本文將討論以下三個問題：
一、員工流動率對於公司價值的影響為何？
二、在技術較密集的公司或產業中，員工流動率對公司價值的影響是否會有所改 變？
三、在不同的員工屬性(員工年資、員工年資與員工學歷)下，員工流動率對公司價 值的影響是否會有所不同？
期待透過回答以上三個問題，讓利害關係人評估當企業裁員、挖角等會影響員 工流動率的事件時，市場會如何評價這些事件對公司造成的影響，進而成為利害關 係人做出管理、投資等決策的依據。
第貳章 文獻探討 第一節 員工流動的衡量
Price (1977)整理過往研究衡量人員流動的方式，包括平均服務時間(Average Length of Service)、離職率(Separation Rate)、進入率(Accession Rate)等等，其中離 職率為本研究選用的員工流動之代理變數，計算方式如下：
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探討員工流動與企業績效關係的文獻眾多，Shaw (2011)整理自 2011 年起過往 20 年相關實證研究共有 37 篇，本研究為求精簡便不一一列出。本節整理出過往文
間接成本(Overhead)比例呈現正相關，作者以此推論高流動率將會造成訓練、監督、
招聘等行政費用增加。
表一將台灣各上市櫃公司依各年度的員工流動率大小等分成四組(員工流動率 由小到大為第一到第四分位數)，並計算各年度各組的平均營運費用率(Operating Margin)。由該表可以發現員工流動率較高的組別，營業費用率大致上較高，且除 了 2005、2008、2011 與 2013 年外，其它年度的平均營業費用率都是隨著組別單調 上升。
營瓦解現象(Operational Disruption)，進而影響到企業的績效。Alexander et al. (1994) 認為員工流動讓公司必須花資源去維持員工繼續待在公司，會排擠原本應該用來 進行生產的資源，導致整體工作效率降低。
許多實證研究結果也支持員工流動會減少企業的效率或生產力。舉例來說，
Alexander et al. (1994)研究美國 407 間醫院中護士的自願離職率(voluntary turnover)，
實證結果顯示當護士的自願離職率愈高，則醫院的不效率性也愈高。另外 Kacmar
社會資本流失(Social Capital Loss)：抱持此種觀點的學者包括 Dess & Shaw (2001)，此論點認為員工在企業內部會形成一個社會網絡，這個社會網絡能夠增加 員工之間的溝通效率、接觸與信任感，因此會對員工、企業績效帶來效益，但當員 工離開公司後，公司內部的社會網絡會跟著減弱，導致社會網絡對公司績效的效益 也會跟著降低。Shaw et al. (2005)使用 38 處連鎖餐廳資料，發現當員工流動較低 時，社會資本的流失對公司績效的負面影響較大，但社會資本流失對高流動率的公 司幾乎沒影響，顯示流動率可能是社會資本影響企業績效的調節變數。
二、員工流動的正面影響
Abelson & Baysinger (1984)提出企業若要讓員工流動率降低，可能需要花費較 高的留任成本(Retention Cost)，企業要做的不僅是降低員工流動率，而是維持員工 流動在「最適流動率」，讓員工流動的成本及留任成本加總達到最小值，因此員工 流動與企業績效應是倒 U 字型的關係。但「倒 U 字型」理論較少實證上的支持 (Shaw, 2011)，少數研究試圖找出倒 U 字型的關係，如 Glebbeek & Bax (2004)使用 110 間荷蘭臨時工仲介公司資料，但該研究實證結果並未能提供明顯證據支持員工 流動和企業績效倒 U 字型的關係。
另外 Dalton & Todor (1979)認為員工流動可以為企業帶來創新、彈性以及適應 力(Adaptability)。相關實證研究包括 Fonda (2016)，該研究使用 Forbes 2000 年的高 科技公司，發現 2012 的專利數與 2005 年的離職率呈現倒 U 曲線的關係，表示公 司應該找到最佳的員工流動率，來獲得創新能力。
三、文獻綜合討論
雖然眾多文獻都指出員工流動率與企業績效有關聯性，但上述的實證研究存 在兩處不嚴謹的地方。第一，上述的實證研究多僅利用某間公司、某個產業的資
料進行分析，就算實證分析中能找到任何結果，也很難將該結果推廣到其它公 司、產業。第二，上述的實證研究多數未考慮員工流動與員工、企業績效的內生 性問題，員工流動率可能影響企業、員工績效，但企業、員工績效是否會反過來 影響員工流動率呢？在上述的文獻多沒有使用適當的計量方法去避免這種反向因 果(Reverse Causality)的問題。
此外上述文獻討論的主題有一個不足之處，就是企業績效的衡量變數都是短 期的績效指標，因此分析得到的結果都是員工流動對企業的「短期」績效影響，
但對企業的經營者來說，他們可能更在意企業的長期發展，又若以企業的普通股 投資人角度出發，股價反應的是投資人對企業長期績效的預期。因此若能討論員 工流動對於長期績效的影響，研究結果會對公司的利害關係人更為攸關。
第三節 員工流動對公司價值的影響
如本章第二節所述，員工流動率對公司長期績效的影響是一個重要的課題，
