第一節 研究動機與背景
從市場上觀察到，近幾年報章雜誌上報導併購的消息大幅增加，從2005 年併購金額及併購的風氣大為盛行(如圖 1 所示)，分析其併購案件的組成，
2005~2007 年多數屬中小型的併購案，但從 2008 年開始，適逢百年難得一 見金融海嘯，造成許多現金部位大的公司或者野心大的公司，利用不同的籌 資工具，併購同業或異業或者是整合上下游產業，冀望藉由攻擊式成長使得 公司的規模更上層樓。因此，攻擊式的成長成為2009 年最熱門的話題，也 成為身為財務人員的我想更進一步瞭解併購的目的、型態及方式，更甚者併 購後的結果。
以動機論，併購主要分為上下游的垂直整合、擴大營業規模的水平併購
（同業併購），併購這幾年是年年發生，年年併購案件金額日漸增加。但自
2008 年底的金融海嘯發生以來，海外併購案件及金額皆呈現減少的趨勢（見 圖一），但台灣卻是出現截然不同的結果（如圖二所示），藉著百年難得一見 的金融海嘯，藉由併購，或者是為了擴大自己的版圖(另一方則是遭逢窘境 趁機停損)，此類型最多，如群創（中小面板）併統寶（較小規模的中小面 板）、奇美（大面板），成為面板業完整佈局的新奇美，一舉超過友達，成為
面板業的A 咖；或者是利用此機會跨足不同的領域，在不景氣的同時，趁
機重新思考公司未來的走向或者訓練關鍵員工，如台積電藉由入股太陽能產
業的茂迪20％，取得茂迪的二席董事，等於是先取得太陽能產業的入門票，
台積電藉由取得茂迪的二席董事，可瞭解太陽能產業的成本，並由前台積電 總經理蔡力行負責新興事業群-太陽能，茂迪則是藉由台積電的入股，提昇 自己的國際知名度及公司治理透明度，也同時取得GE 太陽能模組廠 GE
Solar；亦或者是這兩年才出現的新名詞-智慧財產權的併購，利用完整的智
2005 2006 2007 2008 2009 兆
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2005 2006 2007 2008 2009 億
第二節 研究目的
併購案件日漸增多的情況越趨明顯，主動啟動併購通常是來自高階主管 的想法，啟動的原因來自追求規模經濟的水平整合，或者擴大版圖的上下游 產業的垂直整合，解釋併購形成風潮的學說，可大致分為兩類：傳統併購理 論、行為財務理論；傳統併購理論基於管理者（經理人）係追求股東財富的 極大化、資本市場具完全效率；行為財務理論則基於迥然不同的論點：投資 者有限理性，在不具完全效率的資本市場下，探討經理人的投資融資決策；
另一則是基於經理人的有限理性下，經理人的心理偏誤對管理決策的影響 (Baker, Ruback, and Wurgler, 2004)，這種情形目前常見於現今的社會，
Roll(1986)提出傲慢自大假說(Hubris hypothesis)，套用於現今的併購案件分 析，經理人的過份樂觀及過份自信，可能高估併購所帶來的綜效，也許會帶 來贏家詛咒。
從這個論點，衍生出到底經理人的決策是否基於理性且宏觀的思考下決 策，投資人如何運用自己的力量反映出信任或不信任，投資人是否只能被動 的接受經理人的決策結果?! 本論文選定了這幾年來鬧得沸沸揚揚的經典案 例-中華開發金控敵意併購金鼎證券作為探討主題，另外，適逢 2009 年中欣 興電子與全懋科技的善意併購，這兩個個案分屬金融業及電子業，性質上，
一個是同業併購、一個是上下游整合；方式上，一個是敵意併購，一個是善 意併購；以現在而言，前者的併購案顯然可以說是失敗，一個是極為順利的 成功併購案。藉由這樣的對比，藉由此兩個案例來探討究竟啟動併購案件的 理由、手段至最後的結果，投資人情緒為何，來突顯投資人的情緒，及最後 併購案的成功與否的關連性。也許也可以藉由這樣的分析，獲得在併購初 期，決策就應該轉彎或喊停的結論，可避免許多不必要的成本。
第三節 研究流程與貢獻
本論文將研究分為五章，第一章緒論，闡述研究背景與動機，研究問題與目 的，研究流程；第二章文獻探討，探討傳統併購理論，與行為理論，及投資人情 緒，第三章研究方法，第四章個案分析，第五章結論
依據上述文字整理如下表流程圖
圖 3 研究流程圖 研究背景與動機
研究目的與問題
文獻探討
個案簡介
結論
個案分析