分析與討論

1. 財務網絡聯結構面 (1) 營運資本、現金：

美國 IT 廠商營運資本顯著影響台灣資訊產業資本結構，且迴歸係數小於零，但 對於南韓 IT 廠商資本結構無顯著影響。但就美國 IT 廠商之現金而言，唯顯著影響 南韓 IT 產業之資本結構，對於台灣 IT 廠商並無顯著影響。

此研究結果發現，若美國 IT 廠商之營運資金降低，代表流動資產存量不足，導 致其償付能力變差，延遲付款的機率提高，身為供應方的台灣 IT 廠商不能如期收到 帳款，因而導致資金運作不佳，便不得以而採取舉債方式取得營運所需資金，負債 水準隨之提高，反之，美國 IT 廠商營運資金愈多，支付能力便愈健全，台灣廠商可 以如期收到帳款，可以融通營運所需資金，對外舉債之需求便會降低，負債比率便 可降低。而對於南韓廠商而言，代表美國廠商即期支付能力指標的現金若減少，南 韓廠商對於之負債需求會提高。本研究認為，此研究結果差異之可能的原因為，台

灣 IT 廠商較南韓 IT 廠商依賴長期負債，南韓 IT 廠商較不偏好長期負債，反而較常 採用短期負債融資（參見表 12），長期負債期間較長，利率穩定，短期負債期間短，

利率經常性波動，因此若短期負債到期時，無法籌出足夠的現金來償債，若債權人 又不願意延貸，那公司只有被迫宣告破產。因此台灣廠商借款期間較長，財務穩定 度高，短期償債壓力較小，較不會受到美國廠商具有即時支付指標的現金項影響，

反而受到反映整體償債能力的營運資本影響較大；相較而言，因南韓 IT 廠商較為依 賴短期負債融資，短期償還負債之壓力較大，因此買方之即期的償付能力變差，南 韓 IT 廠商受到償債壓力影響，資金不能如期到位，必須發行更多的債券，才有利順 利營運。

表 12. 長期負債與負債成長率

台灣 南韓

長期負債成長率 負債成長率 長期負債成長率 負債成長率 1998 3.7927 0.3535 0.4219 8.0306 1999 10.7911 0.4784 -0.1863 0.7448 2000 1.9657 0.3912 46.5800 0.7988 2001 0.9830 0.1330 1.0435 0.4133 2002 2.9569 0.4797 0.1088 0.3053 2003 6.7832 0.4221 -0.1412 0.1138 2004 0.7448 0.2441 0.4184 1.0413

2. 公司特性構面 (1) 獲利能力：

對於南韓與台灣，實證結果都顯示企業獲利能力與負債比率成現負相關現 象，此乃符合融資順位理論現象，獲利能力提高，使得企業內部保留盈餘更充 沛，足夠提供企業資金需求，因此對於舉債的需求程度會降低，此研究結果與 過去大部分研究結果一致 (Myers, 1984; Myers and Majluf, 1984; Kester, 1986;

Barton and Gordon, 1988; Titman and Wessels, 1988; Baskin, 1989; Wald, 1999;

Graham and Harvey, 2001; Kuo et al., 2003; Desai et al., 2004; Douglas, 2006)。

(2) 廠商規模：

廠商規模對台灣、南韓 IT 廠商皆呈顯著影響，但兩者之間之差異呈現極 有趣的現象。台灣資訊廠商規模一次項對於其負債水準之影響，顯著為負，規 模平方項對於其負債比率之影響則顯著為正，可以發現廠商規模對於其負債比 率的影響呈非線性之 U 型關係，與 Ferri and Jones (1979)之研究結果一致；在 南韓方面，南韓 IT 廠商之規模一次項對於其負債水準影響顯著為正，而規模 平方項對負債比率之影響，則顯著為負，可以發現廠商規模對南韓 IT 產業廠 商影響之效果，呈現非線性之〝∩〞型影響。

本研究認為，此變數對於兩國資本結構之影響產生差異，可能原因為南韓 與台灣 IT 廠商規模大小之差距所導致。台灣企業多以中小企業為主，而南韓 則多如三星、LG 等大型集團企業，其融資的來源處較多，且資金運用也較活 潑，財務危機發生機率較低，因此南韓廠商在規模較小時，若需要資金融通，

