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第一章 緒論
1.1 研究背景
2011年3月11日14時46分，日本宮城縣東方外海發生規模9.0大地震，震央位 於宮城縣首府仙台市以東的太平洋海域，並引發最高40.5公尺的海嘯。此次地震 是日本有觀測紀錄以來規模最大之地震，其引起之海嘯也最為嚴重，加上其引發 的火災和核洩漏事故，導致大規模的地方機能癱瘓和經濟活動停止，日本東北地 區部份城市更遭受到毀滅性的破壞。
日本311大地震震醒了人類對於自然界的恐懼，也讓世界各國開始更加重視 天然巨災所可能帶來之嚴重損害。2011年11月7日台灣新生報報導指出，從1970 年迄今，40年間全球共有三百萬人死於天然災害，平均每年超過八萬兩千人。2011 年12月17日中國時報報導更指出，東日本大地震與紐西蘭南島基督城強震等重大 天災，讓今年的全球經濟損失三千五百億美元（約新台幣十兆六千二百億元）， 創下史上新紀錄。從這些新聞報導可看出，天然巨災逐漸威脅著人類安定的生活，
使得我們不僅必須開始重視地球環境議題，也必須深入探討巨災風險移轉之議 題。
巨災種類繁多，包括地震、海嘯、颶風、洪災等可能造成嚴重人員傷亡及財 物損失之天然災害。目前，國際上對巨災風險並沒明確統一定義，各國基本上都 根據該國實際情況對其進行定義與劃分。但根據國際知名再保險公司Munich Re 之分類，大致上將巨災分為地球物理事件 (Geophysical Events)、氣象事件 (Meteorological Events) 、 水 文 事 件 (Hydrological Events) 、 氣 候 事 件 (Climatological Events)等四大類，其中地球物理事件包括地震、海嘯、火山爆發 等；氣象事件包括颶風；水文事件包括洪災；氣候事件包括極端溫度變化、乾旱、
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森林大火等。
從上述四大類之分類可看出，幾近囊括了各種可能之天然災害。從過去歷史 來看，根據Munich Re之統計，造成總損失金額之前五大天然災害分別為1994年1 月17日加州北嶺大地震、1995年1月17日日本阪神大地震、2005年8月25日美國卡 崔納颶風、2008年5月12日大陸四川大地震，以及2011年3月11日日本311大地震，
從這可看出，這些歷史上造成毀滅性破壞之天然災害，以地震與颶風所造成的損 失最為嚴重。
然而，巨災對於人類的影響仍未停歇，反而是日益趨升。圖1.1為Munich Re 針對四大類巨災發生次數所做出之統計圖表，從圖中可看出，1980年至2010年止，
巨災發生之次數呈現上升之趨勢，此意謂著未來可能造成嚴重損害之天然災害發 生的可能性越來越高。從損失面來看，圖1.2為1980年至2010年，巨災發生所造 成之總損失以及承保損失走勢圖。從圖中可看出巨災所造成之損失也是呈現逐漸 攀升的趨勢。故不論從巨災發生頻率或是從巨災所造成之損失來看，都是不減反 增，且從近幾年的巨災發生情況來看，其所造成的人員傷亡及財物損失規模是越 來越大，自然界的反撲迫在眉睫，對於巨災風險之規避與轉移儼然成為目前世界 各國必須關注的議題。
1.2 研究動機與目的
世界各國的地理位置不同，所承受之巨災風險也就大不相同。表1.1為1980 年至2010年六大洲發生巨災之頻率、傷亡人數、總損失以及承保損失統計表。從 表中可看出，不論巨災發生頻率或所造成之損失，亞洲均名列一二。2011年12 月8日環境資訊中心報導也指出：「亞洲必須正視氣候災害，亞洲開發銀行正於菲 律賓、越南和印尼政府共同進行國家風險評估，評斷氣候和災害的威脅、重建所 需的成本以及財務協助方案，像是巨災債劵。」眾多資訊都指向亞洲地區未來可
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能承受相當高的巨災風險，市場上對此高度不確定性也開始進行相關之防範措施，
這意謂著未來亞洲地區在巨災風險防範與規避方面將會積極探討其重要因應方 案，在巨災風險移轉商品方面也將會出現大量需求。
然而，巨災種類繁雜眾多，不同的巨災其發生頻率以及所造成的損失也各不 相同。圖1.3為2010年巨災事件影響之比例分佈圖，從圖中可看出，在2010年所 發生的960件巨災事件中，以水文事件 (颶風)發生的次數最多，地球物理事件 (地 震、海嘯、火山爆發等)發生次數最少，但值得注意的是，在這些巨災所造成的 死亡人數與總損失中，地球物理事件卻是造成最大損失以及最嚴重傷亡人數的巨 災事件，這意謂著平均而言，單一次的地球物理事件所可能造成的損失以及傷亡 人數最大，從這可看出地球物理事件可說是人類生命安全以及財產損失的最大威 脅。然而在地球物理事件中，又以地震之發生頻率最為頻繁，其所造成之人力與 財產上之損害也最為嚴重，因此在本研究之巨災標的設定上，會以地震作為本研 究之主要目標巨災。
巨災風險的急遽上升，使得巨災風險移轉商品之需求也日益擴大。巨災風險 移轉商品的演進，也從傳統的再保險市場，逐漸轉移至資本市場。90年代初期，
因天然巨災頻繁，造成當時的保險公司與再保公司都受到相當大的衝擊，使得保 險市場與再保市場逐漸遭遇承保能量不足的問題，因而逐漸發展出新興巨災風險 移轉商品。
在多元化的巨災商品中，又屬巨災債券之表現最為活躍。圖1.4為1996年至 2011年全球巨災債券發行數量趨勢圖，從圖中可明顯看出，隨著巨災發生越來越 頻繁，巨災債券的發行量也呈現緩步上升的趨勢。加上許多國家都有在考慮以發 行巨災債券來作為巨災風險分散工具，如之前所述2011年12月8日環境資訊中心 報導指出，「亞洲必須正視氣候災害，亞洲開發銀行正於菲律賓、越南和印尼政
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府共同進行國家風險評估，評斷氣候和災害的威脅、重建所需的成本以及財務協 助方案，像是巨災債劵。」以及2011年3月16日中廣新聞網報導指出，行政院副 院長陳沖表示「可思考發行巨災債券」等，都可看出巨災債券未來對於全球各國 在巨災風險移轉上之重要性。
綜上所述，本文將針對以地震為目標災害的巨災債券進行評價，並以近期地 震發生頻繁的日本作為目標地區。本文在進行巨災債券評價過程中，會將違約風 險、基差風險以及道德風險納入評價模型，並推導出在不同風險下之巨災債券封 閉解評價模型。最後，再利用實際於市場上發行交易之巨災債券價格資料，與本 文之評價結果進行比較與分析。
本文架構如下：第二章回顧巨災衍生性商品、巨災債券等評價相關之文獻；
第三章會針對巨災債券之發行架構、巨災債券所面臨之風險，以及分別進行無違 約風險巨災債券、違約風險巨災債券、違約與基差風險巨災債券之報酬型態的說 明；第四章即針對上述三種商品來進行評價，並推導出價格封閉解，最後再考量 道德風險對於巨災債券價格之影響來進行探討；第五章則根據第四章之評價公式 來進行敏感度分析，並利用市場上實際發行之 Muteki Ltd.地震債券資料做為實證 分析；第六章為本研究之結論。
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