公司治理與公司價值以及經營績效

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第二節 公司治理與公司價值以及經營績效

本節旨在回顧各公司治理變數與公司價值及經營績效之間關聯的文 獻，並以此做為本研究區分公司治理程度的參考基礎。

一、國外相關文獻

Oviatt(1988)在討論股權代理問題時，提出十項可監督管理階層 的方法，其中包括可藉由提高經理人的持股比率作為獎酬，以增加管理階 層妥善管理公司的動機，而管理階層的工作效率也會反映於公司的價值。

另外，當時美國大約一半的公司資產是掌控於機構投資人，因此，他認為 機構投資人對於公司的管理扮演舉足輕重的角色，若將機構投資人的持股 提高，提高其管理動機，也會直接影響股東財富，亦即公司的價值。

在探討股權結構與公司經營績效方面，當 Allen 與 Phillips(2000)檢視 法人大股東與公司經營績效間之關聯時，發現當其股權與聯屬公司、創投 結合，以及購併公司與被併公司之間的股權有所連結時，目標公司的股價 會顯著增加，此種情況在高度重視研發的產業尤其明顯，作者認為，這可 能是因為法人大股東相較於機構或是自然人股東，較有可能因為與目標公 司有商業上的往來而獲益。另外，Cho(1998)在研究股權結構、投資與公 司價值之間的關係時，也發現股權結構會影響投資，而投資會影響公司價 值，公司價值則會影響股權結構，但股權結構並不直接影響公司價值，而 是透過投資造成間接的影響。Mitton(2002)則是以印尼、韓國、馬來西亞、

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菲律賓以及泰國的 398 家公司為樣本，研究公司治理在 1997 至 1998 年亞 洲金融風暴期間的影響，結果發現若公司的外部股權集中度較高、資訊揭 露的品質較好以及較專注於本業的經營而非多角化發展時，其股價的績效 較佳，而這類型的公司也能在法律不能給予少數股權足夠的保障時，保障 其利益。

而 Weir, Laing 與 McKnight(2002)則由治理機制的不同來檢視其與英 國公司經營績效之間的關聯，結果顯示，由公司的外部來監督是一種有效 的治理機制，甚至可以做為其他公司治理機制的代替，內部的管理機制與 公司經營績效間的關係則較為薄弱，作者並且認為公司治理機制與經營績 效間的關係是很複雜的。

二、國內相關文獻

（一）股權結構

首先在股權結構方面，可以再分成兩部分：機構持股與董監事持股分 別對公司經營績效的影響。關於前者，林鼎堯(2003)以 1995 至 2001 年間 之上市公司為研究對象，討論機構以及自然人投資人的持股比例在電子以 及非電子產業中，對公司研發支出決策的影響是否相同。其實證結果顯示，

機構投資人的持股比例以及持股比例的變動與管理當局的短視行為有負 向關係，自然人投資人的持股比例則與之呈現正相關。說明了機構投資人 身為出資者的同時，亦扮演監督的角色，能夠防止管理當局為了窗飾財務

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報表，而採取裁減研發支出的短視行為。王玉珍(2002)在檢視股權結構、

董事會組成以及資本結構與企業經營績效之間的關係時，以五種指標來衡 量企業績效，發現若以獲利性指標以及生產力指標作為衡量標準，大股東 持股比率以及機構投資人持股比率與企業績效呈現正向關係。張淞銘 (2009)以 2002 至 2007 年間之非金融產業上市公司為研究對象，探討家族 以及非家族公司的內部治理機制與企業風險承擔的關聯時，發現大股東與 機構法人持股比率對家族公司的風險承擔有顯著影響。林淑棻(2003)以 2001 年國內 451 家上市公司為研究對象進行橫斷面的多元迴歸分析，其 實證結果亦顯示，一般機構以及金融機構法人持股與公司經營績效之間存 在正向關係。

其次，在探討董監事持股對於公司經營績效的影響方面，吳昆皇(1995) 以 1989 至 1991 年間的上市公司為研究對象，以其公開說明書及公司年報 蒐集得 185 個樣本進行迴歸分析，研究董事會組成特性與企業經營績效的 關聯性，其實證結果顯示董事會的持股比率對於公司的經營績效有正向影 響。曾雅鳳(2001)以 1998 年間國內上市及上櫃的 34 家鋼鐵公司為研究對 象，透過單變量及多變量的橫斷面迴歸分析，發現當董事監察人持股比率 越高時，公司的經營績效越佳。張淞銘(2009)的研究結果顯示董監事持股 比率對家族公司的風險承擔有顯著影響，而對傳統產業來說，董監事持股 比率越高，家族公司的風險承擔能力也隨之提高。林淑棻(2003)的實證結

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果也顯示董事持股與公司經營績效之間存在正向關係。

（二）董監事組成特性

曾雅鳳(2001)發現當監察人數佔所有董監人數的比例越高，公司的經 營績效也越佳，也因此可藉由其實證結果，提出可訂定董事監察人最低持 股政策之建議。而林成章(2001)在檢視監察人之監督績效，並分析其內部 管理的監督機制時，直接由監察人數或比例與公司股票帳面值對與市值之 比來作觀察。以 1998 年間有董監事改選，並且在改選後有更換董監事成 員的一般產業共計 358 家公司為樣本，以橫斷面迴歸來分析監察人與公司 價值間的關係，其實證結果也顯示當監察人數越多或監察人佔所有董監事 人數比例越高時，公司價值也越高，得出監察人是具有監察績效之結論。

王玉珍(2002) 、林淑棻(2003) 、何幸芳(2003)與張淞銘(2009)的實證結果 所得出的結論也與前述相符：當監察人或是獨立董（監）事佔董監席次比 例越高，其對公司經營績效或是股價的提升皆有正向的影響。其中，王玉 珍(2002)認為股權結構、董事會組成以及資本結構之間則存在交互作用，

故公司可依自身狀況調整公司治理機制，以提高其經營績效。何幸芳(2003) 則發現當公司自發聘任獨立董事與監察人時，可降低控制股東對於財務資 訊揭露的影響，促使董事會與監察人有效發揮其監督功能，投資人因此更 加信賴其所發布之財報資訊，願意支付較高的溢價使公司股價提高。

（三）其他 

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除了前述兩者對公司經營績效的影響之外，張淞銘(2009) 發現現金 流量請求權、席次控制權偏離比率以及獨立董監事席次對家族公司的風險 承擔有顯著影響。另外，何幸芳(2003)的實證結果顯示，當公司具有較高 的資產報酬率以及較小的規模時，會較願意自發聘任獨立董事與監察人。

翁淑育(2000) 探討公司治理相關衡量變數與企業發生財務危機之關聯性，

以前一年之最終控制者股份控制權、盈餘分配權以及前述二者之偏離程度 等 3 項公司治理衡量變數，實證結果顯示，最終控制者盈餘分配權、最 終控制者盈餘分配權與股份控制權之間的偏離程度等 2 項衡量變數，皆 與公司發生財務危機呈顯著正向關係。

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