第二章 文獻回顧與假說發展
第一節 假說發展
第二章 文獻回顧與假說發展
第一節 假說發展
過去文獻對於董事會獨立性的定義，大多以外部董事(outside director)占董事 會席次比例來衡量獨立性的強弱(Rosenstein and Wyatt,1990)。Beasley(1996)將外 部董事區分為灰色董事與獨立董事兩種類，外部董事係指沒有在公司內部擔任管 理要職的董事(Johnson, Daily and Ellstrand, 1996)。但外部董事中仍有部分董事可 能與公司高層有親屬關係，或與公司業務相關及擔任公司顧問職的特殊關係，也 就具有灰色董事(gray director)的身分(Shivdasani and Yermack,1999)，所以較嚴謹 的獨立董事定義指的是外部董事中去除灰色董事部份。
台灣在 2002 年開始正式實施獨立董監事制度，為了強化公司治理機制並保 障投資人權益，取消董事應具備股東身份規定，要求新上市櫃公司與實收資本額 新台幣一百億元以上之非金融業公司，頇至少設置獨立董事兩名與獨立監察人一 名，且獨立董事不得少於董事席次五分之一。
過去文獻在探討董事會結構的影響力時，外部董事的比率常常被當作衡量指 標之一，Westphal and Zajac(1995)、Mayers, Shivdasani and Smith(1997)以及 Hermalin and Weisbach(2003)等學者認為外部董事與公司並無直接或間接關係，
可確保其中立性，具備改善公司績效、提升董事會監督效能進而增強董事會決策 成效等功能。然而，Yermack(1996)與 Holderness(2003)卻認為外部董事對於公司 績效的影響是不明確的。Dalton et al.(1998)與 Bhagat and Black(2002)不認同聘任 獨立董事可提升公司績效，他們認為獨立董事的權責有限，且易受到董事會規模 的影響，無法有效監控董事會行事。由上述可知，外部獨立董事的影響尚未獲得 學術界一致的結論。
過去研究大多將獨立董事當作自變數，探討對於公司治理或公司績效面造成 的影響，但獨立董事為公司所雇用，且董事會結構與股權結構常互有關聯，例如 過去董事頇具備公司股東身份，讓董事與公司利害關係有連結，使董事會不至於
6 成員(Young et al.2001；Bruton, Ahlstrom, and Wan, 2003)；且擔任董事會決策查 核、監督企業運作的監察人也有核心代理問題，公司法第 222 條4規定除了現職 員工與董事不可擔任監察人外，沒有限制家族成員擔任監察人，所以監察人職位 多由控制股東中的家族成員擔任。顯示當家族可有效控制董事會，且監察人機制 如同虛設的情況下，會導致核心代理問題5，使董事會無法發揮應有的監督功能 (Gomez-Mejia et al., 2001; Anderson and Reeb, 2003)。
Kesner and Dalton(1986)指出，董事會組成內有關係者存在時，董事會的獨立 性會受到影響，當關係人之間存有某種血緣或商業關係時，基於互惠關係的動
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不佳的理由遭到任意更換，造成投資人對公司易產生不信任感；Ali, Chen and Radhakrishnan(2007)指出家族企業中，控制股東與非控制股東存在較嚴重的代理 問題，Santiago-Castro and Brown(2007)則發現家族持股比率的增加會使小股東被 剝削的程度更為嚴重。由於台灣家族控制企業情形較廣泛，當家族持股比率增加 時，可有效掌握董事會的情形下，可能會避免獨立董事介入董事會決策制定，而 使得其他股東權益受損失，因此本文根據核心代理問題推論假設如下：
H1.1：家族控制的程度越高，設立獨立董事的機率越低。
H1.2：家族控制的程度越高，獨立董事佔董事總人數的比率越少。
(二)股權結構與董事會獨立性的關係
(1)股份盈餘偏離差與董事會獨立性的關係
控制股東的股份盈餘偏離差增加時，基於本身利益及掌握控制權的情形下，
