資料分析與處理

表4.1、表 4.2、表 4.3 分別展示了年度資料、季度資料、分地區資料的統計 結果，包括了均值、標準差、自迴歸係數和相關係數。第三章的理論模型推導暗 示了α（非耐用品消費占總消費的比例）會是一個資產超額報酬率的影響因素，

為了方便討論和收集資料，本研究採用和α相關係數為 1 的z（消費比例，非耐用 品消費/房屋消費，見表 4.4）來代替α進行討論。如未特別說明，以下數據均為 取自然對數後的數據。

表 4.1 年度資料叙述統計

表 4.2 季度資料叙述統計

表 4.3 地區資料叙述統計

表4.1 中，資料顯示，無論是城鎮居民還是農村居民，其消費比例的一階自 迴歸係數都較高，這可能是因為在年度間居民的消費構成有很大的相似性。無風 險利率、股市的超額報酬率、房市的超額報酬率，也都表現出有較高的自迴歸係 數。再看消費比例的相關係數，無風險利率與城市和農村的消費比例的相關係數 分別是 0.573 和-0.515，有較強的相關性，這與第三章所暗示的相同，符號相反 可能是因為城鎮與農村居民的消費行為不同，參見圖 4.2。但在股市和房市的資 產報酬率方面，消費比例與它們的相關係數在-0.013 到 0.070 之間，與前述假設 不符。另外，股票市場的超額報酬率與其股息率可能具有較高的相關性，其相關 係數為-0.596 至-0.601。

表 4.2 表現出了和表 4.1 略有不同的結果，可以看到，季度水準上與消費相 關的資料（包括非耐久品消費增長率和消費比例）的自迴歸係數均在第四階取得 了最大值，這可能說明消費具有較明顯的季節性，相對于前一季，居民更傾向于 參考前一年同季的消費。另一個不同點在於，消費比例與商品房超額報酬率的相 關係數達到了 0.718，表示其具有很強的相關性，與第三章理論顯示的相符，但 在股市方面，其相關係數從0.050 到 0.087，依然表現出不具有明顯的相關性。

表 4.3 是按地區統計的年度資料，相對於全國性的統計資料，按地區統計的 可能更能反映真實情況。結果顯示各地的消費比例具有較高的一階自迴歸係數，

消費比例和商品房超額報酬率的相關係數分別是0.530、-0.362、-0.387。

綜上所述，這三張表都反映出消費比例具有較高的自相關性，同時可能與房 屋資產的超額報酬率有相關關係，但與股票資產的超額報酬率無明顯關係。

表 4.4 年度資料叙述統計補充

2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012

消費比例

時間 城鎮居民消費比例 農村居民消費比例

圖4.3 報酬率年度資料

2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012

商品房超額報酬率

如圖 4.4 所示，中國大陸地區居民總體的消費比例資料具有明顯的季節性，

第一季度走高後，第二季度降到全年最低，第三季度略有回升，第四季度再略有 下降。這種季節性可能是因為第一季度是年終獎發放時間，高收入帶來更高的非 耐用品消費。

圖4.5 各年同季度消費比例

圖4.5 將各年同季度的消費比例單獨列出，如前所述，第一季度的消費比例 明顯高於其他季度，第四季度的消費比例明顯低於其他季度。同時，同季度的 消費比例有較強的持續性（persistence），這與表 4.2 所顯示的 0.646 的四階自迴 歸係數是相符合的。

1 1.05 1.1 1.15 1.2 1.25 1.3

2013 2014 2015 2016 2017 2018 時間

Q1 Q2 Q3 Q4

圖4.6 報酬率季度資料

2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012

商品房超額報酬率

消費比例

時間 消費比例

商品房超額報酬率

圖4.8 上海消費比例與房屋報酬率

2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012

商品房超額報酬率

2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012

商品房超額報酬率

消費比例

時間 消費比例

商品房超額報酬率

民收入越高，則消費比例越高，說明非耐用品的消費相對更高；而農村居民收入

2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 時間

2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 時間

低收入戶 中等偏下收入戶 中等收入戶

中等偏上收入戶 高收入戶

在個股資料方面，本研究計算了按除權除息後的股價衍生出的個股的超額報