第12 章 可轉換公司債
可轉換公司債可依約定的轉換價格(Conversion Price, CP)或轉換比率(Conversion Ratio, CR)，將公司債券換成普通股股票。因此，投資可轉換債券之目的並不在收取利 息(收益利得)，而在等待股價上漲至有利時點，以債換股，再將股票出售，賺取價差 (資本利得)，所以可轉債設定之票面利率均會較同樣條件之一般公司債為低。除了債券 種類、面額、發行日期、票面利率、付息日、付息方式、償還方式等一般公司債所刊載的事 項外，可轉換公司債之發行條件中，另要明訂轉換條件，如轉換價格、轉換期間及轉換 之股票種類等；除此之外，另有「反稀釋條款」之規定，意指當發行公司發放股票股利 時，由於公司的股本增加，股票的市價會向下調整，因此可轉換公司債之轉換價格也 必須向下調整，以保障投資人的權益。茲將與可轉換公司債評價有關的幾個專有名詞加 以解釋於下：
(1)凍結期間（閉鎖期）：為避免可轉債之投資人過早轉換成普通股，使可轉債之壽 命減短，故在發行時均會明訂若干時日之後，債券持有人方可進行轉換，此一發 行日與開始轉換日之間的差距，稱為凍結期間。
(2)轉換比率(Conversion Ratio)：可轉債契約上之發行條款皆明訂每張可轉換債券可 以轉換成多少股的普通股股票，稱為轉換比率。例如，假設每張面額10 萬之「茂迪 一」可轉換公司債，其明訂之轉換比率為250 股，意即一張茂迪一可轉債可轉換成 250 股(0.25 張)茂迪普通股。
(3)轉換價格(Conversion Price)：可轉債持有人執行轉換時，為獲得每一股股票所要 花費的成本。
轉換價格＝可轉換公司債面額 / 轉換比率
例如，前例面額 100000 元之茂迪一可轉債，其轉換價格為：
轉換價格＝$100000 / 250＝$400
需注意的是，此一轉換價格就是用可轉債面額換算的股票每股帳面價值(BV)，並非 每股市價(或收盤價)。為避免可轉債之投資人過早轉換，發行時所訂的轉換價格均 會較當時的股票市價高出10~30%，故投資可轉債所承擔的最大風險，其實就是在 等待股票市價會不會超過轉換價格，以及是否能在到期期限內超過轉換價格。
(4)轉換價值(Conversion Value，CV)：持有人將可轉債轉換成普通股股票後的價值。
轉換價值(CV)＝轉換比率(CR) × 普通股每股市價(P
s
)1
如前例，假設茂迪股票每股市價為500 元，則茂迪一之 CV 為：
每股市價 × 可轉換股數 → CV＝$500×250＝$125000
(5)轉換溢價(Conversion Premium)：可轉債持有人進行轉換時可獲得的溢酬。
轉換溢價(CP)＝轉換價值(CV) － 純粹債券價值(P
pb
)＝(轉換比例 × 普通股每股市價)－ 純粹債券價值
CP ＝ CV － P
pb
＝( CR × Ps
)－Ppb
【公式 12-1】
將茂迪一的利息與本金折現加總(就是用公式 3-2 折現的債券市價)，可得到純粹 債券價值 P
pb
n
t t n
t
r M r
C
1 (1 ) (1 ) ＝$105000，
則茂迪一之轉換溢價為：
CP＝CV － P
pb
＝$125000－ $105000＝$20000 CP＞＝0 時，CV 必＞Ppb。
(6)可轉換公司債價值(P
cb
)：可轉換公司債價值就是目前在市場(集中交易市場為主，店頭市場為輔)上交易之可轉換公司債的價格，也就是當時的市價或收盤價。
可轉換公司債價值(價格；P
cb
)
純粹債券價值(Ppb
)轉換權利價值(VR) Pcb
＝ Ppb
＋ VR 【公式 12-2】純粹債券價值(P
pb
)：來自債券的利息收入與本金，其評價方式與基本型債券相同 ： 將利息收入與本金依一般債券評價模式以殖利率折現(公式 3-2)。轉換權利價值(VR)：轉換權利價值等於「轉換溢價」加上「時間價值(TV)」；因為
「轉換溢價(CP)＝轉換價值 (CV)－ 純粹債券價值(P
pb