容易進行損害小股東權益的決策。Lemmon and Lins(2003)以東亞國家為樣本發 現，管理者可有效控制公司的情況下，即使盈餘分配權不大，也較容易進行利己 或掏空公司的行為，造成公司價值下降。Bebchuk, Kraakman and Triantis(2000)指 出在缺乏保護小股東機制的國家，所有權與經營權集中的情況隨處可見，公司容 易出現受家族或政府機關所控制的情形，使公司價值降低。Claessens et al.(2002) 與 La Porta et al.(2002)的實證證據均指出控制股東的股份盈餘偏離差對於公司價 值有負面影響，即稱為「負向侵占效果」(the negative entrenchment effect)。
近年來有許多研究發現，大多數國家有股權集中的現象(La Porta et al. 1999；
Claessens et al. 2000；Fan and Wong, 2002)。在股權集中的狀況下，控制股東可利 用交叉持股、金字塔結構或參與管理方式來加強控制力。在此情況下，控制股東 只需投資較少的資金，即可對公司具有控制權及隨之而來的私有利益，剝削其餘
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小股東的權益，使傳統代理問題轉換成核心代理問題，產生股份盈餘偏離差6增 加的情形。
但根據 Jensen and Meckling(1976)提出的利益一致假說(interest-alignment hypothesis)，若經理人持有公司股權越多，與股東的利益越趨向一致；所以當股 權集中於控制股東手中時，控制股東可能有充分的誘因追求公司價值最大化，進 而減輕剝削小股東權益的行為，而盈餘分配權便是此誘因的主要來源。Claessens et al.(2002)與 La Porta , Lopez-de-Silanes and Vishny(2002)的實證證據均指出控制 股東的盈餘分配權與公司價值呈正向關係，即「正向的誘因效果」(positive incentive effect)。
當控制股東剝削的事實被察覺時，其餘股東會採取法律行動制裁控制股東 (Shleifer and Vishny, 1997；Leuz, Nanda and Wysocki, 2003)。為了避免接受外在的 監督，進而增加潛在的法律成本與聲譽的損失，控制股東會利用本身擁有的控制 權力，包含公司的財務報導與資訊揭露的影響力，來隱匿剝削小股東的行為(Fan and Wong, 2002；Leuz et al. 2003；Chin et al. 2006)。在此情況下，控制董事可能 干涉董事會決策，避免獨立董事的聘任，使董事會監督功能受到影響，因此本文 擬定出下列假說：
H2.1：股份盈餘偏離差越多的公司，設立獨立董事的機率越低。
H2.2：股份盈餘偏離差越多的公司，獨立董事佔董事總人數比例越少。
(2)董監事質押股權與董事會獨立性的關係
董監事質押股權會造成控制股東實質持股降低，所以董監事質押會增加控制 股東與外部股東的利益衝突。董監事質押股權比例越高的公司，董監事相對頇承
6 股份盈餘偏離差：亦可稱做「盈餘分配權與經營控制權偏離」。當公司管理者擁有的經營控制 權(股份控制權)超過本身盈餘分配權(現金流量權)時，管理者通常會運用本身在公司的影響力，
進行對本身利益最大化卻非公司利益最大化的決策，就算決策對公司整體股東權益造成影響，對 管理者本身影響卻不明顯。
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受的利益損失較低，造成董監事與外部股東利益一致性降低。
Yeh et al. (2003)及 Lee and Yeh(2004)指出，台灣企業董監事質押股權的目的 主要是為了購買更多的股票以加強對公司的控制權，或者從事股票操作。因此董 監事質押股權的比例越高，便可取得更多的資金增加持股，達成以較少的資金即 可獲得控制公司的目的。
但董監事因透過股票質押借款，實際上持有股份已大幅超過原先投資於公司 的資金，董監事在與小股東利益不一致的情形下，容易進行高風險的投資行為，
