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第二節 實證模型 一、對建設公司股價異常報酬率之研究
(一) 研究假說
本論文針對受到特種貨物及勞務稅條例直接衝擊之建設業進行探討，視 該租稅法令之擬定及實施是否會對上市櫃建設公司股價造成影響，亦利用迴歸 模型分析公司股價異常報酬率與上市櫃建設公司企業特性之關聯性，並建立假 說。分別說明如下：
擬課徵特種貨物及勞務稅條例之消息公布後，市場上預期投資客將因風險 增加及獲利減少，而減少短期買賣，房屋的成交量應會萎縮，價格將會往下修 正，對建設公司而言，無疑為一利空消息，故本論文建立H1(以對立假設之形 式呈現，以下同)：
H1：特種貨物及勞務稅條例訊息公布之事件期間，上市櫃建設公司會產 生負向之股價異常報酬率。
綜觀管制投機炒作，平抑房價之措施公布時，一般而言，預期短期內投 資客因成本上升而減少買進房產，有購屋需求或意願的民眾也持觀望態度，
預期整體房地產市場景氣將變得低迷，房價可能會往下修正，進而減少上市 櫃建設公司存貨資產之價值。另因建設業普遍存在高財務槓桿經營的特性，
參考顏秀蓉(2009)之研究，存貨比率較高之公司可能因其流動性相對而言較 差，而可能產生較大之財務壓力。本論文預期當上市櫃建設公司之存貨比率 愈高時，受到奢侈稅條例影響之影響也愈大。基於以上論點，本論文建立H2：
H2：當特種貨物及勞務稅條例消息公布之事件期間，存貨比率較高之上 市櫃建設公司，其累積異常報酬率會較低。
Watts and Zimmerman(1986)提出，政治成本(political cost)係指潛在不利 的政治行為(如法律規範及租稅負擔)，進而加諸於企業之財富移轉效果。Watts and Zimmerman(1986)指出公司規模較大之公司隱含著較高的獲利能力，因此
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相較於規模較小的公司，愈容易受到政府部門之政治監督和社會大眾之關注，
承受較高之政治成本。特種貨物及勞務稅條例之實施預期將使房地產價值向 下修正且短期內交易量將減少，本論文預期公司規模較大之上市櫃建設公司 遭受較大之損失及承擔較高的風險。基於以上論點，本論文建立H3：
H3：當特種貨物及勞務稅條例消息公布之事件期間，公司規模較大之上 市櫃建設公司，其累積異常報酬率會較低。
本論文參考林世銘、陳明進、蔡天俊(2000)之實證研究，負債比率較高 之上市公司受租稅變動影響幅度較大。當特種貨物及勞務稅條例消息公布時，
預期會造成房地產市場不小之衝擊，投資客減少買賣炒作，一般自住需求之 買家則持觀望態度，房地產銷售情況變差，負債比率較高之公司，將會面臨 較高的財務壓力，增加公司違反債務契約限制及破產之風險。基於以上論點，
本研究建立H4：
H4：當特種貨物及勞務稅條例消息公布之事件期間，負債比率較高之上 市櫃建設公司，其累積異常報酬率會較低。
當一項新消息發生時，成長性不同之公司，其股價可能有不同程度之反 應，雖成長性高的公司在對公司有利之消息發布時反應之幅度較大，但在不 利消息發布時，亦可能因投資人下修預期之幅度較一般公司高而產生較大之 股價反應。基於以上論點，本論文建立H5：
H5：當特種貨物及勞務稅條例消息公布之事件期間，公司成長性較高之 上市櫃建設公司，其累積異常報酬率會較低。
在各新聞報導及房價漲跌幅報導中，均顯示大台北地區之房價成長速度 最快且於特種貨物及勞務稅條例實施後移轉件數及房價議價空間變動最大，
本論文預期存貨地區主要在大台北地區之上市櫃建設公司，受特種貨物及勞 務稅條例影響最大。基於以上論點，本論文建立H6：
H6：當特種貨物及勞務稅條例消息公布之事件期間，存貨位於大台北地
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區之比重較大之上市櫃建設公司，其累積異常報酬率會較低。
(二)研究模型與變數定義
本論文為測試前述對於建設公司的公司特性與受奢侈稅影響之累積異常 報酬率下降幅度之關聯（假說H2、H3、H4、H5及H6），建立迴歸模型如下：
CARi,t＝ 0＋ 1INV_Ratioi,t＋ 2 SIZEi,＋ 3 DEBTi,t＋ 4 GROWTHi,t ＋ 5TPE_Ratioi,t＋εi,t (3.5)
下標號i代表第i家樣本公司， 0為迴歸模型之截距項， 1－ 5係各自變數之迴 歸係數，εi為殘差項。
CAR＝累積異常報酬率，樣本公司於同一事件期間內各日標準化異常報酬率 之加總數；
INV_Ratio＝存貨占總資產比率；
SIZE＝公司規模；
DEBT＝負債比率；
GROWTH＝公司成長性；
TPE_Ratio＝位於大台北地區之存貨占總存貨的比率。
本論文之解釋變數之數據係採用各事件日發生時最近期之財務報導資 料計算。茲分述變數之定義如下：
應變數
本論文之應變數係各樣本公司於各事件期之累積異常報酬率。計算公式如下 CARi,t＝
解釋變數
(1)INV_Ratio＝存貨占總資產比率。此處存貨為建設公司帳上之建設用地、
在建房地、待售房地三個項目之總和，計算公式如下：
INV_Ratio＝
存貨 總資產
