本研究取自臺灣經濟新報資料庫(Taiwan Economic Journal, 簡稱 TEJ)。此資料庫囊括 1990 年至今的公司資訊，尤以財務報表詳盡卓著，故本研究之資料來源取自TEJ 資料庫各變數的 數據，以及公司基本資料。本研究之研究對象為臺灣上市櫃公司，研究期間為2005~2017 年，
共13 年。資料採用每年度資料，扣除資料不齊全者，共取得 18352 個研究樣本。資料篩選機 制如下:
決定樣本期間，為2005 年至 2017 年，過去研究文獻多是 2008 年金融海嘯以前，或是於 2008 年之後，期間並無連貫。故本研究設定從 2003 年 SARS 疫情過後，景氣恢復開始，橫跨 2008 年金融海嘯，故連續 13 年期間，歷經景氣循環，希望能藉以完整蒐集公司管理者的變 化，從其績效觀察詳細情形。
樣本條件為臺灣上市櫃公司，上市櫃公司公開資訊較完備，且設有董事會、總經理等職。
且其所屬產業類別涵蓋廣泛，更能分析產業間的差異性。各年度樣本數量、產業分類，及各 產業樣本及占比詳列如下:
表 9 樣本年份、數量、產業別 (樣本總數 18352 間)
年份 公司數量 年份 公司數量 年份 公司數量
2005 1215 間 2010 1383 間 2015 1578 間 2006 1247 間 2011 1422 間 2016 1579 間 2007 1247 間 2012 1460 間 2017 1578 間 2008 1304 間 2013 1483 間
2009 1337 間 2014 1519 間 註:有些公司的 R&D 為 0，則樣本數會減少。
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表 10 各產業樣本數與占比
產業 代碼
產業 樣本數
占總樣 本數 比率%
產業 代碼
產業 樣本數
占總樣 本數 比率%
M1721 化學工業 518 2.82 M1900 造紙工業 91 0.5 M1722 生技醫療 993 5.41 M2900 貿易百貨 318 1.73 M3200 文化創意業 211 1.15 M1300 塑膠工業 320 1.74 M1100 水泥工業 91 0.5 M2330 資訊服務 404 2.2 M2324 半導體業 1551 8.45 M3300 農業科技 25 0.14 M2326 光電業 1341 7.31 M2331 電子工業 1460 7.96 M2200 汽車工業 74 0.4 M3400 電子商務 32 0.17 M9700 油電燃氣業 156 0.85 M2328 電子零組件 2452 13.36 M2800 金融業 555 3.02 M2325 電腦及週邊 1205 6.57 M2500 建材營造 901 4.91 M1600 電器電纜 191 1.04 M1800 玻璃陶瓷 59 0.32 M1500 電機機械 1041 5.67 M1200 食品工業 343 1.87 M2100 橡膠工業 146 0.8 M1400 紡織纖維 688 3.75 M2000 鋼鐵工業 548 2.99 M2600 航運業 339 1.85 M2700 觀光業 305 1.66 M2327 通信網路 972 5.3 M9900 其他 1022 5.57 註:產業分類取自 TEJ。
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變數定義
應變數
1. 資產報酬率(ROA)
資產報酬率是一種基於會計的績效衡量指標，表示其所投入的每一分錢，資產能獲得多 少分利潤。ROA的特點是它是一間公司與其總資產有關的盈利能力指標，通過ROA分析藉以 了解管理的有效性並使其資產產生收益的高低，在TEJ財務資料庫裡列為產業的獲利指標。它 也能反映公司治理運作良好以及董事會的監督程度如何。潛在的缺點是使用ROA作為績效衡 量指標是並未考慮風險，有可能因公司名聲或銷售商品每年的變動而顯著地改變。(Campbell
