3、企业表外收益权类资产证券化
收益权是其所有权人获取特定资产收益的权利与资格，仅是企业运营过程中可预测的、未来能产生相 对稳定现金流的类资产概念，往往附着于实物资产（原始资产），常见的收益权有基础设施收费权、门票收 入、租金合同、购房尾款等。在收益权类资产证券化过程中，由于并不涉及原始资产所有权的转让，而是原 始权益人仍继续负有收取资产收益的义务与职责，因此收益权类资产证券化也不能实现真实出售以及风险隔 离，只能实现风险的转移。在实际情况中，原始权益人在收益权转让中还往往附带权利负担，即需要在转让 前解除负担在原始资产上权利的抵押或质押，或是在转让后用融入资金立即解除负担在原始资产上权利的抵 押或质押。以高速公路收费权资产证券化为例，证券化的基础资产是高速公路收费权，原始资产是公路（路 基与路面）、沿线站所与收费站等，在证券化过程中，高速公路经营公司将收费权转让给SPV。但是，在通 常情况下，高速公路经营公司在投资建设时已将该权利抵押或质押给银行以获得贷款。因此，在收费权证券 化中，就需要先将权利的抵押或质押进行解押，或是在获得证券化融入资金后将上述资产进行解押，SPV获 得收益权。
表4：企业收益权类ABS金融资产转移的会计处理
交易事项 资产 负债
权利的抵押或质押的解压（如有） 货币资金减少； 银行借款等债务减少；
收益权转让与取得对价 不能终止确认相关资产，但货币资金增加； 收到的款项确认为长期应付款或应 付债券；
保留次级证券与获取收益
（1）自留的次级证券，确认为持有至到期 投资或可供出售金融资产；
（2）获取的收益在持有至到期投资或可供 出售金融资产中进行摊销和确认；
--（2）获取的收益在持有至到期投资或可供出售金融资产中进行摊销和确认；
--在证券化过程中，表外收益权没有入表，也不存在出表的问题。企业（原始权益人）原始权益人通常 提供差额补足义务，获得融入资金也不能确认收入，而是新增负债，对企业财务影响类似抵押贷款。如若涉 及原收益权质押的解押，并不改变企业的实际杠杆情况，只是与收益权相关的风险从企业和银行转移到企业 与证券化证券的持有人。因此，与未实现真实销售的债权类资产证券化类似，仅证券化而言，表外收益权类 资产证券化本身是“加杠杆”而非“降杠杆”行为。即使企业将融入资金用于偿还其他债务，也不能达到
“降杠杆”的目的。
三、案例分析
（一）中信华夏苏宁云享资产支持专项计划
表5：中信华夏苏宁云享资产支持专项计划基本要素
项目 内容
发起人（原始权益人） 苏宁云商集团股份有限公司（以下简称“苏宁云商”）
计划管理人 华夏资本管理有限公司（以下简称“华夏资本”）
基金管理人 苏宁金石（天津）管理有限公司（以下简称“苏宁金石”）
项目 内容
托管人 兴业银行股份有限公司
基础资产 不动产投资信托REITs （持有项目公司股权及目标资产权益）
增性措施 优先级/次级结构化设计、苏宁电器集团提供流动性支持
退出方式 出售2
发行起始日 2016-06-24 募集方式 私募
发行规模 18.47亿元 是否出表 是
次级规模（占比） 6.47亿元（35.03%） 自留次级规模（占比） 1.94亿元（10.5%）
1、交易结构概述
首先，苏宁云商（原始权益人）将6处供应链仓储物业的房屋所有权以及对应的土地使用权分别出资设 立6家全资子公司（即项目公司）。
其次，苏宁金石（基金管理人）设立不动产投资信托REITs，发行私募基金份额总计181,440万份，每 份面值1元，苏宁云商以6家全资子公司100%的股权认购以上全部私募基金份额3。
再次，华夏资本代表中信华夏苏宁云享资产支持专项计划（“资产支持专项计划”）购买100%的 REITs份额，完成对6处供应链仓储物业资产所有权的间接收购。
2、基本要素
苏宁云商将其持有的REITs份额交付给华夏资本，华夏资本代表资产支持专项计划通过持有全部REITs 份额而间接享有项目公司100%股权及目标资产的权益。资产支持专项计划每期获得基金份额的分红进而支 付给投资者。
项目公司的现金流主要来源于其持有6处物业的租赁收入，苏宁云商与项目公司签订了10年不可撤销的 租约（经营性租赁方式租回），承诺以稳定的市场租金租用长期租用供应链仓储物业。以上6出物业包括在 广州、成都、南昌、无锡、青岛、包头的物流中心物业的房屋及其占有范围内土地的国有土地使用权。
3、增信措施
