第三章 研究方法
第二節 研究設計及變數定義
本研究係探討盈餘管理、現金持有與現金持有價值之關係，故本章節之順序 安排為先介紹盈餘品質之衡量，接著說明盈餘管理與現金持有之模型，而後介紹 盈餘管理與現金持有價值之模型。
一、 盈餘品質之衡量
Sun et al. (2012)認為，過去文獻用以衡量會計盈餘品質之估計變數可分為會計 導向(accounting-based)或市場導向(market-based)兩大類。會計導向之估計變數使用 來自財務報表之數字衡量盈餘品質，例如 Sloan (1996)使用應計項目水準，Dechow and Dichev (2002)使用應計項目之偏誤，而 Francis et al. (2004, 2005)則使用盈餘波 動性(earnings variability)4；市場導向之估計變數則藉盈餘與股票報酬率之關聯性以
4 縮寫為 EARNVAR，其計算方式為先得出非常項目前利益(earnings before extraordinary items)除以 總資產之比率後，再計算其比率之標準差。
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衡量盈餘品質，如 Franics and Schipper (1999)與 Ecker, Francis, Kim, Olsson, and Schipper (2006)基於效率資本市場之假設，藉由盈餘宣告(earnings announcement) 後股價變動所隱含之資訊探討盈餘品質。
因為於盈餘品質之文獻中，會計之估計變數較常被廣泛使用，且會計之衡量 方法也充分顯示資本市場之影響(Francis, 2004, 2005)，因此本研究參考 Sun et al.
(2012)之研究設計，使用會計導向之三項估計變數衡量盈餘品質：應計品質(AQ)、
裁量性應計品質(discretionary AQ)及異常應計項目之絕對值(absolute abnormal accruals)。
1. 應計品質
應計品質使用前一期、當期及後一期現金流量之時間序列迴歸殘差之標準 差，標準差越大(小)表示盈餘品質越低(高)。本研究參照 Francis et al. (2005)之研 究，使用 Dechow and Dichev (2002)之模型：
(1)
其中
：i 公司第 t 年底之總流動應計項目，計算方式為：
＝ － － ＋ ， ：i 公司第 t 年期末減期初流動資產之差額，
：i 公司第 t 年期末減期初流動負債之差額，
：i 公司第 t 年期末減期初現金之差額，
：i 公司第 t 年期末減期初短期附息負債之差額，短期附息負債包括短 期借款、應付商業本票及承兌匯票、一年內到期之長期負債，上述
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項目雖列於流動負債之下，卻非應計科目。
：i 公司第 t－1 年來自營業活動現金流量，
：i 公司第 t 年來自營業活動現金流量，
：i 公司第 t＋1 年來自營業活動現金流量，以及
：i 公司第 t－1 年總資產減現金之餘額。
利用執行式(1)迴歸分析後所得之殘差，計算 t-4 至 t 年五年之殘差標準差，可 得出應計品質指標，其衡量方式如下：
殘差標準差之數值越大，代表應計項目估計偏誤之變異性越大，應計品質越 差，因此殘差標準差與應計品質呈現負向關係。此種衡量方式之優點為將不確定 性納入考量，亦即若公司應計項目之不確定性很低，儘管依式(1)得出之殘差值很 大，仍可得出較高之 AQ。
2. 裁量性應計品質
根據 Dechow and Dichev (2002)與 Francis et al. (2005)之研究，可將 AQ 進一步 區分為反映整體經濟狀況的非裁量性應計品質，與反映適用不同會計原則所造成 之差異的裁量性應計品質：
(2)
其中
：i 公司第 t 年之資產總額取自然對數，
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：i 公司第 t-4 年至第 t 年，來自營業活動現金流量除以上一年總 資產減現金之標準差，
：i 公司第 t-4 年至第 t 年，營業收入淨額除以上一年總資產減現 金之標準差，
：i 公司第 t 年營業循環取自然對數，營業循環指應收帳款平均收 帳天數與存貨平均售貨天數之合計數，以及
：i 公司第 t-4 年至第 t 年發生負盈餘之次數。
