第三章 研究設計
第三節 研究假說
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第三節 研究假說
一.影響新上市櫃公司辦理首次現金增資的決策因素
本研究旨在找出會影響新上市櫃公司決定辦理首次現金增資決策的 公司特性因素以及其影響其辦理時程之長短。結合過去相關研究文獻的 結果及理論論點，整理出以下公司特性變數包含：公司資產規模、營收 成長率、獲利能力、資本結構、潛在成長機會、現金比率、營運風險及 市場時機共八個因素所建構之假說，期望對公司在做首次現金增資的決 策動作能夠有解釋能力。
1. 公司資產規模：Harjoto and Garen(2003)對於 1992-1997 年間於美 國上市櫃的公司進行首次現金增資之研究發現，比較上市櫃後四 年內有無進行現金增資的兩者，有進行現金增資的公司資產規模 以及營收規模都顯著大於未在四年內進行現金增資的公司。且規 模較大的公司其進行現金增資的成功機率較小公司高，原因可能 包含其知名度較高較為投資人所知、資產規模較大有擔保品向銀 行融資容易、債信評等較佳等，使得較大資產規模的公司進行現 金增資時容易得到投資人接受。因此本研究預期資產規模較大的 公司會傾向於上市櫃後較快回到市場進行現金增資 。
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假說一：規模較大的公司會較快進行上市櫃後首次的現金增資行為。
2. 營收成長率：Mikkelson, Partch and Shah(1997)指出，處於營運成 長擴張期的公司，由於配合公司發展及營運資金的需求目的，資 金需求量大，因此通常會在公司資產規模或營運大幅成長時期以 上市的股權融資方式進行募資，屆時將開啟後續募資的管道，以 利於支應大量內部資金需求。就先前生命週期的論點而言，公司 於上市櫃初期通常處於成長期，研究發展資金或是營運資金的需 求都面臨於生命週期內較高的階段，於是籌資活動會相對其他階 段較為頻繁。盧雅馨(2010)的研究也證明此論點，其檢驗 1994 年 至 2006 年間台灣上市櫃公司發生之現金增資活動，對企業生命週 期與市場時機兩變數對企業進行現金增資動作進行迴歸分析，實 證結果發現兩者皆對台灣上市櫃公司增資意願之影響為顯著，其 中企業生命週期對增資的影響比市場時機的影響更大。因此本研 究預期營收成長率高的公司於上市上櫃後首次現金時程將會較 短。
假說二：營收成長率高的公司會較快進行上市櫃後首次現金增資的行為。
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3. 獲利能力：Mikkelson, Partch and Shah(1997)研究發現，在 1980 年 至 1983 年期間上市櫃的公司，其上市前一年相較於上市後一年的 權益報酬率或資產報酬率營運績效表現佳，顯示公司傾向在獲利 能力佳的時點選擇進行 IPO，將可以從投資人正面預期中獲取較 佳的發行價格。然而上市櫃後表現下滑的現象隱含獲利能力較差 的公司將會傾向更快進行首次現金增資。此外，若公司獲利能力 良好，則其可選擇使用內部保留盈餘做為資金需求的來源，所以 相對獲利能力低的公司對外進行現金增資的依賴度也相對較低。
因此本研究預期獲利能力較低的公司將會更快進行首次現金增資 的活動。
假說三：獲利能力較差的公司會較快進行上市櫃後首次現金增資的行為。
4. 資本結構：根據 MM 有關理論，公司基於考量營業事業所得稅之 下，公司的市場價值將與負債比率呈正向關係，亦即經理人為了 追求公司價值極大化，將會有最適資本結構存在。然而背後忽略 的是公司在進行舉債融資的過程中，財務危機處理成本也同時跟 著上升。因此，資本結構的決定將視公司舉債使得資金成本的下 降與破產成本的上升兩者之中權衡而定。當公司負債比率提高時，
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潛在財務危機處理成本亦升高，此時將傾向藉由股權融資的方式 調整其資本結構。
假說四：負債比率較高的公司傾向於上市櫃後較快進行首次現金增資。
