併購個案大事記

一、中華開發併購金鼎證券

中華開發自93 年 9 月自公開市場開始買進投資金鼎證券，並於 95 年 2 月17 日之臨時董事會決議通過以「公開收購」之方式收購金鼎證券仍在市 場上流通之籌碼，以期於短時間內增加開發金控對金鼎證券之持股，有效參 與金鼎證券今年股東常會中之董、監事改選，爭取席次。

表 1 中華開發併購金鼎證券大事紀

日期 事件

94/5/16 中華開發工銀持有金鼎證券比例達4.88%，開發國際持有則 為4.33%

94/8/26 金鼎證券通過與環華證金、第一證券、遠東證券的四合一 案，合併後股本達172 億元，開發金持股從 9%降至 5%以下，

使開發金無法在金鼎證券董監改選下，組成徵求人團以爭取 委託書

94/9/13 開發金公告已經持有金鼎券10.12%

94/9/14 開發金正式表態對金鼎券敵意併購

94/10/22 金鼎證券召開董事會確定未來環華以 1 股換金鼎證 0.94 股，

開發金持股也被稀釋至10%左右

94/11/15 開發金公告已持有金鼎券 28.74%，可要求召開臨時股東會進 行全面董監改選。另外，金鼎證發言人指出金鼎證券可掌握 的股權約4 成

94/12/2 開發金已掌握環華證金逾5 成股權，環華證金董事會決議終 止與金鼎證券之善意併購

95/2/16 金鼎證券主動宣布與美國雷格斯集團策略聯盟，防衛中華開 發金控之敵意併購

95/2/17 開發金控宣布以公開收購方式，自2/19 至 3/1 以每股 14 元 收購金鼎證券

95/2/20 金鼎證券召開董事會，質疑開發金控對其敵意併購有涉及違 法情事，並建議股東不要參加收購，金鼎證直接在市場上買 進股票，反制開發金控

95/2/21 金鼎證迎戰開發金控，在特定買盤拉高買進，股價高於開發 金的公開收購價14 元，使得開發金控公開收購面臨困境 95/2/24 金鼎證反制寄存證信函控對手涉嫌淘空

95/4/1 金鼎證寄出股東會委託書，向股東爭取委託書

95/4/27 白色騎士雷格斯集團進駐金鼎證董事會，取得1 席董事 95/5/2 開發金控參與金鼎證股東會董監改選，中華開發金控取得金

鼎證券約32％股份，當選 4 席董事及 1 席監察人，順利進入 董事會

95/10/30 檢調疑開發金併金鼎證涉弊端，大舉搜索開發金、約談辜仲 瑩等人

96/12/ 傳開發金併金鼎證有意由敵意轉善意併購，實際上雙方數度 協商未成

98/4/30 開發金併金鼎證弊案偵結，辜仲瑩等11 名開發高階主管被 起訴

98/5/1 金管會勒令辜仲瑩下台，並解除其開發金董事職務。依規 定，辜仲瑩被解職後，未來五年不能在金控或銀行任職。

98/6/30 金鼎證改選董監，因剔除開發部分選票引爭議（「封存」開 發金股權四二．九％）雙方各組董事會，造成金鼎證董監事

史無前例鬧雙胞。雙胞案至今未解

98/7/1 金管會強力介入金鼎證券股東會爭議，派人進入金鼎證，以 確保公司正常營運，且不排除由投保中心向法院聲請指派臨 時管理人取代董事會。此舉將創下監理機關主動聲請指派管 理人首例。

98/10 金鼎證結構債弊案偵結，總裁張平沼等3 人遭起訴，張藉口 與開發金談和解，要求官司延審，開發金怒，將出脫金鼎證 持股

99/3/17 傳出群益證將接金鼎證，群益證不排除

資料來源：潘玉葉、鄭勝旭(企業公開收購與一般併購宣告對股東財富影 響,96)；壹週刊 465 期

二、欣興電子併購全懋科技

欣興電子98 年 3 月 20 日宣佈併購全懋科技，欣興為存續公司，換股比 例為全懋1 股換欣興 0.6 股，合併基準日暫訂為 2009/12/1，合併後實收資 本額為152.8 億元。98 年 7 月 24 日董事會決議調整本公司與全懋精密科技

