第五章 實證研究結果與分析
第三節 實證結果分析
第三節 第三節 實證結果分析 實證結果分析 實證結果分析 實證結果分析
本節將以第四章利用 Ohlson(1995) Model 為基礎所建構之模型，驗證本研究 所提出之假說，根據過往文獻指出公司規模、營收成長率、資本密集度對公司價 值或股價具有影響性，而 Ohlson(1995) Model 中亦將帳面價值與異常盈餘納入模 型，前述變數並非本研究主要探討之因素，是以本研究將之列為控制變數，而將 每股股價列為被解釋變數，將研發費用與專利權數設為解釋變數，探究研發對於 股價之關係與影響，接著再加入前期研發費用作為解釋變數，檢驗研發費用對於 股價具有遞延效果與否。
一 一 一
一. .. . 研究假說 研究假說 研究假說 研究假說 1： ： ： ：生技新藥產業之研發投入對公司 生技新藥產業之研發投入對公司 生技新藥產業之研發投入對公司 生技新藥產業之研發投入對公司股價 股價 股價有正面影響 股價 有正面影響 有正面影響 有正面影響
此處將利用第四章第三節之一中三個 Panel Data 模型，混合迴歸模型之式 (4.1a)、固定效果模型之式(4.1b)以及隨機效果模型之式(4.1c)，分別利用統計軟體 StataSE12 進行迴歸分析，並檢定適用之最佳模型。此三個模型的迴歸結果，如 表 5-4。
首先針對適用之最佳模型做說明，透過 F 檢定評估共同迴歸模型與固定效果 模型何者較為適用，由於檢定統計量
F
達到 1%的顯著水準，因此選擇採用固定 效果模式較為適當；然而，以 Hausman 檢定衡量固定效果模型與隨機效果模型 時，由於無法拒絕原有之虛無假設，因此本研究針對研究假說 1 擬採用隨機效果 模型作為最適模型。根據表 5-4 中隨機效果模型之結果，研發費用確實具有顯著股價攸關性，且 為正向影響，符合假說 1：生技新藥產業之研發投入對公司股價有正面影響，其 結果與過往文獻一致。而 Ohlson(1995)模型中之帳面價值與異常盈餘，同樣每股 股價呈顯著正相關；至於其他變數部分，營收成長率亦為顯著正向影響，與文獻 及預期相符，然而，公司規模卻為顯著負向影響，與預期不符，推論其原因可能 為對於生技新藥公司，若是規模越大，組織越容易僵化，不利於員工間之腦力激
盪及研發活動，是以本研究推論對於生技新藥產業並非公司規模越大對於股價越
Fixed Effect
隨機效果模型 隨機效果模型隨機效果模型 隨機效果模型 Random Effect 每股股價每股股價每股股價
二 二
二 二. .. . 研究假說 研究假說 研究假說 研究假說 2： ： ： ：生技新藥產業之專利權數對公司股價具有正面影響 生技新藥產業之專利權數對公司股價具有正面影響 生技新藥產業之專利權數對公司股價具有正面影響 生技新藥產業之專利權數對公司股價具有正面影響
此處將利用第四章第三節之二中三個 Panel Data 模型，混合迴歸模型之式 (4.2a)、固定效果模型之式(4.2b)以及隨機效果模型之式(4.2c)，分別利用統計軟體 StataSE12 進行迴歸分析，並檢定適用之最佳模型。此三個模型的迴歸結果，如 表 5-5。
首先針對適用之最佳模型做說明，透過 F 檢定評估共同迴歸模型與固定效果 模型何者較為適用，由於檢定統計量
F
