第二章 文獻回顧
第二節 國際化與風險及借貸
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第二節 國際化與風險及借貸
本研究著重的風險是指企業獲利的波動。一般而言，企業獲利由企業銷售量、
生產要素成本、定價利潤等等因素決定；環境、競爭者、跟企業本身的變動會改 變其產品價格、銷售量、生產要素成本，因此會造成獲利的波動。企業風險的來 源可分為政府風險、市場風險、技術風險、以及管理風險。政府政策的管制跟懲 罰、競爭對手推出技術創新產品、市場上的互補品變少或替代品變多、核心員工 流失問題都會打擊企業的獲利；而每個企業面對的環境不同，變動跟競爭激烈程 度不同，企業自身的資源能力也不同：面對的環境快速變動，又沒有能力抵抗的 企業，獲利波動比較大。相對的，面對的環境穩定，或有能力抵抗打擊的企業，
獲利波動比較小（許暉及姚力瑞，2006）。
影響企業借貸比例的兩大因素是(1)破產成本，即企業借款違約損失的期望 值、(2) 代理成本，指銀行或債權人借錢給企業的疑慮跟衍生成本（Lee & Kwok，
1988）。企業借款的好處是可以節稅，但是附帶破產機率增加的代價，因此當節 稅的邊際收益等於可能破產的邊際期望損失時，企業會有最適的借貸比例
（Baxter, 1967; Kraus & Litzenberger, 1973; Lee & Kwok, 1988）。代理成本則會 影響銀行借款給企業的條件跟利率：代理成本高的意思是說，銀行不信任企業還 款誠意，或者銀行防止企業欺騙的措施成本高，則銀行會把代理成本轉嫁給企業，
使企業單位借貸成本變高，借貸比例下降（Lee & Kwok, 1988）。
關於企業營運風險跟借貸能力的關係，大多數學者（Bradley et al., 1984;
Brealey & Myers, 1988）認為低風險的企業現金流較穩定，可降低企業的破產風 險，讓企業最適借貸比例升高，因此企業風險越低則最適借貸比例越高。Low &
Chen（2004）也發現，若公司經營產品跟產業多元化，則可以降低風險，因此 能夠借到比較多資金。Shaked（1986）用另一個觀點說明，他主張企業的總風險
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為營運風險跟財務風險的加總，在各企業總風險水準一致的假設前提下，具有較 低營運風險的企業，可承受較高的財務風險，負擔較高的借貸比例。
然而，也有學者主張公司面對較高匯率風險跟政治風險時，會提高借貸的比 例來避險，故風險高的公司借貸比例比較高。Myers（1977）、Kim & Sorensen
（1986）、Burgman（1996）的實證研究結果皆發現：獲利波動增加時，借貸比 例會跟著增加。
綜合兩種現象，Kale et al.（1991）則主張企業風險與最適借貸比例為非線性 的 U 型相關。這是因為稅務負擔隨著借貸水準變動，風險高、中、低的公司的 邊際稅率變化不同，結合破產成本考量會產生不同最適借貸比例：若是低風險公 司，則風險越高，適合的借貸比例越低；若是高風險公司，則風險越高，適合的 借貸比例越高。
部份研究國際化的學者發現國際化可能增加企業風險，其理由是每個國外市 場都是陌生的環境，其政治面、經濟面、社會面影響因素，可能都跟國內環境不 同，國內經營者不容易預測其市場變化（Burgman, 1996; 許暉&姚力瑞，2006）；
許暉及姚力瑞（2006）根據其對中國企業的問卷調查，主張由於管理風險跟政府 風險上升之故，總體風險會隨著國際市場涉入程度增加而增加。
其他學者認為國際化會降低企業風險，因為國內市場變化時，不會影響國外 市場的經營績效，對國際化企業的打擊比較小，使得多國籍的現金流量變異較小
（Rugman, 1976; Miller & Pras, 1980; Shaked, 1986; Lee & Kwok, 1988; Low &
Chen, 2004）。Rugman（1976）跟 Miller & Pras（1980）對美國公司進行過實證 研究，Rugman 發現企業海外營運比重跟公司營運風險為負相關，Miller & Pras 則發現國際擴張跟外銷的多元化皆有助於公司獲利穩定。