股份有限公司合併案之換股比例及合併發行新股數額按全懋精密普通股每1

股換發本公司普通股0.628 股之比例發行新股予全懋精密股東。

98 年 10 月 1 日 IC 載板廠全懋(2446-TW)宣布，董事會決議與欣興 (3037-TW)電子合併暨解散基準日為 12/1，全懋最後交易日為 11/18，11/20 為股票最後過戶日，11/21-12/1 為停止過戶日。

表2 欣興電子併購全懋科技大事紀 日期 事 件

98/3/20

欣興電子與全懋精密科技於盤後同日宣布合併，雙方董事會 通過之合併換股比例暫定為全懋精密一股換發本公司○‧

六股

98/6/10 欣興電子股東會決議通過與全懋精密科技股份有限公司合 併事宜，特此對債權人公告

98/7/24 欣興電子董事會決議調整與全懋精密科技股份有限公司合

併案之換股比例及合併發行新股數額按全懋精密普通股每1

股換發本公司普通股0.628 股之比例發行新股予全懋精密股 東。

98/10/1 欣興電子董事會決議與全懋精密科技股份有限公司合併增 資發行新股相關事宜暨訂定合併基準日公告訂定合併基準 日為 98 年 12 月 1 日

98/11/18 全懋精密最後交易日 98/12/1 正式完成合併

資料來源：公開資訊觀測站

第三節 併購個案之投資人情緒

一、資料來源及定義

1.無風險報酬率係採用最近期政府發行之 94 央債甲五代碼 A94105 於 2005 年 5 月 3 日收盤殖利率 2.3165%。

2.交易日第 1 天(1)係指併購宣告開始日，併購宣告前一日以 0 為代表 3.Beta 值係以目標公司宣佈併購前一日之 CAPM 1 個月的 Beta 值，金

鼎證以2005/5/13 CAPM 1 個月 Beta 值 1.2038，全懋精密科技以 2009/3/19 CAPM 1 個月 Beta 值 1.0162。

二、計算公式

係以投資人情緒( p )之計算公式=

未受併購影響之股價

-收購市價

未受併購影響之股價

-股價市價

未受併購影響之股價=Vu ,t=Vu,t-1(1+βE(Rm,t)+(1- β )Rf,t)

E(Rm,t)=

期大盤指數

期大盤指數 期的大盤指數

1 -t

1 -t -t

依上述公式，計算出金鼎證之投資人情緒(95 年 2 月 17 日至 98 年 12 月 31 日)，結果如圖 5

圖5 金鼎證券投資人情緒圖(95 年 2 月 17 日至 98 年 12 月 31 日)

觀察1 年金鼎證的投資人情緒

圖6 金鼎證券之投資人情緒圖(95 年 2 月 17 日至 96 年 2 月 14 日)

開發金併金鼎證因採取的方式是公開收購，價格訂為12 元至 14 元，依 投資人情緒計算公式計算出，投資人情緒交易日第一天是呈現0.59 的正向

投資人情緒，代表投資人認為此併購案可能成功的機率僅有59%，交易日第

二天，金鼎證公開建議股東不要參加收購，且金鼎證直接在市場買進股票，

並在隨後的3 天內，聯合特定買盤，將金鼎證股價尾盤拉高至 14.15、14.05、

14 元，皆高於或等於公開收購價，且那 3 天的大盤指數皆呈現下滑趨勢，

因此計算出的投資人情緒分別上升至1.29、1.07、1，而後至第 7 天投資人 情緒已滑落至0.47，第八天(公開收購結束日)投資人情緒又上升至 0.91，第 九天開始則滑落至0 附近。其後，金鼎證之投資人情緒落在 0~0.5 間居多。

本文先計算之投資人情緒期間自開發金宣佈公開收購金鼎證股票日開 始(95 年 2 月 17 日)至最近一年底(98 年 12 月 31 日)(見圖 5)，再將資料縮小 至宣告公開收購日後一年⁶(96 年 2 月 14 日)(見圖 6)