在增信措施上，该专项计划主要采用优先级/次级结构化设计，发行优先级证券12亿元，次级证券6.47 亿元。苏宁云商子公司江苏苏宁物流有限公司以出资1.94 亿元认购专项计划发行的次级证券30%份额。
其他增信措施，苏宁金石基金引入苏宁电器集团为资产支持专项计划相关的金融产品提供增信，即根 据苏宁电器集团与苏宁金石基金签订的《优先收购协议》，在私募投资基金对外出售供应链仓储物业的交易 价格总额低于物业评估总值时，苏宁电器集团应当相应补足款项。
4、相关会计处理
（1）资产权属让渡
由于苏宁云商已将6 家供应链仓储物业转让给项目公司，并后续以稳定的市场租金和10 年租期的租约 获得供应链仓储物业的长期使用权，形成售后租回。交易中，该6家供应链仓储物业的转让价格根据外部独 2 自行权期届满的次日起，基金管理人有权将全部或任意特定权益酌情出售任意第三方，并在与任意第三方签署的相 应交易合同（“《资产出售合同》”）中明确出售设计的目标物业的交易价格；如基金管理人向任意第三方转让特定权 益的物业交易交个的价款总额低于物业评估总值的，苏宁电器集团应当就物业评估总值与物业交易价格总额的差额部分 向私募投资基金进行补偿，但补偿金额不得超过人民币55590万元整（相当于目标资产以2016年2月29日为评估基准日的 评估值的30%）。
3 设立私募基金的原因是资产支持专项计划并不能直接收购物业公司股权，故需要通过私募基金收购股权；此处苏宁 云商购买私募基金份额构成反向收购。
立评估机构的资产评估价值协商确定为18.144亿元，后续租回的价格参照周边地区类似物业的市场租金确 定，该项售后租回交易为经营性租赁。因此，企业终止确认6家供应链仓储物业的房屋所有权以及对应的土 地使用权，收到对价扣除账面价值相关税费后的盈余约5.1亿元计入当期营业外收入，实现税后净利润约人 民币3.94亿元。
（2）认购次级证券
苏宁云商子公司江苏苏宁物流有限公司认购资产支持专项计划发行的次级资产支持证券30%份额，合 并报表中了列报为可供出售金融资产。
表6：苏宁云商资产证券化业务相关会计处理
苏宁云商集团报表 资产项 负债项
物业权转让项目公司(i) 货币资金增加，
固定资产减少，长期股权投资增加
--认购私募基金份额 长期股权投资减少，可供出售金融资产（私募金份额）增加
--基金份额权属让渡(ii) 货币资金增加（募集资金），可供出售金融资产（私募金份额）减少；
--认购次级证券 可供出售金融资产增加货币资金减少（认购资金）
--注：(i)物业权转让于项目公司符合销售收入确认；(ii)私募投资基金的全部基金份额及其所代表的权利和义务全部由 专项计划享有和承担。
在目标资产（6家供应链仓储物业）的处置中，以公允价值达成的转让价格与转让日账面价值之间差额 在扣除相关税费后，实现税后净利润3.94 亿元，苏宁云商获得充沛的现金回笼以再次投入优质物流仓储资 产。虽然证券化使企业在未新增负债的同时实现资产价值增加，但是资产价值增加有限，并不能带来资产负 债率实质性下降4。
（二）深圳益田假日广场资产支持专项计划
表7：深圳益田假日广场资产支持专项计划基本要素
项目 内容
发起人（原始权益人） 深圳市益田集团股份有限公司（以下简称“益田集团”）
计划管理人 信达证券股份有限公司（以下简称“信达证券”）
委贷银行 南洋商业银行深圳分行
托管人 中国建设银行股份有限公司深圳市分行
借款人/物业持有人/资产服务机构 深圳市益田假日广场有限公司（以下简称“益田假日”）
基础资产 应收账款
增性措施 优先级/次级结构化设计、超额覆盖、差额补助、益田集团及其实际控制提供担
保、委贷偿付保证金、底层物业资产抵押、股权质押
发行起始日 2017-02-09 募集方式 私募
发行规模 53.01亿元 是否出表 否
次级规模（占比） 2.65亿元（5%） 次级认购规模（占比） 2.65亿元（5%）
1、交易结构概述
益田集团（原始权益人）将货币资金委托给委托贷款银行，益田集团享有委托贷款债券，该委托贷款 的贷款总额为53.01亿元。委托贷款银行向益田假日发放委托贷款，益田假日将标的物业抵押给委托贷款银 行，其经营收益作为委托贷款的主要还款来源。
信达证券（计划管理人）设立深圳假日广场资产支持专项计划，以募集资金购买益田集团持有的前述 4 苏宁云商2016年资产负债率下降14.73%，系16年非公开发行股票融资290亿元，而非资产证券化导致。