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第伍章 討論、研究限制及建議
第一節 討論
本文首先通過文獻探討，確定了創業融資可以為中小企業帶來資金以外的非 財務資源，以及這些非財務性資源如何影響中小企業的表現。其次，本文整理了 影響中小企業國際化績效表現的影響因素，從而發現創業融資所能帶來的財務及 非財務性資源也同樣是促進中小企業國際化的影響因素所在，以此確立了理論基 礎。在此基礎假設上，本文通過選取在『新三板』掛牌的中小企業，對獲得創業 融資與否以及參與融資的創投機構的特徵是否會影響中小企業的國際化績效表 現進行了實證分析。實證分析結果顯示創業融資的參與確實會對中小企業的國際 化繼續表現產生影響，且多數創投機構的特徵也同樣會影響中小企業的國際化績 效表現。接下來，本文將結合相關研究文獻，對本次實證研究的結果進行討論，
以解釋產生這些結果的原因。
首先對於為什麼創業融資會對中小企業的國際化績效表現形成正向影響力。
與其他很多關於創業融資的研究一樣，對於創業融資對被投資企業產生的影響通 常存在三種不同的解釋。第一，不可否認的是創業融資確實是創業投資機構選擇 後的結果，獲得創業融資的企業一定程度上是被篩選出來的佼佼者，其各方面的 表現勢必會優於其他同類企業，所以這些企業在國際化績效表現上優於其他企業 也就不足為奇。然而創業投資機構的投資決策被證明並不是完美的（Gorman &
Sahlman, 1989），完全歸因於創投機構選擇的結果顯然是不充分的。除選擇的原 因外，本文認為還存在兩種解釋更具說服力。其一是由於獲得創業融資的企業與 創業投資機構之間存在某些監督協議，迫使企業創業者或管理團隊不得不想方設
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法使企業獲得增長。其中最典型的一種就是『對賭協議』（Value Adjustment Mechanism）,『對賭協議』普遍存在於創業融資中，是投資方與融資方約定在達
成某種條件下行使權利的協議，其目的在於減少投資方投資失敗時的損失。『對 賭協議』中投資方要求的條件，例如在協議的時間內達成淨利潤目標或完成上市 等，都會迫使被投資方竭盡全力達成企業成長的目標，以避免輸掉『對賭協議』
所帶來的高額損失。在這種情況下，可能存在由於國內市場的競爭壓力，迫使大 多數簽有『對賭協議』的企業管理者不得不加速拓展國際市場，以提升其經營績 效的表現來防止其輸掉『對賭協議』，從而造成了這類企業在國際化的表現上顯 著優於其他企業的現象。最後一種解釋則傾向於將獲得過創業融資的企業在國際 化績效上的優異表現歸結於參與投資的創投機構為企業帶來的附加價值的結果。
在文獻綜述的部分就已提到，創業融資相較於其他融資方式最大的優點在於，參 與創業融資的創投機構會積極參與被投資企業的管理和決策，為企業帶來資金以 外的多種附加價值。現有的研究也證實了這些附加價值的存在，並對企業成長產 生了顯著正向影響。至於創投機構帶來的哪些附加價值影響了被投資企業的國際 化績效表現，本文基於社會資本理論，推斷影戲企業國際化績效表現的最有可能 的附加價值在於創業融資可以快速增強中小企業的社會關係網絡，進而在多個方 面影響企業國際化的過程和結果：1）增強了中小企業發現國際化機會的能力。
社會關係網絡是影響企業國際化機會和決策的重要因素（Madsen & Servais, 1997）。創投機構可以利用其本身所具有的國際經驗以及投資其他企業所獲得的 行業知識，幫助被投資企業迅速捕捉國際化的商業機會，從而在國際化過程中占 得先機；2）提升中小企業的聲譽。創投機構的參與其本身對於中小企業的聲譽 產生了積極的信號作用，意味著被投資企業具有高增長的潛力，這種影響作用在
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創投機構本身具有高聲譽的情況下更為明顯，聲譽上的提升則最終導致企業的交 易成本下降；3）提供企業國際化所需的信息和知識。Meyer和Skak（2002）指出 及時獲取國際化所需的資訊能夠加快中小企業的國際化速度；4）幫助中小企業 尋找國際合作夥伴並建立良好的國際化關係網絡。
對於為什麼參與創業融資的創投機構的某些特徵能對企業國際化績效表現 產生影響，本文認為該結果仍然可以基於社會關係網絡理論來進行解釋。Oviatt 和McDougall (2005)認為關係網絡的三個維度決定了其對中小企業國際化的作用：
1）關係網絡的聯繫強度（Strength of network ties）,企業與關係網絡的聯繫越強，
則效用越大。通常認為具有利益、情感連結的關係網絡可被稱為強聯繫；2）關 係網絡的規模(Size of the network): 關係網絡的規模越大，對中小企業國際化的 幫助就越大；3）關係網絡的密度(Density of the network)：指各個關係之間的重
疊程度，重疊越大，密度越大。密度小的關係網絡可以帶來更多的信息，更有利 於中小企業的國際化。創投機構的特徵正是通過改變被投資企業社會關係網絡的 這三個維度來達到對被投資企業國際化績效表現的影響程度的不同。首先是創投 機構的背景特徵-『外資背景』和『政府背景』，和其他不具有這兩個背景的創投 機構相比，具有『外資背景』和『政府背景』的創投企業能夠顯著減小被投資企 業社會關係網絡的『密度』，從而相比於一般的創投機構，更能加強被投資企業 的社會資本，進而積極影響被投資企業的國際化績效表現。其次，對於創投機構 的類型，實證結果表明策略投資機構比其他類型的創投機構更能為中小企業的國 際化績效表現帶來優勢。本文認為，策略投資機構相比於其他類型的創投機構，
能夠顯著提升被投資企業社會關係網絡的『聯繫強度』。這是因為策略投資機構 與被投資企業的聯結並非只有投資回報，而是與投資企業本身的策略相關，所以
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相比於其他類型的創投機構，策略投資機構與被投資企業之間的聯繫強度顯然更 勝一籌。除此之外，創投機構的數量則可以影響被投資企業社會關係網絡的『規 模』。顯然，被越多的創投機構投資過的企業，其社會網絡規模要高於其他企業，
從而使得其國際化績效表現顯著優於其他企業。
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5-1-1 創投機構對企業關係網絡的作用
綜上所述，創業融資之所以會對中小企業的國際化績效表現產生顯著積極影 響，本文推斷是由於創業融資所能帶來的附加價值所致，其中最有可能的附加價 值是創業融資迅速增強了中小企業的社會關係網絡。不僅如此，不同的創投機構 的特徵則會從『聯繫強度』、『規模』和『密度』三個維度來影響其對社會關係網 絡的作用程度，從而導致對中小企業國際化績效表現的影響程度的不同。