併購理論及型態

第二節 併購理論及型態

一、定義

併購 (M&A)是合併 (Mergers)與收購 (Acquisitions)的總稱，泛指不同企業 的結合。合併的部分係指兩家以上的企業透過合法的程序結合為一；而收購則是 指主併公司出資買下欲合併的企業，並取得所有權。過程中，取得被合併企業的 經營權的公司，稱作主併公司 (Acquiring Company)；被取得經營權的公司，則 相對的稱為被併公司 (Target Company)。黃偉峯 (2002)將企業併購類型區分為基 本型，包括合併與收購；變化型則衍生出分割、股份轉換、公開收購、融資併購 及管理併購，如圖2-2-1所示。

圖2-2-1 企業併購類型

資料來源：黃偉峯 (2002)

二、併購理論

1.效率理論 (Efficiency Theory)

透過購併活動使企業運作效率提升，可使得社會利益的總和增加，此外，依 此觀點尚衍生出以下的理論：

(1)差異化管理效率理論 (Differential Management Efficiency Theory)：

管理效能佳的公司透過購併管理效能差的公司，改善目標公司的效率。

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(2)管理當局無效率理論 (Inefficient Management Theory)：

當管理者未能充分發揮原有資源以達到績效時，若能從外部介入 (複合式購併) 或許能改善之。

(3)價值低估理論 (Undervaluation Theory)：

併購活動的發生往往都是由於目標公司的價值被低估，而造成低估的主要原因 有：通貨膨脹造成資產市價與重置成本的差異、管理者未發揮其應有潛能、主併 公司擁有目標公司未公開之內部訊息等。

(4)營運綜效理論 (Operating Synergy Theory)

由於人力資源、硬體設備或資金支出的不可分割性，企業透過併購，可在開發、

生產、行銷產生經濟共財，再藉由兩間公司的相互結合而達到營運綜效。

(5)財務綜效理論 (Financial Synergy Theory)

併購後的企業會擁有較高的本益比、舉債能力或較低的負債成本。若企業在前有

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(1)吸收合併 / 存續合併：

如圖2-2-2，合併後存留的公司應申請變更登記，消滅公司則需申請解散登 記。在此種併購方式中，存續公司必須依照合併契約中的換股比例發行新股份給 予消滅公司的原股東，使之成為存續公司的新股東，且存續公司必須完全接受消 滅公司原有之權利、義務及債務。以本研究為例，群創光電與統寶光電、奇美電 子之合併案，則以群創光電為存續公司，但合併後的公司名稱更名為奇美電子股 份有限公司 (Chimei Innolux Corporation)。

(2)新設合併 / 創新合併：

如圖2-2-2，若另設立公司，新創公司則應申請設立登記，消滅公司則需申 請解散登記。在此合併模式中，新設立公司必須依照合併契約中的換股比例發行 新股份給予消滅公司的原股東，使之成為新創公司的股東，且新創公司必須完全 接受消滅公司原有之權利、義務及債務。

圖2-2-2 合併類型

資料來源：黃偉峯 (2002)、伍忠賢 (1998)，本研究整理

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基本型-收購(Acquisition)

在法律的意義上，依《企業併購法》第四條第四款規定：「收購：指公司依 本法、公司法、證券交易法、金融機構合併法或金融控股公司法規定取得他公司 之股份、營業或財產，並以股份、現金或其他財產作為對價之行為。」

(1)資產收購：

收購公司購買目標公司全部或部分的資產，包含實物、有價證券、債務免除 或勞務之提供等。與合併不同的是，收購公司收購資產想取得的是目標公司的某 種技術或者能力，只要收購的資產符合雙方共識與經營目標所訂定的契約即可。

換言之，即目標公司讓出部分營業權，因此不涉及目標公司的股份，所以收購公 司不需承擔目標公司的權利、義務及債務。其優點在於應稅的資產可在重估後因 為折舊而可節稅；且毋須承擔目標公司的權利、義務及債務。缺點則是繁瑣的程 序；營業許可執照等較為重要的資產無法轉移。

(2)股權收購：

收購公司直接或者間接收購目標公司的全部或部分的股份，包括具有表決權 的流通股票、公司債券等有價證券等。此後目標公司則成為收購公司的轉投資事 業單位，收購公司即成為目標公司的股東。也因此收購公司必須接受目標公司的 權利、義務及債務。此一模式的優點是目標公司的資產轉移會較為順利，且不必 支付稅金、程序較為容易。缺點則是無法重估資產；收購公司必須接受目標公司 的權利、義務及債務；若部分股東反對，可能無法完全取得公司控制權；必須受 到證券管委會的規範所約束。

變化型-分割 (Split off；Spin off；Split up)

在法律上的意義，依《企業併購法》第四條第六款規定，分割係指公司依本 法或其他法律規定將其得獨立營運之一部或全部之營業讓與既存或新設之他公 司，作為既存公司或新設公司發行新股予該公司或該公司股東之對價行為。若公 司內某一部門被分割後仍然持續經營，一般稱為「存續分割」；若是獨立成為新 公司，則稱為「新設分割」。

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變化型-股份轉換 (Stock Exchange Merger；Stock-for-Stock Exchange)