以本文基礎的假設，若初期的投資人情緒低於70％，則應售出目標公

司的股票；初次出價被拒絕後，投資人情緒指數先超過75％再跌落至 60％，

則併購案不可能成功；開發金併購金鼎證之個案之投資人情緒先是59％，

再來升至1.29，至第九天滑落至 0.01，依假設則應售出股票，若於交易第 2 日售出金鼎證股票，則當時金鼎證股價為14.15，對照至 96 年 2 月 14 日金 鼎證之股價9.29，至少可減少虧損 4.86 元，換算得出年化報酬率 34.35％；

且自併購宣告日起10 日投資人情緒的變化-先是 0.59，再升至 1，隨後降至 0，對照基本假設，這樣的投資人情緒變化購併案不可能成功，以今日的結 果驗證果然符合。

6 96 年 2 月 15 日開始至 96 年 2 月 25 日係台灣春節連假

表3 中華開發併金鼎證券-投資人情緒對照大事紀及交易建議

董事

股東會爭議，派人進入金 鼎證，以確保公司正常營 運，且不排除由投保中心 向法院聲請指派臨時管理 人取代董事會。此舉將創 下 監理機關主動聲請指 派管理人首例。

證股票

全懋精密之投資人情緒圖

圖7 全懋精密之投資人情緒圖

欣興電子併購全懋精密個案，則是兩家公司採取善意併購的方式，因此在雙 方皆有高度意願下，排定同一天(98 年 3 月 20 日)提報各自的董事會，取得董事會 的核准後，同日於公開資訊觀測站上重大訊息公告眾知，並宣佈兩家公司併購係 以換股的方式，來完成併購，初步係以1 股全懋精密股票換 0.6 股的欣興電子股票，

因採用股權換股方式，故併購價格與股價做連動，投資人之情緒一直落在正向區 域，最高達到1.72（交易的第 36 天）

依本文假設5.成功的併購通常有成長的投資人情緒指數，不成功的併購通常

使股價失去動能並且情緒指數在一連串的刺激方案後仍呈現持續遞減的趨勢，則 可以提供其他策略的參考。

欣興電子併購全懋精密交易日第1 天投資人情緒 90％，隨後的投資人情緒一 直在1 以上，直到全懋精密的最後交易日（98 年 11 月 18 日），因此投資人應於交 易日第二天售出全懋精密的股票，但結果並不符合，推究其原因，Kasper(2008)觀 察的對象是Microsoft 及 Yahoo，InBev 與 Anheuser-Busch，四家公司皆為國際企業，

其中Microsoft 及 Yahoo 與 Anheuser-Busch，為美國 IPO 公司，InBev 則為比利時 的跨國公司，根據Kasper 計算出的投資人情緒結果，一旦投資人情緒升至 85％，

將產生反轉，或者是上檔有限，因此Kasper 在其觀察的結果下，認為投資人情緒 只要大於85％（將反轉或上檔有限）或小於 70％（併購不會成功），落於 70％至 85％，則可靜觀其變。本文第二組個案計算出的投資人情緒並不符合 Kasper 第一 點的推論，但符合其第五點的推論。分析其原因，Kasper 選定的兩組公司，在併 購方式上皆採取用現金併購目標公司股票，且價格隨著時間的更迭，也會有所異 動，本文所選定的第 2 組公司在併購上是採取換股方式，在換股比率固定的情況 下，主併公司的股價與目標公司的併購價會產生連動的關係，因此投資人情緒也 一直落在大於 1 的情形。而後因換股比率從 1 股的全懋精密換0.6 股的欣興電子，

98 年 7 月 24 日宣布提高為 1 股的全懋精密換 0.628 股的欣興電子，投資人情緒則 出現更高的情況。

Kasper 的第 5 點推論則符合本文的第二組個案-成功的併購通常有成長的投資

Kasper 的第 5 點推論則符合本文的第二組個案-成功的併購通常有成長的投資