第五章 實證研究
5.4 不同時間投資組合之成效與表現
國
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爬升的幅度遠不如
T 4
與T
8。T 4
代表每一個月調整一次投資組合，較能 即時更新市場資訊，符合時效性；T
8表示兩個月調整一次投資組合，時效性 雖沒有T 4
要來的好，但因為候選股抗跌的性質與較少交易手續費用的緣故，在三組樣本時間段內
T
8的整體表現也不輸T 4
的投資組合表現。從三組不同調整週期下投資組合的表現來看，建議模型內選用
T
8做為投 資組合之調整週期。5.4 不同時間投資組合之成效與表現
在本章前三節中，我們已找出模型內最適信賴水準
、最適累積偏差容忍值
與最佳調整週期。我們將模型中此三個參數設定為實證結果之最適值，代入模 型中驗證於不同時間段投資組合之成效與表現。我們將模型內信賴水準
設定為 95%，指數報酬率與投資組合報酬率的累積偏差容忍值
設定為
0.1，建立投資 組合後每8週重新調整一次投資組合，其餘參數設定相同。圖十一 T1 時間段投資組合與指數走勢圖
圖十一為投資組合與市場指數在 T1 時間段內的表現走勢圖。在 T1 時段中，
市場整體呈現盤整震盪走勢。在六十五週觀測期內，前二十八週投資組合表現與
4000 5000 6000 7000 8000 9000
1 5 9 13 17 21 25 29 33 37 41 45 49 53 57 61 65 指
數 值
時間 (週)
市場指數
投資組合
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市場整體差不多，並沒有明顯差距；二十八週之後，投資組合表現明顯要比市場 指數來的好，開始拉大與市場指數的差距。投資組合最高於第六十一週收在 7676.71 點，而於觀測期結束投資組合收在 7185.88 點，市場指數則收在 5911.74 點，投資組合最後比大盤整整多出 1274.14 點。在六十五週觀測期內，投資組合 總共上漲 23.62%，年化報酬率約為 18.90%，而股價指數總共上漲了約 9.49%，
年化報酬率約為 7.59%，投資組合報酬率約為市場指數的 2.49 倍，整整比市場指 數多出了約 11.31%的年報酬率。
圖十二 T2 時間段投資組合與指數走勢圖
圖十二為 T2 時間段投資組合與市場指數走勢圖。在 T2 時間段內，市場指 數從最高 9197.41 點一路下跌至 4425.08 點，市場整體呈現明顯熊市下跌的情況，
從圖形來看投資組合的表現從一開始就比市場整體要來得抗跌，二十三週後市場 整體稍為呈現盤整振盪，投資組合還有呈現小幅穩定上揚之表現。投資組合於樣 本時間段結束時收在 6595.17 點，投資組合整整比市場指數多出 2170.09 點，跌 幅明顯比市場指數要來得低許多。在三十三週觀測期結束時，市場指數報酬率為
81.76%
，而投資組合報酬率為
44.58%，投資組合比市場指數約減少了 37.18%的損失。由此可知，在熊市下跌的情況下，經由模型二所選出的投資組合，明顯的要比指數來得抗跌。
3000 4000 5000 6000 7000 8000 9000 10000
1 3 5 7 9 11 13 15 17 19 21 23 25 27 29 31 33 指
數 值
時間 (週)
市場指數
投資組合
‧ 國
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圖十三 T3 時間段投資組合與指數走勢圖
圖十三為 T3 時間段投資組合與市場指數走勢圖。在 T3 時間段內，市場指 數從最低點 4247.97 點一路爬升至最高點 8356.89 點，市場呈現明顯牛市狀態。
在樣本時間段投資組合的表現在大部分時間略輸於指數的表現，但整體表現仍與 指數相距不遠。第三十週時投資組合一度有超越市場指數之表現。在觀測期內市 場指數曾有數次回檔的走勢，投資組合大多呈現穩定上漲的表現，並在市場指數 下跌時展現其抗跌的特性，拉近與市場指數的差距。投資組合在觀測期結束時收 在 7811.97 點，投資組合年化報酬率約為 84.08%，而指數年化報酬率約為 96.73%，
與指數相比，投資組合仍有不錯之表現。
從投資組合在三個樣本時間的指數走勢分析，在 T1 與 T2 樣本時間段時，
投資組合表現比市場整體要來的優異許多，在 T3 時間段投資組合最終表現雖不 如市場指數，但仍有不錯之表現。追究其原因，我們利用觀測期 VaR 最小的前 20 種股票做為候選股，候選股本身抗跌的能力就比其他股票要來的強，當市場 整體開始下跌的時候，投資組合與市場整體相比跌幅本身就會比較低；加上要求 在觀測期內指數報酬率與投資組合報酬率的偏差 VaR 要最小，再次控制投資組 合與指數報酬率損失的差距；我們同時加入限制式(4.14)，允許保留部分資金存 入銀行的條件，當股票市場低迷不振呈現持續下跌的趨勢時，保留部分資金等同 於減少投資的虧損，綜合以上所述，模型內如同有三種強而有利的條件控制投資
3000 4000 5000 6000 7000 8000 9000
1 5 9 13 17 21 25 29 33 37 41 45 49 指
數 值
時間 (週)
市場指數
投資組合
‧ 國
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組合的損失。
進一步分析，由 T3 時間段可知當指數穩定上漲時，投資組合不易有超越指 數之表現，原因在於投資組合的成份股是屬於抗跌型股票，股票本身波動度較小，
當指數大幅上漲時，因為其較穩定的特性，漲幅會稍低於指數，但仍有不錯之表 現；從 T2 時間段可知當指數持續下跌時，投資組合展現其抗跌特性有效抗跌，
表現大幅超越指數；在市場整體上漲時投資組合表現與市場指數差不多，市場整 體下跌時又有明顯優於市場的情況下，因此當指數出現類似於 T1 時段盤整震盪 趨勢時，投資組合長時間表現會比指數要來得優異。
實證結果顯示，在市場整體呈現盤整震盪與大幅下跌趨勢時，透過規劃模型 建立之投資組合皆能有超越指數之表現；在指數呈現持續上漲趨勢時，投資組合 表現雖沒有超越指數表現，但仍有不錯之投資報酬率。