)」，其中「轉 換價值(CV)＝轉換比率(CR) × 普通股每股市價(Ps)」，故轉換權利 價值之大小需視普通股市價(Ps)而定。至於時間價值，根據選擇權 理論，時間價值則前大後小，隨著到期日的逐漸接近而遞減。因此，可轉換公司債之評價公式可寫成：
P
cb
＝max【Ppb
，CV】＋ TV 【公式12-3】P
cb
：可轉換債券價格 Ppb
：純粹債券價值 CV：轉換價值 TV：時間價值2
max【P
pb
，CV】表示在 Ppb
與CV 兩者之中取較大者。當 CV＞Ppb
時，才有轉 換溢價存在，此時之「轉換權利價值(VR)」，就等於轉換溢價(CP)加上時間 價值(TV)。當可轉換債券離到期日愈遠時，其股票市價較有可能出現較大幅 度的波動(有大漲或大跌的可能性)，因此具有轉換之時間價值。唯此一時間 價值隨著到期日的逐漸接近而遞減；當可轉債到期時，其時間價值為0。※說明：
CP＝CV － P
pb，
CP 必需為正，否則就是 0。因為：當CV＞P
pb
時，投資人會要求轉換，故CP＞0。（有轉換溢價）當CV＜P
pb
時，投資人不會要求轉換，故CP＝0（無轉換溢價）。公式3-5：P
cb
＝ Ppb
＋ VRP
cb
＝ Ppb
＋【 (CV － Ppb
) ＋ TV】 ＝Ppb
＋(CP ＋ TV) 如果CV＞Ppb
，則CP＞0，Pcb
＝ CV ＋ TV如果CV＜P
pb
，則CP＝0，Pcb
＝ Ppb
＋ TV。因此寫成：P
cb
＝max【Ppb
，CV】＋ TV【範例3-6】Brian 投資聯電公司於 90 年 1 月 1 日發行之 10 年期可轉換公司債「聯電一」
一張，以面額10 萬平價購得，票面利率 2.5%(按：同時期聯電公司發行之 10 年期普 通公司債，其票面利率為4%)。聯電一可轉債發行時，聯電股票的市價只有 31 元)。
該公司債之各項重要發行條款如下：(1)凍結期間：2 年，至 92 年 1 月 1 日起，持有 人方可申請轉換為普通股。(2)轉換比率(Conversion Ratio)：每張面額 10 萬之「聯電 一」可轉換公司債，其轉換比率為2500 股。(2)轉換價格(Conversion Price)：40 元(轉 換價格＝$100,000 / 2,500＝$40)。假設 Brian 持有該公司債至 93 年 1 月 1 日時，聯電 公司之股價為50 元，而聯電一可轉債之市價為$150,000，且假設聯電一當時之純粹 債券價值，經折現計算，為$112,500，試求：
(a)聯電一之轉換價值(Conversion Value，CV) ？ (b)聯電一之轉換溢價(Conversion Premium，CP)？
(c)聯電一之時間價值(Time Value，TV)？
(d)目前加以轉換是否有利？又，如何處份較有利？
解：
(a)轉換價值(CV)：
轉換價值(CV)＝轉換比率(CR) × 普通股每股市價(P
s
) ＝2,500 × $50＝$125,000(b)轉換溢價(CP)：
轉換溢價(CP)＝轉換價值 － 純粹債券價值＝CV － P
pb
＝$125,000 － $112,500＝$12,5003
(c) 聯電一之時間價值(Time Value，TV)
聯電一可轉換公司債之券價格P
cb
＝max【112,500，125,000】＋ TV，故為 125,000＋ TV，今 Pcb
＝$150,000，故：TV＝$150,000－$125,000＝$25,000
(d)將轉換價格與股票市價加以比較，只要當股票市價高於轉換價格時，就值得加以 轉換，目前股票市價$50 ＞ 轉換價格$40，確實值得轉換。但轉換成 2,500 股之後，
在市場上只能賣得2,500 × $50＝$125,000，獲取資本利得$125,000－$100,000＝
$25,000，不如直接將聯電一可轉債於流通市場上以$150,000 出售，可獲取資本利 得$150,000－$100,000＝$50,000。
