第五章 實證結果與分析
第二節 上市(櫃)各期間報酬分析
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由表 5-2 公司之資訊，期間一報酬上市樣本組為 27.33%，上櫃樣本組報酬 為 56.24%，上市(櫃)報酬皆顯著大於零。代表公司在提出上市(櫃)申請後，公 司股票在興櫃市場股價走勢是上漲的。
上市(櫃)掛牌交易首日之報酬，此處是以「上市(櫃)首日收盤價」 減去「前 一日興櫃交易收盤價」之差額除以「前一日興櫃交易收盤價」來衡量。上市樣本 組報酬為-4.19%，上櫃樣本組報酬為-13.63%，上市(櫃)報酬皆顯著小於零。代 表公司在提出上市(櫃)申請後，公司股價走勢在興櫃市場是上漲的，但與上市(櫃) 首日收盤價比，公司股價在興櫃市場往往有點漲過頭的現象。
期間三之報酬為公司上市(櫃)掛牌一年內的報酬，上市樣本組報酬為-1.23%，
統計檢定結果報酬不顯著異於零，上櫃樣本組報酬為 14.01%，統計檢定結果亦 為不顯著異於零。
期間一至期間三之原始報酬，即公司從提出上市(櫃)申請日起至正式掛牌上 市(櫃)滿一年止，上市樣本組報酬為 11.43%，統計檢定結果報酬為不顯著，上 櫃樣本組報酬為 52.80%，上櫃報酬顯著大於零。
綜合上述之結果，公司股票在興櫃市場交易期間，平均有 47.01%的報酬率，
統計檢定結果報酬為顯著的。而觀察上市(櫃)首日的報酬率為負，且統計檢定顯 示報酬顯著小於零可以發現，公司在興櫃市場有時有漲過頭的情形。而正式掛牌 上市(櫃)起至一年後的表現，新上櫃股票報酬率普遍優於新上市股票。
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二、IPOs 初期市場調整異常報酬
第一節是針對上市(櫃)前到上市(櫃)後一年止 IPOs 報酬的長期間分析，本節 採用 Ritter(1991)針對 IPO 後持續期間異常報酬估算方式，即市場調整異常報酬 率 (Benchmark-adjusted Return) 與 累 積 市 場 調 整 異 常 報 酬 (Cumulative benchmark-adjusted Return)，主要目的是觀察我國證券市場推出承銷新制取消上 市櫃首五日無漲跌幅限制規定之後，股價的反應速度。
參考圖 5-1 或由表 5-3，上市樣本組中，首日市場異常報酬是 52.21%，統計 檢定是顯著為正的，在累積市場調整異常報酬(CAR)方面，CAR(5)是 49 %、
CAR(10)是 47.61%、CAR(20)是 48.46%、CAR(30)是 45.63%，可以看到新股上 市後超額報酬的情形，幾乎首日就反應完畢，顯示承銷新制有助於新股上市的股 價反應速度。
圖 5-1 上市後三十天累積市場調整異常報酬
0 0.1 0.2 0.3 0.4 0.5 0.6
0 5 10 15 20 25 30 35
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參考圖 5-2 或由表 5-4，觀察上櫃樣本組的部分幾乎與上市樣本組一樣，新 股上櫃的超額報酬幾乎在首日就反應完畢，首日市場異常報酬是 61.26%，統計 檢定是顯著為正的。在累積市場調整異常報酬(CAR)方面，CAR(5)是 59.03%、
CAR(10)是 59.25%、CAR(20)是 59.27%、CAR(30)是 58%，顯示承銷新制有助於 新股上櫃的股價反應速度。
圖 5-2 上櫃後三十天累積市場調整異常報酬
0 0.1 0.2 0.3 0.4 0.5 0.6 0.7
0 5 10 15 20 25 30 35
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綜合本節 IPOs 報酬的研究:
(一) 公司在提出上市(櫃)申請後，股票在興櫃市場交易期間，平均有 47.01%
的報酬率，統計檢定結果報酬為顯著的。
(二) 由表 5-2，觀察樣本由興櫃市場最後交易價到上市(櫃)首日收盤價得到報 酬率為負，且統計檢定顯示報酬顯著小於零，可發現，公司在興櫃市場有 時有漲過頭的情形。
(三) 由表 5-3 與 5-4，以承銷價為基礎計算上市(櫃)首日異常報酬，發現掛牌 上市公司首日異常報酬為 52.21%，掛牌上櫃公司首日異常報酬為 61.26%，
顯然都有承銷價低估的情形。
(四) 由表 5-2，正式掛牌上市(櫃)第二日起至一年後的報酬表現，新上櫃股票 報酬率(14.01%)普遍優於新上市股票(-1.23%)。