達到 1%的顯著水準，因此選擇採用固定 效果模式較為適當；然而，以 Hausman 檢定衡量固定效果模型與隨機效果模型 時，由於無法拒絕原有之虛無假設，因此本研究針對研究假說 1 擬採用隨機效果 模型作為最適模型。根據表 5-5 的隨機效果模型迴歸結果，本研究發現，生技新藥產業之專利權 數，並未與每股股價具有顯著相關性，與本研究之假說 2：生技新藥產業之專利 權數對公司股價具有正面影響，其結果相悖，亦與多數文獻之專利權具有價值攸 關性之結果不一致(Bosworth and Rogers,2002；Hall, Jaffe and Trajtenberg,2005)，
但與林惠玲、陳正倉(2002)針對台灣資訊電子產業所做之研究結果相似，該研究 指出專利權對價值不顯著之結果，可能源自於並未考量國外專利以及專利權之引 用數；而汪倩人、賴廷松(2008)對於製藥產業專利權價值攸關性不顯著有另外的 解釋，其研究認為雖然台灣製藥業之專利權取得標準較低，但目前國內藥廠取得 專利保護者仍不多，因此對於價值無法產生顯著之影響。由於台灣廠商之國外專 利權資料不易精確查詢，故本研究亦推論生技新藥產業之專利權數對股價影響不 顯著之原因，可能正是由於並未考量台灣生技新藥公司之國外專利權，或是新藥 公司實際申請之專利或經核准之專利仍然較少之緣故。
表 5-5：研究假說 2 實證結果
Fixed Effect
隨機效果模型 隨機效果模型隨機效果模型 隨機效果模型 Random Effect 每股股價每股股價
三 三
三 三. .. . 研究假說 研究假說 研究假說 研究假說 3： ： ： ：生技新藥產業之研發投入對公司股價 生技新藥產業之研發投入對公司股價 生技新藥產業之研發投入對公司股價 生技新藥產業之研發投入對公司股價具有遞延效果 具有遞延效果 具有遞延效果 具有遞延效果
此處則利用第四章第三節之三中三個 Panel Data 模型，混合迴歸模型之式 (4.3a)、固定效果模型之式(4.3b)以及隨機效果模型之式(4.3c)，分別利用統計軟體 StataSE12 進行迴歸分析，並檢定適用之最佳模型。此三個模型的迴歸結果，如 表 5-6。
首先針對適用之最佳模型做說明，透過 F 檢定評估共同迴歸模型與固定效果 模型何者較為適用，由於檢定統計量
F
達到 1%的顯著水準，因此選擇採用固定 效果模式較為適當；然而，以 Hausman 檢定衡量固定效果模型與隨機效果模型 時，由於無法拒絕原有之虛無假設，因此本研究針對研究假說 1 擬採用隨機效果 模型作為最適模型。於加入前兩期之研發費用後之模型，根據表 5-6 顯示，針對本研究之假說 3：生技新藥產業之研發投入對公司股價具有遞延效果，其結果不相符，亦即，
生技新藥公司之研發費用對於公司股價並不具有顯著之遞延效果，此結論與過往 文獻中研發費用對於經營績效之遞延影響有差異，以往文獻認為研發費用對於經 營績效或公司價值而言，一般具有一至五年不等的遞延效果(Hirschey and
Weygandt, 1985；Sougiannis, 1994；汪倩人、賴廷松, 2008)，而表 5-6 顯示針對生 技新藥產業之分析，其研發費用對於新藥公司之不具遞延效果，本研究推論其可 能原因為，由於生技新藥產業之研發活動風險極高，新藥研發失敗率不小，再加 上公司股價其實可視為是對公司未來價值之評估，因此研發活動之資訊於當期之 研發費用即已揭露，因此過往之研發費用對於股價已不具影響性及預測性。而除 了過往研發費用外，其餘之變數顯著性及方向皆與假說 1 之結果並無太大差別，
亦即每股帳面價值、每股異常盈餘、營收成長率對每股股價具有正向顯著影響，
而公司規模則具反向顯著之影響性。
表 5-6：研究假說 3 實證結果
Fixed Effect
隨機效果模型 隨機效果模型 隨機效果模型 隨機效果模型 Random Effect 每股股價