& Minguez-Vera, 2008)。本研究採以稅前息前折舊前的資產報酬率作為績效衡量指標。資產報 酬率(ROA) = 稅前息前折舊前之常續性淨利 /平均資產總額。
2. 股東權益報酬率(ROE)
股東權益報酬率 ，在TEJ財務資料庫裡列為產業的獲利指標。公司將股東投資公司的錢 妥善運用，每年賺到的淨利即是股東可獲致的報酬，此為代表公司經營階層能為股東賺取收 益的能力，整體營運的目標就是把股東權益報酬率最大化，股東可享受到公司所給予的回收 報酬愈多。獲利能力相對愈高的公司反映在其期望報酬也愈高，公司價值也愈佳，因此可做 為判斷公司經營績效的重要指標。(Fama and French, 2006)。股東權益報酬率(ROE) = 稅後淨 利／股東權益
3. Tobin’s Q
Tobin’s Q用來解釋風險與未來收益的預期指標(Campbell & Minguez-Vera, 2008)。在用來 衡量未來公司價值時，把時間的價值納入考慮，其所表示的是未來股利貼現的概念，可做為 未來現金流量折現值的良好指標，當Tobin’s Q值愈高，相當於市場對公司未來評價愈高，成 長機會也愈大。其也可衡量公司無形資產，包括管理、成長機會、商譽等反映在績效上的表 現。投資人也往往以此作為公司未來經營績效指標的參考依據。(Fisher and McGowon, 1983)。
Tobin’s Q 代表(企業市場價值/資產重置成本)的比率。
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自變數
1. 公司歷任董事長之性別比率(Female Director)
本研究之對象上市上櫃公司高階主管經營者職位，定義為TEJ所列之公司歷任董事長名單，
並輔以公司公開資訊年報作為分別其性別。若該公司當年度董事長為女性，則女性董事長虛 擬變數=1，非女性董事長虛擬變數則為0。
2. 公司歷任總經理之性別比率(Female Manager)
本研究之對象上市上櫃公司高階經理人定義為TEJ所列之公司歷任總經理名單，並輔以公 司公開資訊年報作為分別其性別。若該公司當年度總經理為女性，則女性總經理虛擬變數=1，
非女性總經理虛擬變數則為0。
3. 董事長與總經理皆為女性(Female Director & Female Manager)
臺灣家族企業多，董事長兼總經理的比率不小，若董事長為女性，總經理為女性，可能 為同一人，公司營運的大權掌握在其手上，績效影響甚鉅，列為一重要變數。若該公司當年 度董事長與總經理皆為女性，則虛擬變數=1，若董事長或總經理其一非女性，虛擬變數則為 0。
4. 公司獨立董事席次比率(Independent Director)
獨立董事的設立，在於其具有客觀監督、強化董事會之用，對於公司治理層面不僅有制 衡之用，更具客觀性以保護公司利益為出發點，投資人往往偏好投資設立獨立董事比率較高 的企業，有設立外部董事時，也間接提升董事會整體決策能力的效率。亦即獨立董事除了能 改善公司治理外，也會影響到投資人對公司的期待。研究也發現，獨立董事的監督能影響公 司在投資面的決策選擇，並且適當提升公司整體的營運績效，(Liu, Y., Miletkov, M. K., Wei, Z., and Yang, T., 2015)。本研究變數定義為TEJ所列之公司歷年所設獨立董事席次占董監事總席次 之比率。
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5. 公司是否為家族企業或是非家族企業(Family)
TEJ定義之家族企業為單一家族主導，公司之最終控制者由具有相同利益及目標之一群人組
成，該一群人彼此間具有「親屬關係」。從中小企業至上市櫃公司，臺灣企業有非常大的比例屬
於家族企業，相當多研究也是討論公司為家族企業與否與公司經營績效的關聯性。若公司為 家族企業，由家族成員來擔任董事會成員，可能無法發揮有效的監督功能。或是任職管理階 層的情形相當普遍，較易於產生公司其經營權與所有權高度重疊的現象，頗有對公司經營績 效造成負面影響。有研究也指出由身為家族的總經理其經營公司績效不如家族企業中非屬家 族的總經理，藉由外部獨立董事可以有效監督家族企業，(林寶人，2010)。本研究採取在TEJ 資料庫裡集團控制型態為單一家族主導，該公司為家族企業主導經營，則公司為家族企業虛 擬變數=1，非家族企業虛擬變數則為0。
