第三章 通貨替代與通貨危機
3.3 匯率體制動態運作與匯率制度崩潰
在固定匯率制度下，匯率被固定於 e 水準且 e= p =0，將此資訊帶入式 (3.15) ，同時將式 (3.16) 所得到dˆ=dˆ0+µt一併代入，可以求出外匯準備動態調 整方程式
ˆ ˆ0
(1 ) r r µκ t
= − κ
− , (3.17) 式中的ˆr 是期初的外匯準備。由於0 µκ/(1−κ)>0，表示在固定匯率制度下，貨幣 當局持續擴充國內信用，將會造成外匯準備持續的減少，這個結果與傳統通貨危 機文獻的結果一樣。
倘若到了t 時，外匯準備流失到 ˆ*r 水準，為避免外匯準備持續大量流失，
貨幣當局決定將固定匯率制度轉換成爬行釘住匯率制度。此時，匯率變動率被釘 在θ 水準，即e=θ ，由式 (3.14) 可以得到 p= =e et +θ(t−t () e 為執行爬行釘t 住匯率制度時，匯率的起初值) ，將以上條件代入式 (3.15)，可以得到
Π =θ κdˆ+ −(1 κ)rˆ− −et θ(t−t) , (3.18) 由式 (3.16) 所得到dˆ=dˆ0+µt代入上式，即得
3.4 式 (3.12) 轉換成式 (3.15) 的過程較為複雜，因此我們將轉換的過程顯示於文後的數學附錄 中，供讀者參考。
ˆ 1 [ (ˆ0 ) ( )( )]
bubbles) 。由上式得知，政府持續擴大國內信用，會使市場基要的匯率持續上升，
度就轉換成浮動匯率制度；換成浮動匯率制度時，此時的動態調整體系的特性根 為正根，為確保體系能夠收斂，經濟體系必須在崩潰的時點到達浮動匯率制度的 市場基要，因此Z =0。
接著，求算匯率制度崩潰的時點，按照完全預知模型的性質，假如民眾預 知體制崩潰的時點，必然事先調整行為反應，因此，體制崩潰之際，匯率是不能 跳動，因為匯率若有跳動，表示民眾沒有充分使用掌握的訊息，違反完全預知模 型的性質。按照此一性質，我們可以得到
et− =et+ , (3.27) et− =et+ , (3.28) 我們將上式代入式 (3.25)，可以解出各體制崩潰的時機為
t = (1 κ)(rˆ0 rˆ*) θ
κµ κµ
− −
+ Π , ( 3 . 2 9 )
t = (1 ) *rˆ κ t κµ θ
− + Π +
− , ( 3 . 3 0 ) 式 (3.29)、(3.30) 分別顯示決定固定匯率與爬行釘住匯率制度崩潰時點的條件。
必需注意的是：等式右邊的第二項，在下文中將會證明為負值，其與崩潰時點前 後瞬間的外匯流失有關，若要求得有意義的解，對於該項必須加以限制。第一，
固定匯率制度崩潰的瞬間的外匯準備流失，不能超過rˆ0−rˆ *，一旦超過，t 會成 為負值而變為無意義的解。這是因為rˆ0−rˆ*是為維持固定匯率所需的外匯準備，
一旦崩潰時點前後瞬間的外匯流失超過此數額，在0 時之後的時段，固定匯率沒 有執行的機會，據此，式 (3.29) 成立應該在(rˆ0−rˆ*)> − Πθ /(1−κ)的限制下成立 才行3.5，不符合該限制者，t =0。第二，假如t >0，爬行釘住匯率制度崩潰的瞬 間的外匯準備流失，不能超過 ˆ*r ，一旦超過，會獲得 t <t 不合理的解。因此，
3.5 由下文的式 (3.32) 可以得知固定匯率制度崩潰之際的外匯準備的流失，代入式 (3.29) 就可 得知(rˆ0−rˆ*)> − Πθ /(1−κ)的意義為固定匯率制度崩潰的瞬間的外匯準備流失不能超過
ˆ0 ˆ*
r −r 。
式 (3.30) 成立應該在 ˆ* (r > θ κµ− ) /(1Π −κ)的限制下才能成立3.6。若不符合此限
(晚)。此一結果與制度崩潰之際的外匯準備流失程度有關，稍後會有詳盡的解 釋。兩者也有相異之處：第一，本國通貨貶值率θ越大 (小)，則固定匯率崩潰的 時間越早 (晚)，但是對爬行釘住匯率而言，崩潰的時間越晚 (早)。這是因為固 定匯率轉換成爬行釘住匯率時，匯率開始變動，倘若本國通貨貶值率越大，對持 有本國通貨者的損失越大，因而造成的投機性炒作數額也越大，使崩潰越早發 生。但是對爬行釘住匯率制度而言，θ越大，就越接近浮動匯率的性質，使得外 匯準備流失減少，就能延長爬行釘住匯率制度的壽命。若是θ =κµ，則爬行釘住 匯率就變成浮動匯率，央行外匯準備就不會變動，就沒有體制崩潰的問題。第二，
央行設定外匯數量底限 ˆr ，在執行固定匯率制度時，它是匯率制度轉換所要求* 最低外匯數量，但在執行爬行釘住匯率制度時，它是貨幣當局在執行該制度期初 持有的外匯準備，所以 ˆr 越大，會使固定匯率制度越早崩潰，卻使爬行釘住匯* 率制度越晚崩潰。第三，固定匯率制度崩潰的時間會影響爬行釘住匯率制度崩潰 時間，固定匯率制度越早 (晚) 崩潰，則爬行釘住匯率制度崩潰的時間越早 (晚)。
這當中有幾點值得注意：式 (3.29)、(3.30) 等號右邊的第一項，Grilli ( 1986 ) 稱為自然崩潰時間，就是沒有投機炒作的情況下，體制崩潰的時機。若將式 (29) 的此項當中，令θ µκ= 、rˆ* 0= ，或是將式 (3.30) 的此項當中，令θ=0、rˆ*= ，rˆ0 所解出的自然崩潰時間和Agénor, Bhandari and Flood ( 1992 ) 解出固定匯率制度 崩潰到浮動匯率制度的自然崩潰時點一樣。式 (3.29)、(3.30) 等號右邊的第二項 在通貨危機文獻裡被視為因投機炒作所導致崩潰提前的時段。它的意義是：民眾 預期匯率制度即將轉變，為了規避匯率變動對持有的本國資產造成損失，會將本 國資產轉換成外國資產，這樣的動作造成外匯準備快速流失，使匯率制度崩潰提 前。影響投機炒作數額的關鍵因素是本國資產和外國資產的替代性，Blackburn (1988)、Willman (1988)、Agénor, Bhandari and Flood (1992) 以及 Blackburn and Sola (1993)，證明資產間的替代性越高 (低)，投機炒作數額越大 (小)。
本文有別於現存通貨危機文獻之處在於，本文不從資產替代性的觀點出 發，而是將通貨視為生產流動性勞務的要素，而由交易功能的層面探討要素間的
替代關係，分析不同的替代關係是否會影響投機炒作數額與匯率制度崩潰發生時
則通貨獨立可能不是體制變革時間最晚的情況。但是，我們可以由上面的推論猜
值，並給定一個特定函數，代入模型，所獲得的數值結果是否能吻合此一猜測呢？
為了獲得答案，本文針對智利1982 年 8 月和烏拉圭 1982 年 10 月爆發通貨危機 為研究對象，蒐集實際資料，估計適當的模型參數，代入模型中，做數值模擬分 析，以實際的資料驗證本文的推測。