國
立 政 治 大 學
‧
N a tio na
l C h engchi U ni ve rs it y
股東會試圖從企業獲得私人利益，並認為這些自利行為可能是透過超額的報酬、
關係交易或是某些股利政策來提取企業資源。
Shleifer and Vishny (1997) 及 Morck et al. (2000) 皆指出家族企業會導致企 業的營運較不具效率。翁淑育（2000）發現控制股東以家族型態最為普遍，其 控制權與盈餘分配權產生偏離後，在一定之控制權下，其資本投入越少，或一 定的盈餘分配權下，其控制權越多，造成控制股東與小股東的利益衝突，且偏 離程度越多，公司價值則顯得更差。廖秀梅、李建然與吳祥華（2006）探討台 灣上市公司在不同企業控制型態下，董事會結構特性與公司績效之關聯性。其 研究結果顯示董事會結構特性與公司績效之關聯性與家族及非家族之企業控制 型態有關，在家族企業控制型態下外部董監事對公司績效影響有限，但當董事 長兼任總經理或董事會規模愈大時，其能力的疑慮與監督機制的喪失可能會導 致公司績效較差。若是在非家族企業下，內部董監事持股則對公司績效有顯著 正面的影響，且設立外部或獨立董監事有助於提升公司績效。因此，由文獻中 可歸納出家族企業最大問題在於大股東對資源的掠奪與董事會喪失客觀獨立性，
其次，指派無能力的家族成員擔任管理職位，提高做出不當決策的可能性，亦 為損害企業價值原因之一。
第四節 假說發展
本研究基於前述文獻，發展出一個主假說來驗證控制股東的道德風險指 標影響企業價值的主效果，接著發展三個子假說來驗證公司規模、機構投資人 持股高低、是否為家族企業等與控制股東道德風險的交互作用，以下分別說明。
一、控制股東之道德風險指標與企業價值的關係
從La Porta et al. (2002) 以及 Claessens et al. (2002) 之研究發現可知，當 控制權與盈餘分配權之偏離程度愈大，控制股東就愈有動機進行自利行為，進 而損害企業價值。同時，投資人也可能將其對代理問題的顧慮，借由股票的買 賣行為反映在企業價值上。本研究旨在探討台灣跨產業上市櫃公司存在控制股
‧ 國
立 政 治 大 學
‧
N a tio na
l C h engchi U ni ve rs it y
東的樣本之中，在該控制股東從控股與席次控制等面向已被認定具有絕對控制 權的情況下，研究其控制權與盈餘分配權兩者偏離程度與企業價值的關聯性，
試圖從代理問題的根源來解釋對企業價值的影響，並比較「股份控制權」與
「席次控制權」兩者分別代表控制權時的適用性，因此提出假說 H1-a 與 H1-b 進行驗證。
H1-a：控制股東之「股份盈餘」偏離倍數，與企業價值呈現負相關 H1-b：控制股東之「席次盈餘」偏離倍數，與企業價值呈現負相關
二、公司規模影響控制股東之道德風險指標與企業價值的關係
延續主要假說，內部人持股的多寡與集中與否之相關文獻，都是從內生 變數的思維來進行研究，即認為內部人持股比例多寡之控制權操之在己。本研 究想探討外生變數使內部人持股結構改變的可能，接著再更進一步研究對企業 價值的影響。
張華與鄢華（2002）指出公司規模愈大者，其股權愈形分散。Berle and Means (1932) 認為股權分散的情況會使股東的監控力量變得薄弱，股東無法有 效的監督經營者使其謀求股東的最大價值，管理者持有少數股權即可決定公司 的決策，造成公司經營者產生謀求自己最大利益的動機。由此推論，公司規模 愈大股權分散時控制股東所受的監管程度可能較低，控制權與盈餘分配權的偏 離程度之衡量方法就可能更可以彰顯代理人問題，道德風險指標對企業價值的 關聯性就更大，對此本研究提出假說H2-a 與 H2-b 來驗證其交互作用。
H2-a：公司規模愈大者，控制股東之「股份盈餘」偏離倍數，對企 業價值的負面影響效果愈大
H2-b：公司規模愈大者，控制股東之「席次盈餘」偏離倍數，對企 業價值的負面影響效果愈大
‧ 國
立 政 治 大 學
‧
N a tio na
l C h engchi U ni ve rs it y
三、機構投資人持股比例影響控制股東之道德風險指標與企業價值的關係 國內外文獻對於機構投資人在企業中扮演的角色與持股動機一直以來都 有多元的看法，兩有將機構投資人當作短視近利的短期炒作者，亦有更多認為 機構投資人能發揮監督效果，例如Shleifer and Vishny (1986) 、Opler and Sokobin (1995) 與 Monks and Minow (1995)等將機構投資人視為一種監督機制，
認為機構機構投資人持股可有效監督管理者之行為，可以有效提升企業價值。
而過去對控制股東道德風險的研究並未針對機構投資人持股高低不同情境進行 探討，本研究推測機構投資人持股愈高可能愈能發揮監督效果，嚇止控制股東 進行自利行為，為此本研究提出假說H3-a 與 H3-b 來驗證其交互作用。
H3-a：機構投資人持股比例愈低者，控制股東之「股份盈餘」偏離 倍數對企業價值的負面影響效果愈大
H3-b：機構投資人持股比例愈低者，控制股東之「席次盈餘」偏離 倍數對企業價值的負面影響效果愈大
四、家族企業影響控制股東之道德風險指標與企業價值的關係
股權集中為家族企業的一大特色，家族成員普遍持有公司股份，透過掌 握股權及參與公司決策，成為具控制力的股東。過去文獻立場正反不一，但在 有負面動機的情境下，根據前述Yen (1996) 以及 James (1999)之見解家族成員 被視為是具有共同利益的一個群體，家族企業的高忠誠度與目標一致的特性可 能會使勾結的能力較強且成本較低，比起非家族控制形態的公司更可能透過機 制工具，如金字塔結構、交叉持股及參與管理來達到控制公司之目的，喪失監 督機制的情況下可能較容易產生道德風險，因此提出假說H4-a 與 H4-b 來驗證 其交互作用對企業價值的影響效果。
H4-a：相對於非家族企業，家族企業控制股東之「股份盈餘」偏離 倍數對企業價值的負面影響效果愈大
H4-b：相對於非家族企業，家族企業控制股東之「席次盈餘」偏離 倍數對企業價值的負面影響效果愈大