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本論文參考顏秀蓉(2009)之研究，認為建設業普遍存在高財務槓桿經營 的特性，存貨比率較高之公司可能因其流動性相對而言較差，而可能產生較 大之財務壓力，預期受到特種貨物及勞務稅條例之不利影響較大。
(2)SIZE＝公司規模。以樣本公司總資產取自然對數衡量。因研究樣本包含 上市櫃建設公司，公司間規模相差甚大，為避免極端值的影響，本論文參考 汪瑞芝、陳明進、林世銘(2005)作法將樣本公司之總資產取自然對數作為衡 量公司規模之變數。本論文預期公司規模較大者，受到特種貨物及勞務稅條 例之不利影響較大。
(3)DEBT＝負債比率，以總負債除以總資產衡量之，計算公式如下：
DEBT＝
總負債 總資產
本論文參考Duke and Hunt (1990)和Press and Weintrop (1990)研究，其研 究發現公司負債比率高低，與其債務契約限制的程度具有顯著的關聯性，故 本論文以負債比率衡量公司違反債務契約限制之機率，並預期負債比率較高 之公司受到特種貨物及勞務稅條例之不利影響較大。
(4)GROWTH＝公司成長性，以普通股股東權益之市場價值除以帳面價值衡 量之，計算公式如下：
GROWTH＝
普通股權益之市場價值 普通股權益之帳面價值
本論文參考Bathala, Bowlin, and Rao(1995)、Barclay and Smith (1995a)、
Barclay and Smith(1995b)以及林世銘、陳明進、蔡天俊(2000)之研究以公司 市值除以帳面價值之比率來衡量公司成長性，並用以研究成長性對累積異常 報酬率之影響。本論文預期公司成長性較高者受到特種貨物及勞務稅條例之 不利影響較大。
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(5) TPE_Ratio＝位於大台北地區存貨占總存貨之比率，此處之大台北地區係 指台北市及台北縣。計算公式如下：
TPE_Ratio＝
位於大台北地區之存貨金額 存貨總金額
本論文參考新聞媒體中房仲業者對於特種貨物及勞務稅條例開徵後對 於移轉案件及議價空間變動幅度之統計，以臺北市及新北市之移轉件數與議 價空間變動幅度最大，預期存貨位於大台北地區比重較高之公司受到特種貨 物及勞務稅條例之影響較大，故本論文以存貨是否位於大台北地區作為變數 之一。
二、 對建設公司營業收入及營業毛利率的影響
(一) 研究假說
本論文此部分主意欲探討受到特種貨物及勞務稅條例衝擊之營建業其 銷售面之營業收入及營業毛利率是否因該政策之實施而造成影響，亦進一步分 析影響之幅度與公司之關聯性，並建立假說。分別說明如下：
在各新聞報導及房價漲跌幅報導中，均顯示於特種貨物及勞務稅條例開 徵消息報導時，看屋人潮即減少，法拍屋也有流標之情形，而實施後之報導亦 顯示房屋移轉件數確有減少，房價議價空間變動變大，顯示建設公司之銷售狀 況應受特種貨物及勞務稅條例而有不利影響。基於以上論點，本論文建立H7A 及H7B：
H7A：特種貨物及勞務稅條例訊息公布後對上市櫃建設公司之營業收入 有負向之影響。
H7B：特種貨物及勞務稅條例訊息公布後對上市櫃建設公司之營業毛利 率有負向之影響。
特種貨物及勞務稅條例開徵消息被廣泛報導後，看屋者心態容易受到影
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響，建商的房價議價空間變大。在銷售情形受特種貨物及勞務稅條例影響而 下降時，建設公司之存貨比重越大，其受到房屋交易量減少及房屋售價減少 之影響應相對較大。故本論文預期存貨比重較高之公司在特種貨物及勞務稅 條例消息公布後受到之影響較大。基於以上論點，本論文建立H8A及H8B：
H8A：特種貨物及勞務稅條例訊息公布後，存貨比率較高公司之營業收 入之負向影響較大。
H8B：特種貨物及勞務稅條例訊息公布後，存貨比率較高公司之營業毛 利率之負向影響較大。
(二)研究模型與變數定義
本研究為驗證前述對於建設公司的營業收入與營業毛利率受特種貨物及 勞務稅條例影響幅度與公司特性間之關連性（假說H7及H8），分別以營業收 入及營業毛利率為應變數建立迴歸模型如下：
i t＝ i t t i t t
i t i t i t t
t t t t
i t (
i t＝ i t t i t
t i t i t i t
t t t t
t i t (
下標號i代表第i個樣本的資料，下標號t代表第t期的資料， 0為迴歸模型之截 距項， 1－ 11係各自變數之迴歸係數，εi為殘差項。
＝樣本公司之季營業收入；
＝樣本公司季營業收入之營業毛利率；
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＝存貨占總資產比率；
＝特種貨物及勞務稅條例消息公布與否之虛擬變數，特種貨物及 勞務稅條例開徵消息公布後為1；特種貨物及勞務稅條例開徵消息公布前為 0；
＝存貨占總資產比率與特種貨物及勞務稅條例消息 公布與否虛擬變數之交乘項；
＝公司規模；
＝負債比率；
＝公司成長性；
＝臺灣證券交易所之大盤指數；
＝臺灣證券交易所之大盤指數；