但如何衡量公司長期績效呢？最簡單的方式就是去衡量公司的價值，因為公司價 值為企業未來獲利的折現值，而未來的獲利正是長期績效的展現，所以本研究聚 焦探討員工流動率對公司價值的影響。
過往討論員工流動對公司價值影響的實證研究數量很少，僅 Huselid (1995) 的 研究中有比較完整的實證結果。Huselide (1995)探討人力資源管理(Human Resource Management) 政 策 對 企 業 績 效 的 影 響 ， 該 研 究 發 現 高 績 效 工 作 措 施 (High Performance Work Practice)會影響公司的短期與長期財務表現，且員工流動率與員 工生產力是兩者的調節變數。該文認為 Tobin’s Q 較一般的會計性指標更具前瞻性，
所以使用 Tobin’s Q 作為財務績效指標。作者的迴歸結果發現員工流動率對 Tobin’s Q 的係數為負數，且該係數顯著異於 0 (顯著水準小於 1%)，表示員工流動率會對 企業的市場價值產生負面影響。該文的優點在於作者使用跨產業的公司資料，樣本 達 826 筆，且使用市場價值為基礎的變數衡量企業績效，但關於員工流動率對公
司價值影響的探討仍有以下限制：
1. 缺乏跨期資料：該文僅使用單年度(1991/7/1-1992/6/30)的財務資料，因此若該 年度發生特殊事件，就有可能影響分析的結果。且單年度的資料也無法用計量 方法上的廠商固定效果(Firm Fixed Effect)模型消除和應變數相關，但未被包含 進迴歸 模型 的固 定效 果，可 能會 使 迴 歸 結 果受到 遺漏 變數 偏誤 (Omitted Variable Bias)的影響。
2. 部分資料使用問卷調查得知：該文的員工流動率乃以問卷調查得知。該文作者 針對 3,452 間公司進行問卷調查，有 968 間公司回覆有效問卷，回覆率偏低僅 約 28%。且問卷調查也可能引發自願者偏誤(Volunteer Bias)等問題。
3. 未解決內生性問題：Huselide 雖然有處理高績效工作措施與企業績效之間的反 向因果關係，但因員工流動率並非該文討論主題，該研究並未處理到員工流動 率與企業績效的反向因果關係問題。
4.
Tobin’s Q 的控制變數不完整：該文之迴歸模型未納入以 Tobin’s Q 作為應變數 應加入的控制變數。例如公司之現金部位、股利殖利率及重要的公司治理變數。本文使用 2005-2016 年多年的資料，讓迴歸模型得以加入固定廠商效果，且參 考近期以 Tobin’s Q 為應變數的實證研究，加入適當的控制變數，降低迴歸結果中 的遺漏變數偏誤。且本文之員工流動率使用公司年報上強制揭露的資訊計算而得，
所以得以避免問卷調查中的諸多偏誤。最後，本文使用工具變數法解決迴歸模型中 潛在的內生性問題。經過以上處理，本文改進 Huselid (1995)研究中的不足之處，
並呈現更嚴謹的實證結果。
第參章 研究設計 第一節 研究假說
根據本文第貳章文獻探討，員工流動造成的行政成本、人力資源與社會資本流 失，將對企業短期績效造成負面影響，且多數實證研究也支持此論述。而當企業的 短期績效變差時，投資人可能會預期企業的長期績效表現變差，進而降低對公司的 評價，因此故建立假說 A-1：
假說 A-1：員工流動率透過短期績效，而對公司價值產生影響。
公司價值也同時反映投資人對該間企業的未來展望，投資人對於公司長期績 效的預期也會影響公司價值。然而理論與實證上缺乏員工流動率對企業長期績效 的學說，僅 Huselid (1995)的實證結果發現員工流動率對 Tobin’s Q 有顯著負面影 響，且該結果已控制當年度員工生產力、營收成長等短期績效變數，因此建立假說 A-2：
假說 A-2：控制短期績效後，員工流動率仍會影響公司價值。
隨著企業所處的產業、營運模式不同，員工流動率對公司價值的影響程度上可 能也會有顯著的差異。若一間公司員工的工作內容大多從事技術開發工作，則員工 的流動可能影響企業研究發展新技術的能力，進而影響公司的長期績效，另外，公 司的核心技術也可能隨著員工的流動而洩漏至其它公司，打擊原公司市場上的競 爭優勢，故建立假說 B：
假說 B：員工流動率對研究發展支出較密集的公司的負面影響愈大，或正面影 響愈小。
除了公司的特性外，員工的性質也可能影響員工流動與公司價值之間的關係。
當一間公司的員工年資愈高時，其在公司內部的工作效率會因為年資的累積而提 升。另外根據 Staw (1980)，員工流動會破壞員工之間相互合作的關係，通常年資 愈高，代表他在公司內和其它員工的連結、合作關係可能愈深，所以年資較高的員
工離職可能對公司的負面影響愈大。因此建立假說 C-1：
假說 C-1：當員工的平均年資愈高，員工流動對公司價值的負面影響愈大，或 正面影響愈小。
員工的年齡愈高，可能隨著心智的老化使工作效率降低，進而對公司績效產 生負面影響，因此當員工年齡較大的公司員工流動率愈高，可能可以降低員工的 平均年齡，有助於提升公司整體效率與生產力，故建立假說 C-2：
假說 C-2：當員工的平均年齡愈高，員工流動對公司價值的負面影響愈小，
假說 C-2：當員工的平均年齡愈高，員工流動對公司價值的負面影響愈小，