根據式(2)而得之殘差，即為裁量性應計品質(DiscAQ)，而非裁量性應計品質 (InnateAQ)則為式(2)之預測值：
(3)
當 DiscAQ 越小，代表裁量性應計品質越佳；而 InnateAQ 越小也意代表非裁 量性應計品質越佳。
3. 異常應計數之絕對值
根據修正之 Jones (1991)模型可得出異常變異數之絕對值(ABS_ABN_ACC)。
首先先以行業別進行估計5：
＝
＋
＋
＋ (4)
其中
5行業別之區分將於第四章第一節說明。
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：i 公司第 t 年之總應計項目，其計算方式如下：
＝ － － ＋ ， ：i 公司第 t 年折舊與攤提費用之合計數，
：i 公司第 t 年減第 t－1 年營業收入淨額之差額，
：i 公司第 t 年之房屋及建築物成本、機器及設備成本與其他設備成本三 項之合計數，以及
：i 公司第 t－1 年之總資產。
透過式(4)可得出各行業各年之估計數字：
＝
＋
＋
(5)
式(5)而得之數字為依行業別預估之各公司正常應計項目，將各公司實際應計 項目數額減去正常應計項目後之絕對值，即為異常應計項目之絕對值。過去文獻 指出，應計項目之認列較主觀，可能有操縱之疑慮，其中異常應計項目則反映因 適用會計規定或盈餘管理所產生之扭曲，亦即因不完美之衡量方法使得應計項目 無法正確反映公司績效表現之部分，因此可知異常變異數之絕對值越大，代表盈 餘品質越差。
二、盈餘品質與現金持有之模型
本研究參考 Opler et al. (1999)與 Bates et al. (2009)之現金持有模型，並依應變 數、自變數與其他控制變數三類探討變數之定義。其現金持有模型如下：
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i＝1 to N：公司別，
t＝1 to N：期間別。
1. 應變數
根據 Sun et al. (2012)之研究，現金持有率之計算方式為現金及約當現金與短期 投資之合計數佔總資產比例。
2. 自變數
EARN_QUAL 代表本節第一項所述之三項盈餘品質估計變數，分別為 AQ、
DiscAQ 及 ABS_ABN_ACC，盈餘品質估計變數越大代表盈餘品質越差。以往文獻 顯示，低盈餘品質的公司會持有較多現金(Garcia-Teruel et al., 2011；Sun et al., 2012；盧佩玉，2009；侯采秀，2010)，故本研究預期三項盈餘品質估計變數與現 金持有之關係皆為正相關。
3. 其他控制變數
(1) 行業控制變數(Industry Sigma)
公司之現金需求量會受到行業特性影響，故本研究使用行業控制變 數控制此項影響。行業控制變數之計算方式為先算出各公司來自營運活 動現金流量佔總資產比例之十年標準差後，再依第四章第一節之行業分 類得出行業標準差之平均值。
(2) 公司價值對帳面價值比(MTB)
(6)
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現金持有之相關研究多以公司價值與帳面價值比率作為投資機會之 估計變數(Opler et al., 1999)，並作為公司成長前景之控制變數，其計算方 式為普通股市值加上負債總額後除以總資產。具有良好前景之公司會保 持高流動性，以隨時把握良好之投資機會，且根據以往文獻，投資機會 與現金持有呈現顯著正相關(Kim et al., 1998；Mikkelson and Partch, 2003)，故本研究預期公司價值對帳面價值比與現金持有會呈現正相關。
(3) 公司規模控制變數(Real size)
Miller and Orr (1966)及 Mulligan (1997)之研究結果顯示現金持有具 有規模經濟，因此加入此變數以控制此項影響，其計算方式為 2011 年總 資產取自然對數之金額。
(4) 現金流量(Cashflow)
為來自營運活動之現金流量。依據靜態抵換理論，現金流量為公司 的內部資金來源，故可視為現金之替代物，因而與現金持有呈現反向關 係；而依據融資順位理論，公司傾向優先使用內部資源，因此現金持有 與現金流量會呈現正向關係。由以上論述可知，現金流量與現金持有可 能呈現正向或反向關係，故本研究無法預期兩者之間之關係。
(5) 淨營運資金(NWC)
計算方式為流動資產減流動負債後，再減現金與短期投資之數值。
