定為財務狀況異常的。
2001 年 6 月 8 日《上市規則》再次修訂，其中除了財務狀況恢復正 常得申請取消特別處理外，增加了「滿足(1)主營業務正常營運；(2)扣除 非經常性損益後的淨利潤為正值，可向本所申請撤銷特別處理。」的規 定。
2004 年 11 月 29 日所頒布的《上市規則》修訂特別處理的適用情況，
並規定：每股淨資產低於面值但為正數的 ST 公司，暫不能向本所申請撤 銷對其股票交易實行的特別處理。該等上市公司在披露 2004 年年度報告 時如果不存在新《股票上市規則》退市風險警示（第 13.2.1 條）和其他 狀況異常（第 13.3.1 條）所述情形者，方可申請取消特別處理。2004 年
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修訂前，所稱適用特別處理的情況為財務狀況異常及其他狀況異常；
2004 年修訂後則是指退市風險警示特別處理和其他特別處理，原所稱之 財務狀況異常已併入退市風險警示及其他狀況異常定義中。符合退市風 險警示者，其股票前冠以*ST；符合其他特別處理者，其股票前則冠以 ST，以示區別。退市風險警示與其他狀況異常定義說明如下：
一、 退市風險警示的特別處理
(一) 最近兩年連續虧損（以最近兩年年度報告披露的當年經審計淨利潤 為依據）；
(二) 因財務會計報告存在重大會計差錯或者虛假記載，公司主動改正或 者被中國證監會責令改正後，對以前年度財務會計報告進行追溯調 整，導致最近兩年連續虧損；
(三) 因財務會計報告存在重大會計差錯或者虛假記載，被中國證監會責 令改正但未在規定期限內改正，且公司股票已停牌兩個月；
(四) 未在法定期限內披露年度報告或者半年度報告,公司股票已停牌兩個 月；
(五) 處於股票恢復上市交易日至恢復上市後第一個年度報告披露日期間；
(六) 在收購人披露上市公司要約收購情況報告至維持被收購公司上市地 位的具體方案實施完畢之前，因要約收購導致被收購公司的股權分 佈不符合《公司法》規定的上市條件，且收購人持股比例未超過被 收購公司總股本的90%；
(七) 法院受理關於公司破產的案件，公司可能被依法宣告破產；
(八) 本所認定的存在退市風險的其他情形。
二、 其他狀況異常
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(一) 最近一個會計年度的審計結果表明其股東權益為負值；
(二) 最近一個會計年度的財務會計報告被會計師事務所出具無法表示意 見或者否定意見的審計報告；
(三) 按照第 13.2.8 條向本所提出申請並獲准撤銷對其股票交易實行的退 市風險警示後，最近一個會計年度的審計結果表明公司主營業務未 正常運營，或者扣除非經常性損益後的淨利潤為負值；
(四) 由於自然災害、重大事故等導致公司主要經營設施被損毀，公司生 產經營活動受到嚴重影響且預計在三個月以內不能恢復正常；
(五) 主要銀行帳號被凍結；
(六) 董事會會議無法正常召開並形成董事會決議；
(七) 中國證監會根據《證券發行上市保薦制度暫行辦法》的有關規定，
要求本所對公司的股票交易實行特別提示；
(八) 中國證監會和本所認定的其他情形。
2006 年 5 月 19 日頒布的上市規則，增刪了三種退市風險警示的適用 情形：
一、新增條款
(一) 公司可能被解散；
(二) 法院受理關於公司破產的案件，公司可能被依法宣告破產；
(三) 本所認定的其他情形。
二、刪除條款
(一) 未在法定期限內披露年度報告或者半年度報告,公司股票已停牌兩個 月；
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(二) 處於股票恢復上市交易日至恢復上市後第一個年度報告披露日期間；
(三) 在收購人披露上市公司要約收購情況報告至維持被收購公司上市地 位的具體方案實施完畢之前，因要約收購導致被收購公司的股權分 佈不符合《公司法》規定的上市條件，且收購人持股比例未超過被 收購公司總股本的90%。
目前上海和深圳證交所實施特別處理的依據為 2008 年 9 月 4 日頒布、
2008 年 10 月 1 日起施行的《上市規則》。茲將現行特別處理定義說明如 下：
一、退市風險警示的特別處理
(一) 最近兩年連續虧損（以最近兩年年度報告披露的當年經審計淨利潤 為依據）；
(二) 因財務會計報告存在重大會計差錯或者虛假記載，公司主動改正或 者被中國證監會責令改正後，對以前年度財務會計報告進行追溯調 整，導致最近兩年連續虧損；
(三) 因財務會計報告存在重大會計差錯或者虛假記載，被中國證監會責 令改正但未在規定期限內改正，且公司股票已停牌兩個月；
(四) 未在法定期限內披露年度報告或者半年度報告，且公司股票已停牌 兩個月；
(五) 公司可能被解散；
(六) 法院依法受理公司重整、和解或者破產清算申請；
(七) 因股權分佈不具備上市條件，公司在規定期限內向本所提交解決股 權分佈問題的方案，並獲得本所同意；
(八) 本所認定的其他情形。
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二、其他狀況異常定義
(一) 最近一個會計年度的審計結果表明其股東權益為負值；
(二) 最近一個會計年度的財務會計報告被會計師事務所出具無法表示意
(二) 最近一個會計年度的財務會計報告被會計師事務所出具無法表示意