可以大膽採用負債融資，但當負債水準及負債額度達到一定程度時，因企業財 務保守之特性 (Myers, 2001)，或因企業對負債資金需求減低所導致，其負債 比率將隨規模成長而降低；再者，發現當南韓廠商成長性 6.5437％時，規模對 於負債比率之影響便開始由正向轉為負向。台灣 IT 廠商之規模與負債比率為 何存在 U 型關係，本研究認為，小廠商較無投資者投資，要取得權益融資的 可能性較低，因此較多的資金要舉債而得，當廠商規模變大到一定程度時，舉 債能力提高會回到與負債比率呈正相關的現象；再者，當台灣廠商成長性

6.1892％時，負債比率便達到極值，廠商規模對負債比率之影響開始由負向轉 為正向 (Warner, 1977; Ang et al., 1982; Smith and Watts, 1992; Desai et al., 2004)。

(3) 非負債稅盾：

非負債稅盾唯對南韓 IT 廠商呈顯著負向影響，對台灣 IT 廠商影響不顯 著。對南韓廠商而言，與研究預期及過去實證結果一致相同，負債與攤銷等費 用的確可以替代負債產生的稅盾利益，使企業降低舉債避免財務危機成本提升 (Bradley et al., 1984; Titman and Wessels, 1988; Balakrishnan and Fox, 1993;

Homaifar et al., 1994; Walsh and Ryan, 1997; Wald, 1999; Vicente-Lorente, 2001;

Leary et al., 2005)；但對台灣廠商而言，迴歸係數雖為負，卻無顯著影響，本 研究認為，其原因之一，可能為過去研究學者亦將投資扣底稅額加入非負債稅 盾考量，但本研究限制於此變數無法由資料庫取得，因此若能輔以投資扣底稅 額考量，或許會呈現預期效果。

(4) 資產抵押價值：

在台灣、南韓的檢定結果符合一般實證文獻結果 (Marsh, 1982; Rajan and Zingales, 1995; Friend and Lang, 1988; Wald, 1999; Desai et al., 2004)，資產抵押 價值與負債水準呈現顯著正相關，由於資金提供者在降低風險承擔的考量下，

常要求資金需要求以可借擔保抵押之資產，做為違約時的替代償還。南韓多以 大型企業生產為主，資產龐大，且因經過亞洲金融風暴洗禮，南韓政府積極推 動金融、企業、勞動、公共四大改革，南韓銀行業對於抵押貸款制度審核趨於 嚴苛，資產抵押價值高的企業，其舉債的能力也會相對提高；台灣近年來也由 政府主導，實行金融改革，降低愈放比，大量打消呆帳，新申貸之案件亦傾向 擔保債券，尤其公營體制下的國內銀行，為保障其貸放作業，普遍要求資產抵 押。

(5) 企業研發密集度：

其對於資本結構之影響，在台灣、南韓兩國模型之實證結果，皆符合 Myers (1977)、Titman (1984)、Titman and Wessels (1988)、Bradley et al. (1984)、Wald (1999)研究結果，為負向顯著。本研究認為台灣與南韓 IT 廠商都同樣努力於 產品創新與差異化，但站在金融機構及債權人立場，企業研發費用支付金額愈 高，廠商並不能確保此研發費用之投資未來會造成獲利，因此在發行債券申貸 時，金融機構會限制其負債水準，或提高負債成本、降低債券價格，避免因企 業的隨意投資造成債權人的損失，企業本身為了避免融資成本的提高，亦將由 權益融資取得資金，減少舉債額度 (Myers, 1977)。在供應商與客戶的角度而 言，企業研發密集度過高，產品特殊性過高，一旦發生財務危機或企業倒閉，

供應商與客戶不易尋找其他供應商或客戶銷售或取得商品，因此兩者之轉換成 本將會較高，對於台灣或南韓 IT 廠商而言，為避免其供應商或客戶將此轉換 成本轉移至它們身上，會盡量減少負債水準，穩定客戶及供應商對於企業營運 的信心。由以上推論可以解釋企業研發密集度與負債比率呈負相關的現象。