此項變數控制了其他流動資產替代現金的可能性(Ozkan and Ozkan, 2004)，且根據 Opler et al. (1999)之研究結果，淨營運資金與現金持有呈 現顯著負相關，故本研究預期淨營運資金與現金持有為負向關係。
(6) 資本支出率(Capex)
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為購置固定資產金額除以總資產之比率。靜態抵換理論認為，對未 來有良好投資機會的公司而言，資金短缺成本會更高，因為放棄未來有 利的投資等同於損失，故有良好投資機會的公司會持有更多資金，而資 本支出可視為一種投資；融資順位理論則認為，經理人偏好使用內部融 資，因此資本支出高的公司會因有較多資金需求，會持有較多現金。基 於上述原因，本研究預期資本支出率與現金持有為正向關係。
(7) 負債比率(Leverage)
計算方式為負債總額佔總資產比率。過去文獻顯示，負債比率增加 會使現金持有水準減少(Baskin, 1987；John, 1993；Kim et al., 1998；Ozkan and Ozkan, 2004)，其原因為資金成本會隨財務槓桿增加，而使持有資金 的機會成本增加，故本研究預期負債比率與現金持有為負相關。
(8) 研發費用(R&D)
Bates et al. (2009)認為，研發費用之不確定性使其融資成本較資本支 出之融資成本更昂貴，因此使企業需要持有更多現金以緩衝未來對公司 內部現金流量之衝擊。此外，財務上受到限制的公司於面對財務衝擊時，
藉由公司持有之現金可維持研發支出的平穩化，降低調整成本，因而創 造價值(Brown and Petersen, 2011)。根據以往文獻，高現金持有公司會有 較多研發費用支出(Mikkelson and Partch, 2003；Bates et al., 2009；Brown and Petersen, 2011)，故本研究預期現金持有與研究發展費用呈現正相關。
(9) 股利因子(Dividummy)
若公司有發放現金股利時股利因子為 1，無現金股利則為 0。Opler et al. (1999)預期現金股利發放與現金持有水準成反向關係，其原因為公司可 以減少現金股利發放而獲得較低成本之資金；Ozkan and Ozkan (2004)卻
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本研究參考 Fama and French (1998)及 Dittmar and Mahrt-Smith (2007)之研究模 型。其研究模型如下：
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以上變數定義依應變數、自變數與其他控制變數三類說明如下：
1. 應變數
本研究參考 Dittmar and Mahrt-Smith (2007)之現金持有價值模型，將應變數設 為公司市值除以總資產減現金之比率，藉以評估自變數對現金持有價值之影響。
2. 自變數
(1) EARN_QUAL
EARN_QUAL 代表本節第一項所述之三項盈餘品質估計變數，分別為 AQ、DiscAQ 及 ABS_ABN_ACC，盈餘品質估計變數越大代表盈餘品質越差。
以往文獻顯示，低盈餘品質對公司持有現金之價值會有不利影響(Garcia-Teruel et al., 2011；Sun et al., 2012；李韻曲，2011)，故本研究預期盈餘品質估計變 數與現金持有價值呈現負相關。
(2) 超額現金(Xcash)
靜態抵換理論指出企業擁有最適之現金水準(Opler et al., 1999；Ditter and Mahrt-Smith, 2007；Bates et al., 2009)，若可估計最適現金水準，則可以公司實 際持有之現金餘額減去最適現金水準之差額，算出各企業所擁有之超額現 金。本研究參照 Bates et al. (2009)之研究，將超額現金定義為以式(6)迴歸分析 後所得出之殘差，為公司實際持有現金減最適現金水準後除以總資產資比 率，故使用不同之盈餘品質估計變數會產生不同之超額現金。本研究預期，
當超額現金增加，公司價值也會隨之增加，因此兩者應呈現正相關。
(3) EARN_QUAL 與 Xcash 之交乘項
當每增加一元超額現金，可預期將會使公司價值增加一元。然而，若本
當每增加一元超額現金，可預期將會使公司價值增加一元。然而，若本