在法律上的意義，依《公司法》第156 條第 6 款規定，允許公司經董事會特 別決議，透過發行新股之方式作為受讓他公司股份之對價行為。以股份轉換的方 式取代付出現金以達到收購行為，對公司的資產流動性影響較低、過程中也可付 出較為低廉的成本。且股份轉換後，轉讓公司會成為受讓公司的子公司，轉讓公 司原有的組織不會受到解散。受讓公司不必承擔轉讓公司的權利、義務及債務。

變化型-公開收購 (Tender Offer)

所謂公開收購方式，是不經由集中、店頭及證券商營業處所，對非特定人以 公告、廣告等公開方式，收購有價證券的行為，與在集中市場買進持股方式有所 不同。公開收購人可指定委託證券商、銀行、或經證期會核准的機構，接受有意 賣出持股的投資人有價證券、公開收購說明書交存，及股款的收付等事宜。欲公 開收購的公司，必須先向證期會提出公開收購申請，若核准其公開收購案後，必 須要在10～50 日內完成收購，若有正當理由可延長，但以不超過 30 日為限。收 購股數必須要達到被數購公司股本一成以上，或是一億股以下。

變化型-融資併購 (Leverage Buy Out, LBO)

併購者本身不必擁有巨額資金，係以目標公司的資產或經營所得做為擔保，

待收購之後再以目標公司的資產來支付併購對價。

變化型-經營者併購 (Management Buy Out, MBO)

通常都是由經營者或是管理階層發起併購案。公司內的各個部門可讓渡給經 營者另外成立新公司，或者是企業經營者直接向股東收購股票。

2.合併綜效 (1)營運綜效

企業合併後，合併公司與目標公司彼此之間可分享資源及專業技術，重新分 配人力資源及設備等製程，而可擴大企業營運規模、提升生產效率，進而產生經 濟效益，讓整體價值大於所有個體的價值總和，達到所謂「1+1＞2」的效果。

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(2)財務綜效

企業能夠在財務上能夠相互支援，因此更可妥善安排現金的流動。在此種合 併方式之下，併購公司與目標公司的營運依舊獨立，預計對營運的經濟效益不會 有太大的變動，但根據投資組合理論，只要併購前兩家公司現金流動的相關係數 小於1，合併後更可使得企業的營運風險下降(Scott,1977)。再者，更可讓單一產 業的公司避免因為市場景氣及產品生命週期而失去穩定性。

(3)管理綜效

對於管理效能方面，在合併之後透過資源共享，可改善管理層面較微弱的公 司，並且提升效能。

3.併購型態

企業的併購活動，往往是隨著競爭環境、市場，及公司的營運狀況而有所考 量，其又可以分為多角與整合策略性目的 (王泰允,1991)，以便能創造出最大的 效益。以經濟學的角度來看，主要著重於主併與目標公司的業務性與產業關聯 性，依此更可將併購分為水平式、垂直式、同源式和複合式四種併購方式 (王泰 允,1991；伍忠賢,1991)，茲將整理如下：

(1)水平式併購 (Horizontal Merger)

所謂水平式併購是指兩家以上相同產業或者產銷階段之企業的併購，此種併 購又可稱為「水平併購」，這種併購方式也是最常見的方式。藉由這種方式，可 以使資源的安排更加有效率、減少競爭壓力、降低成本、擴展公司及產銷規模，

更可藉此增加市場佔有率。但需要注意的是水平式併購容易造成壟斷現象發生，

引此也倍受注目及限制。

(2)垂直式併購 (Vertical Merger)

所謂垂直式併購是指併購公司與目標公司是同產業中屬上下游、不同生產階 段、或者彼此之間有生產及銷售的關係，此種併購又可稱為「縱向併購」。許多 公司為了控制貨源，因而向上游公司進行併購，由於目標公司因客戶穩定的情況 下管理得當，自然會認為可以有效的降低成本，但在缺乏競爭的情況下，反而容

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易造成效率降低、生產成本升高，甚至影響至母公司。由於此種方式往往為加工 製造業及原物料的貿易或運輸行業常見的併購方式，依其整合方向又可分為：

A：向前整合 (Forward Integration)：或稱「向上合併」、「前向併購」。係指併購 生產過程中前一階段的公司 (下游併購上游)，下游公司可因此獲得較低的成本 及穩定的供貨來源。

B：向後整合 (Backward Integration)：或稱「向下合併」、「後向併購」。相對於向 前整合，向後整合係指併購生產過程中後一階段的公司(上游併購下游)，上游公 司可因此擁有固定的行銷管道，降低行銷風險及囤貨的成本負擔。

此一方式的目的在於降低上下游廠商的成本，並且擴大原物料的供貨來源或 者行銷通路，達到節省、降低資本的效益。過程中更可減少協調所需耗費的資源、

掌控生產流程及市場現況。

(3)同源式合併 (Congeneric Merger)

又稱「中心多角化」(financial conglomerate)。所謂同源式合併是指合併的企 業屬於同一產業類別，但彼此間的業務性質離異，也無任何的往來關係。但為了 能在該一產業中獨占鰲頭，可能會採行此種方式。例如鴻海集團併購奇美電子。

(4)複合式合併 (Conglomerate Merger)

又稱「複合式多角化」 (managerial conglomerate)。所謂複合式合併是指合 併的企業完全屬於不同的產業、市場、生產流程、業務性質，且無任何的往來，

又稱「複合式多角化」 (managerial conglomerate)。所謂複合式合併是指合 併的企業完全屬於不同的產業、市場、生產流程、業務性質，且無任何的往來，