6. 公司規模(SIZE)
評估公司經營績效時要分析公司的規模，資產總額對於公司資金運用、投資獲利等皆有 關聯。當公司總資產規模愈大，企業整體可整合的資源及營運的效能也愈佳，資產大的公司 相對營運基礎穩健，做投資決策更能展現績效，擁有規模經濟現象的公司意味著這是影響企 業績效的關鍵因素。本研究採用公司總資產取對數值來表示公司規模，此數據自TEJ取得後，
考量歷年消費者物價指數(如表6)後更新數據，再取對數值。相關研究報告說明公司的資產規 模是影響公司績效的重要指標，(Olawale et al., 2017)。Firm Size= Log總資產(Total Assets)
7. 公司營運負債比率(LEV)
在TEJ財務資料庫負債比率列為償債能力指標，負債佔公司總資產的比率，從經營面來看，
良好的負債運用對於公司經營來說可以有積極的影響，企業往往作為籌措資金的管道之一。
負債同樣是個槓桿，資金來源與利息負擔為衡量角度，過度的舉債易對公司經營造成消極的 影響，甚至導致破產的機會增加，並危及股東及債權人的權益。公司績效往往與負債比率呈 負相關（Campbell＆Minguez-Vera，2008）。採取有效正面影響的負債比率是經營考量關鍵，
因此負債比率是影響公司績效的重要指標。LEV=公司總負債/總資產
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8. 研究發展費用率(R&D)
在TEJ財務資料庫營業費用表裡是指企業從事研發活動所產生的費用。公司對於未來發展，
產品、專利、核心價值的栽培等，願意投入資金於研發新技術，建置新的計劃，表示企業正 在擴展與提升其價值，越有成長力。相關企業績效未來發展皆與研究發展費用投入有關，尤 其在高科技產業，研發費用的投入對投資人預期公司的成長有所以影響，(Chang, S., W. Wu and Y. Wong., 2009)。但相對低科技產業，研發費用被列為當期費用會降低營業淨利，效益卻 未於當期展現，績效影響則相反。R&D=研究發展費/營業收入淨額。
9. 公司現金流量比率(CFR)
在TEJ財務資料庫現金流量比是指企業整年度現金流量相對償還流動負債的能力，流動負 債屬短期負債，指在透過公司正常的營運活動中所產生的現金流出與流入，衡量公司對現金 的管理，是否足以支應每一年短期的負債。擁有良好營業現金流量比的企業，可做為法人投 資者衡量企業營運績效的重要指標，(李馨蘋和莊宗憲，2007)。相反的，若是營運現金流量對 於流動負債比率愈差，表示公司的現金管理短期無法支付債務，債務會越滾越大，且極有可 能導致公司破產狀況。現金流量比率=營業現金流量/流動負債。
10. 營業毛利率成長率(Profit Margin)
毛利率在公司是主要利潤指標，若能在毛利率持續成長，公司相對表現實質高收益，獲 利價值有成長性，而且能保有產品的核心價值，於市場上釋放足夠競爭力，尤其在電子業更 加明顯，在TEJ財務資料庫裡列為產業的成長率指標。(張竹萱等人，2017)。Profit Margin=(營 業毛利-去年同期營業毛利)/去年同期營業毛利。
10. 年度(Year)
研究期間為2005年至2017年，並設2005年為1，依序設至2017年為13。
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樣本觀察
臺灣上市櫃公司從董事長的變化觀察，董事長為女性的人數在2005-2008年普遍沒有變動，
平均在38位，從2009年開始有明顯增長，上升至50位，相較2008年，增加35%。從2011年之後，
平均在38位，從2009年開始有明顯增長，上升至50位，相較2008年，增加35%。從2011年之後，