也有學者認為根據母國跟地主國的相對開發程度不同，國際化可以分為降低 獲利波動跟增加獲利波動兩種型態：對已開發國家的企業而言，國外市場比國內
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市場不成熟，其國際化程度越高則風險越高；對開發中國家的企業而言，國外市 場比國內市場成熟，其國際化程度越高則風險越低（Kwok & Reeb, 2000）。
在國際化對借貸能力的影響方面，近年許多學者提出代理成本的問題，認為 國際化會增加代理成本，導致企業借貸能力降低（Lee & Kwok, 1988; Burgman, 1996; Chen & Yu, 2011）。多國籍公司具有許多會增加代理成本的因素如：自由 現金流量過高或廣告及研發等價值未知的無形資產支出偏多，讓銀行擔心企業故 意少投資或浪費資金來減少盈餘（Myers, 1977; Lee & Kwok, 1988; Jensen, 1986;
Burgman, 1996; Aktar & Oliver, 2009），或者國際營運複雜，讓銀行稽核及彙整 財報的成本增加等等（Jensen & Meckling, 1976; Lee & Kwok, 1988; Burgman, 1996）。許多實證研究皆發現多國籍公司的借貸比例低於國內公司，並且有代理 成本的問題（Lee & Kwok, 1988; Burgman, 1996; Low & Chen, 2004; 梁文秀，
2005）。
然而，也有學者主張國際化會增加企業借貸能力，一則因為國際化會增加公 司多元性，使得公司破產風險下降，最適借貸比例增加（Chkir & Cosset，2001），
二則因為多國籍企業市場分散，營運風險較低，可承受較高的財務風險，負擔高 於國內企業的借貸比例（Shaked, 1986）。另一些學者認為，國際化會增加企業 借貸能力，是因為國際化廠商能夠接觸到海外銀行，面對地主國銀行則比較沒有 代理成本的問題，而且國外金融市場的借貸成本水準可能比國內低，使多國籍廠 商能夠借到比較多資金（Kwok & Reeb, 2000; Mansi & Reeb, 2002; Chen & Yu, 2011）。
國際化對借貸能力的影響好壞，有可能跟國際化的方向有關。Kwok & Reeb
（2000）主張國際化對借貸比例的關係會受到母國跟地主國相對開發程度所影響，
新興國家的國外金融市場比國內發達，但是已開發國家的國外金融市場比國內不 發達，因此新興國家企業進行國際化會增強其借貸能力，但已開發國家企業進行
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國際化會削弱其借貸能力。其研究發現新興國家的多國籍公司借貸比例高於單國 籍公司，但已開發國家的公司則相反。
國際化對借貸能力的影響好壞，也有可能跟國際化的類型有關。陳瓊蓉及于 卓民（Chen & Yu, 2011）研究發現，台灣企業的 FDI 涉入程度跟借貸比例為正 相關，國際投資可以增加企業借貸能力，但是其外銷比重跟借貸比例卻為負相關，
這是因為外銷活動無助公司接近地主國銀行，公司對地主國銀行的代理成本還是 很高，面對本國銀行的代理成本又會隨國際化而增加，因此外銷比重增加會造成 借貸能力降低。
國際化對借貸能力的影響好壞，也有可能跟國際化的程度有關。有學者認為 國際活動在初期可以增加公司的多元化程度，並降低公司的借貸成本，使借貸水 準增加；但是當公司已經進入幾個彼此低相關的、主要的金融發達市場，再增加 國際化程度（外銷比例、國外資產比例、海外市場範圍）對借貸能力的邊際效益 不大，反而會讓代理成本問題造成借貸成本上升，借貸水準下降；因此呈現國際 化程度跟借貸水準的關係為非線性的倒U 型關係（Mansi & Reeb, 2002）。但是，
也有學者認為廠商在國際化程度較小時，不熟悉國外金融市場，不傾向借貸，選 擇發行股票來募集國際化擴張的資金；等到廠商國際化程度較高時，才積極跟國 內外銀行融資，繼續其國際化擴張，因此隨著國際化程度增加，負債總額佔資產 總額之比例，有先下降後上升的情形，國際化與負債比例呈現 U 型的關係（林 仕昆，2004）。
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