增加企業營運風險。且當公司經營績效不佳造成股價下跌時，由於原先提供的股 票價值已不如當初質押股權的價格，因此將股票質押的董監事還需另外提供擔保 品7做補償，為了避免股價持續下跌，董監事可能會挪用公司資金當作個人借款 的擔保或進行股票護盤，造成董監事質押股權是產生公司財務危機的原因之一 (Chiou, Hsiung and Kao,2002；Yeh et al.2003；Lee and Yeh,2004)。在此情況下，董 監事為了避免相關資訊被公開，會避免外在監督干涉董事會決策，因此本研究根 據核心代理理論擬訂出下述假說：
H3.1 公司董監事質押股份越多的公司，設立獨立董事的機率越低。
H3.2 公司董監事質押股份越多的公司，獨立董事占董事總人數比例越少。
(3)外資持股與董事會獨立性關係
由於外資逐漸成為新興市場的重要資金來源，公司治理層面也成為外資和管 理者關注的問題之一。現有文獻多關注於國家層級的治理制度，包含：政治環境、
法律制度、資訊揭露要求等因素，是否會影響國外資金投入意願(Globerman and Shapiro, 2003；Leuz et al. 2006)。Leuz et al.(2006)認為國家層級的治理制度越弱 時，外資對於公司治理評估顯得更重要，所需成本也越高。因此外資會避免投資
7 擔保品：質押股權的擔保品為擔保債權的實現而設立的，質押股權擔保力的大小直接關係到債 權的安全，與債權人的利益相關。當股價波變動幅度大時，除非具有穩定的償債能力，否則較難 取得債權人信賴。
10 治理機制不佳的公司(La Porta et al. 2002)。
目前台灣許多上市櫃公司為了強化公司治理機制，聘請具相關學術或實務經 驗的國內外人士擔任獨立董事，希望能加強董事會的監督功能。獨立董事可提供 多樣化的專業知識，也掌握公司所需的外部資源，所以能經由獨立董事仲介與其 他公司進行策略聯盟取得互惠的關係(Pearce and Zahra, 1992；Pass, 2004)。
由於專業獨立董事加入，使董事會能充分監督管理者，確保管理者做出符合 公司整體利益的決策。目前我國法律對於 2002 年前掛牌上市櫃公司，並無強制 規範必頇設置獨立董事職位，若公司自願接受外部監督與約束，可使外部投資人 減少監督公司治理的成本，使投資意願增加，因此本研究擬訂出下列假說：
H4.1：外資持有股份越高的公司，設立獨立董事的機率越高。
H4.2：外資持有股份越高的公司，獨立董事佔董事總人數比例越高。
(三)董事會結構與董事會獨立性的關係
由於董事會負責選任、解僱與獎懲高階管理者，若將公司決策制定權與決策 執行權交付於同一人手中，易產生利益上衝突(Fama and Jensen,1983)，除非其他 控制機制可適當介入，否則股東很難阻止總經理選擇對本身有利，而傷害公司整 體利益的決策。
根據 Hermalin and Weisbach(1998)的研究指出，總經理和董事會會於董事選 任的議題上進行權力鬥爭。在此架構下，總經理的議價能力(bargain power)較強 時，董事表達意見的能力會下降，且董事留任與否的選擇會輕易受到總經理的掌 控，使董事會獨立性下降。過去探討董事獨立性的相關研究(Booth et al. 2002；
Ryan and Wiggins,2004)常以董事長是否兼任總經理制度衡量董事會獨立性是增 強或減弱。
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目前金管會證期局頒布的公司治理孚則8中，不建議上市上櫃公司的董事長與 總經理職位由同一人擔任，希望能提高董事會的獨立性。若董事會監督時缺乏獨 立性，公司可能會花費更高的約束成本、監督成本及剩餘損失，同時削弱董事會 的力量，導致董事會無法發揮應有之功能(Eisenhardt, 1989；Watts and Zimmerman, 1990)。因此本文根據核心代理理論觀點推論假設如下：
目前金管會證期局頒布的公司治理孚則8中，不建議上市上櫃公司的董事長與 總經理職位由同一人擔任，希望能提高董事會的獨立性。若董事會監督時缺乏獨 立性，公司可能會花費更高的約束成本、監督成本及剩餘損失，同時削弱董事會 的力量，導致董事會無法發揮應有之功能(Eisenhardt, 1989；Watts and Zimmerman, 1990)。因此本文根據核心代理理論觀點推論假設如下：