5. 潛在成長機會：Harjoto and Garen(2003)指出，公司在成長擴張階 段傾向會增加股權融資。若公司處於生命週期中的成長階段，投 資決策中將有較多的淨資產價值為正的投資計劃，在營運擴張階 段也會有更多的資金需求。通常在這個階段的公司選擇 IPO 為自 己開啟了未來籌資的管道，因此會選擇股權融資作為其管道之一。
同時，科技業在台灣股票市場中佔有舉足輕重之地位，而有些科 技產業相較於傳統產業權衡財務危機成本的情況以及欠缺有形資 產無法提供抵押等問題而面臨不常藉由舉債方式獲得資金，於是 傾向選擇由股權方式在公開市場上籌資。Bender and Ward(2002) 也認為企業在成長期時由於公司營運重點在於研發新商品及開拓 新市場，倘若研發成功將會為公司帶來大幅成長。結合以上各個 結論本研究推測，具有潛在成長機會的公司將會較快進行上市上 櫃後首次現金增資的動作。
假說五：有潛在成長機會的公司會較快進行上市櫃後首次現金增資。
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6. 現金比率：DeAngelo, DeAngelo and Stulz(2009)研究發現，針對公 司進行現金增資動作的因素提出解釋，實證發現進行現金增資的 公司中超過六成其若不計算現金增資所帶來的資金挹注，其採取 現金增資動作的當年將會面臨現金短缺。由此可知辦理現金增資 的動機來自於滿足短期資金需求而非單純囤積現金。基於現金增 資的目的是滿足資金短缺的需求，並且結合先前提到成長性公司 淨現值為正之投資機會較多將有更多資金需求等因素，於是本文 假設現金比率較低的公司將會較快進行上市上櫃後首次現金增資 的動作。
假說六：現金比率較低的公司會較快進行上市櫃後首次現金增資。
7. 營運風險:公司內部管理者對在做融資決策時會考慮公司未來營運 前景以配合適當融資工具選擇。通常營運風險較高的公司隱含未 來不確定性較高，擔心未來籌資計畫無法順利進行的公司管理者 將會傾向越早進行上市櫃後現金增資以把握良好的籌資時點，避 免未來無法順利取得資金。因此本研究預期公司營運風險較高者 將傾向較快進行上市櫃後首次現金增資的動作。
假說七：營運風險較高的公司會較快進行上市櫃後首次現金增資。
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8. 市場時機：Choe, Masulis and Nanda (1993)指出公司傾向在市場處 於擴張階段時進行股權融資手段募集資金。Bayless and
Chaplinsky(1996)的實證研究也發現，就股權發行宣告的價格反映 來看，高權益發行量階段期間的價格反應比低發行量階段低了約 2%，也證實了某種程度資訊不對稱的減小而產生機會之窗的存在。
市場處於活絡且投資人樂觀預期的情況下，進行股權融資將可以 較高的股價募集到所需資金，對公司而言吸引力較市場冷淡時期 為高。因此我們將預期市場處於熱市之階段時，公司會傾向更快 進行上市上櫃後首次現金增資，以把握市場對於公司本身資訊不 對稱的階段盡快募集資金，以達到資金取得最大程度。
假說八：新上市櫃當年市場屬於熱市，公司會更快辦理首次現金增資。
二.上市上櫃後首次現金增資宣告訊號效果
1. 首次現金增資的時程：如同文獻部分 2.1 提到「機會之窗」論點，
新上市櫃公司其首次現金增資的宣告效果預期市場將會給予資訊 反應成本較低的機會；然而從資訊不對稱的另一面來看，公司上 市上櫃後隨著時間的經過，藉由資訊的揭露與透明度的上升，資 訊不對稱的情形將逐漸改善，市場投資人可從較理性的角度衡量
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公司價值，而公司也不會藉佔資訊不對稱的便宜，以真實價值呈 現出來。兩面的推論皆可能影響首次現金增資時程對首次現金增 資宣告的效果。綜合而言，公司上市上櫃後進行首次現金增資的 時程長短，其現金增資的宣告訊號效果預期不明。
假說九：上市櫃後進行首次現金增資時程與現金增資宣告效果之關聯不定。
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