第二章 文獻回顧
第四節 金融海嘯下風險值變化
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系統風險，再利用結構轉變檢定探討美國次級房貸危機、我國第 2 次政黨輪替 以及全球性金融海嘯等重大事件，是否同時造成各類股與個股之股票報酬率與β 係數發生結構性轉變。隨時間變動β係數估計之實證結果顯示，類股β係數之平 均數，除金融保險類外皆在 1 以下，可以推論在樣本期間，多數類股的系統風 險低於市場。類股或個股之隨時間變動系統風險因為納入前期變異數而更精確掌 握承擔總體環境變化的風險。β係數結構轉變檢定結果不盡相同，不完全符合 CAPM 指出股票報酬率與β係數是正向關係。因此評估臺灣股票市場報酬率，有必 要考慮系統風險以外的因素。科博倫(2010) 本研究以台灣股票市場之八大類股 股價指數做為比較風險值估測模型的研究對象，主要評估 GARCH 模型、TGARCH 模型與 EGARCH 模型在估計風險值之預測能力。而台灣大部分的產業均是以 EGARCH（1,1）為最適模型，亦即存在槓桿效果（leverage effect）。 魏武興(2012)則使用多變量 GARCH 中的 BEKK 模型估計條件共變異數，並以條 件共變異數代表市場風險，研究台灣各類股風險報酬之間的抵換關係，以此來探 討台灣各類股在面對風險情況下的特性。其研究結果顯示各大類股在面對風險的 反應不一致，其中金融類股為受風險影響最大的類股，且其市場風險係數為顯著 的負值，跟理論上風險報酬為正向關係不同。而其他類股在風險與報酬關係上，
有正也有負向的結果出現，故我們可得知在面對相同風險之下，各類股有其不同 的反應。
第四節 金融海嘯下風險值變化
從 2007 年的 7 月的美國次級風暴開始埋下爆發金融海嘯的種子，歐美國家房 市惡化程度加重、金融業持續降低財務槓桿，使相關金融產品的價格更趨下滑，
歐美大型金融機構陸續爆發財務危機、倒閉。2008 年 9 月雷曼兄弟宣布破產、
美林投資銀行被美國銀行併購等事件揭開全球股市大崩盤的序幕。金融海嘯使全 球各國股市巨幅震盪，投資人損失慘重。美國三大股市更有在十日內跌了一成的 情。台灣加權股價指數也從 2008 年 9 月 6813 點一路狂跌到十月底的最低點 4110
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點，跌了將近 4 成，顯示台灣股市也受到了極大的影響。
謝明霖(2009)研究台灣八大產業類股及其主要個股隨時間改變的系統風險β值，
樣本期間自 2007 年 1 月 2 日至 2008 年 12 月 31 日的日資料，選擇美國次房貸 危機引爆、我國第 2 次政黨輪替以及全球性金融海嘯等重大事件發生的關鍵時 刻，進行 Chow-Test，針對金融海嘯的報酬率與β值的結構性轉變，發現報酬率 除了電機類股外，其它類股及個股皆發生結構性轉變。至於β值除塑膠石化類股 以及兆豐金、開發金外，其它類股與個股皆發生結構性轉變。而由於報酬率與β值 結構性轉變的結果並不一致，不完全符合 CAPM 指出股票報酬率與β值是正向關 係。
繆岳娟(2012)研究在金融海嘯期間，歐、美之股市波動對台灣股票市場的傳遞 效果。研究期間為 2004 年 4 月 22 日至 2011 年 12 月 31 日之日資料。經實證 結果顯示歐、美股市對台灣股票市場報酬率有正向影響，這也代表歐、美股市對 於台股報酬率具有領導作用，具有報酬波動的驅動力，另外也發現股票市場報酬 具有波動不對稱的情形，不對稱的原因發現是負消息的出現(股市空頭時)或金融 海嘯發生時，風險將提高。許多文獻都有探討報酬波動不對稱的現象，不對稱的 現象主要是因為投資人對於負面消息的反應通常會大過於正面消息造成報酬率 跌幅程度不同，投資人面對負面消息時風險趨避程度會增加，因此負面消息的衝 擊程度會大於正面消息。魏石勇(2011)以台灣上市上櫃公司作為股票市場研究樣 本，依規模分為大型股、中型股、小型股，發現並非各類規模都有波動不對稱的 現象，但在金融海嘯後波動不對稱現象都有顯著的發生。且金融海嘯後大型股的 波動不對稱顯著變小反映大型股的資訊取得相對容易使大型股波動不對稱性較 小型股低。
朱家慧(2011) 研究美國股票市場風險與超額報酬間之關係，使用 skew generalized t (SGT) 分配捕捉金融時間序列資列具有偏態、厚尾及高峽峰之特 徵並配合移動視窗法(rolling window)來估出風險值。樣本資料為美國股票市場
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2004 年至 2010 年期間之日資料。在未考慮金融海嘯時期，風險值與超額報酬間 存在正向抵換關係，且依已實現波動依天期會有不同的解釋能力強度，太短或太 長天期之已實現波動對報酬不具解釋能力， 30、60 及 90 天之已實現波動與超 額報酬間呈正向相關。而在考量金融海嘯期間之影響後，結果發現無論使用何種 風險衡量變數，都難以解釋超額報酬之變化。此文獻證實美國股市風險溢酬關係，
在金融海嘯時期其關係會發生改變。從原本符合高風險高報酬的特性轉變為沒有 存在顯著關係。
袁淑芳,李進生,林佳慧(2011)探討台灣股票市場以風險報酬關係分析當面對 不同的總體經濟事件對市場衝擊的影響。實證結果發現：不同事件類型對報酬和 波動度關係影響是不一致的。不同類型事件不只單對報酬率及其波動度(風險值) 有影響，同時會對報酬率與波動度的關係會產生不同的影響。當市場面對不可預 測的、壞的及政治的事件影響較為顯著且為負向關係。其中事件包括了會計資訊 揭露、經濟新聞、金融危機、政治事件等。
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