第二章 文獻探討
第四節 技術分析實證文獻探討
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第四節 技術分析實證文獻探討
技術分析的誕生，是這麼多年來金融市場的無數投資人在操作實務中研究觀察 所創造出來，並非是透過特定理論推演後得出的結果，到了二十世紀末 1970 年代，
經濟學者透過經濟模型推導驗證，技術分析確實有其理論基礎存在，這代表用技術 分析做為投資決策的工具或方法，具有一定程度的可信度與價值存在，也造就今日 在技術分析領域相當的蓬勃發展；故本節將對國內外技術分析相關的實證研究文獻，
進行探討並整理成表，國外相關文獻整理為表 2-1，國內相關文獻整理則是表 2-2。
一、國外文獻回顧
Cootner（1962）以紐約證券交易所（NYSE）的 45 家上市公司為研究標的，研 究區間自 1956 年到 1960 年，以當日股價與四十週移動平均線（MA）做比較，如果 當天股價超過四十週移動平均線（MA）5%時買進，若當日股價跌破四十週移動平 均線（MA）時則賣出；結果發現，考慮交易成本，其投資績效低於買入持有策略，
若是考慮交易成本與資金之機會成本的情況，投資績效則高於買入持有策略。
Levy（1967）研究樣本時間區間自 1960 年 10 月至 1965 年 10 月，使用相對強弱 指標（RSI），針對紐約證券交易所 200 檔個股的週報酬率，選擇指標值最高的 10 檔 股票，將資金平均投入這 10 檔，在所投資的股票相對強勢值掉落到所有股票排序的 70%時就賣出，其研究顯示，此時時可獲得超額報酬。
Van Horne & Parker（1967）於 1967 年以 100、150、200 日移動平均線（MA）
為工具，研究區間為 1960 年到 1966 年 6 月 30 日，以紐約證券交易所（NYSE）30 檔股票為研究標的，以每日收盤價的 0%、2%、5%、10%、15%等五種突破比率，來 作為買賣的依據，實證結果顯示，不管考慮或不考慮交易成本，所有移動平均法則 投資績效，皆不如買進持有策略；1968 年做了一些修正，以加權移動平均法進行實 證，投資績效更差。
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James（1968）的文章以紐約證券交易所（NYSE）所有公司，月的數據資料為 研究樣本，取樣資料時間在 1926 年至 1960 年，使用指數平滑移動平均法進行測試，
實證結果認為，移動平均線不能獲得比買進持有得到更好的報酬率，故認為指數平 滑移動平均線不是有效的技術分析工具，因此隨機漫步理論5的假設成立。
Eugene F. Fama（1970）在 1970 年 5 月提出有效市場假說，有三種類型的效率：
強式、半強式、弱效率。資本市場的主要角色便是在於分配經濟體系中資本存量的 所有權，若市場上的價格可以充分反應所有資訊，這種狀態便可以稱之為「效率」， 一個「效率」的資本市場價格可以隨時充分反應資本在分配時所有可能的資訊，相 對的就無法從中獲利。
Sweeney（1988）的文章認為，雖然之前有關濾嘴法則的檢定大都不能否定弱式 效率市場的成立，但是這些實證結果可能會傾向低估濾嘴法則的報酬，所以建立新 的檢定統計量以進行實證研究。此篇文章根據 Fama & Blume（1966）的樣本進行濾 嘴法則的檢定，結果發現原擊敗買進持有策略之股票，在後來的研究區間，仍可擊 敗買進持有之策略，但超額報酬會隨著交易成本的增加而減少，通常場內交易員可 以獲得超額獲利，而一般交易者則無法獲得超額獲利。
Pruitt & White（1988、1992）綜合累積成交量（Cumulative Volume）、相對強弱 指標（RSI）、移動平均線（MA）等分析法，結合為 CRISMA 投資策略，以芝加哥 大學電腦檔案所擁有的 204 檔股票為標的，從 1976 年到 1985 年為研究區間，其買 進設定為，50 日移動平均線（MA）由下往上突破 200 日移動平均線（MA），同時 200 日移動平均線（MA）的斜率大於或等於零；該股票的相對強弱的相對強勢指標，
5 隨機漫步理論（Random Walk Theory）認為證券價格的波動是隨機的，像一個行走中的人，價 格的下一步往那，是沒有規律的。證券市場中，價格的走向受到各方面因素影響，任何一件事都可
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斜率前四週大於或等於零；該股票的累積成交量前四週斜率大於或等於零；上列三 條件同時存在時，並且再等股價超越 50 日移動平均線（MA）與 200 日移動平均線
（MA）交叉點 110%時才為買進訊號。
賣出訊號為，當股價跌破 200 日移動平均線（MA）以下，或股價漲破 50 日與 200 日移動平均線（MA）交叉點 120%時才視為賣出訊號。研究結果表示，在交易 成本為 0%、0.5%、1%及 2%時，CRISMA 交易策略可獲得超額獲利。另外在 1992 年，Pruitt Tse & White 挑選 148 檔股票作為研究樣本，再次使用相同投資策略，以 1986 年至 1990 年做為研究期間，其結果顯示，所得到的結果在研究期間的投資報 酬率更優於以前之研究。
Neftci（1991）的文章推論技術分析是否具有價值，直接探討各種技術指標，驗 證是否擁有客觀統計性質與是否具有預測未來股價能力，推論結果為技術指標中的 移動平均線（MA）擁有客觀統計基礎，而要具預測能力的必要條件是：股價價格 變動必頇是非線性，只要符合這個條件，技術指標中的移動平均線（MA）具有一 定程度的預測能力。
Brock & Lakonishok & Lebaron（1992）以 1897 年至 1986 年時間區間之美國道瓊 工業股價指數為研究標的，使用兩種技術指標預測道瓊工業股價指數，移動平均線
（MA），又分變動移動平均和固定移動平均，並使用區間突破法；結果顯示，其投 資報酬率優於買進持有策略。
Cooper .M（1999）以1962年到1993年為研究區間，對美國證券交易所（AMEX）
和紐約證券交易所（NYSE）的資料為研究標的，以中、大型股票為樣本，觀察週報 酬與成交量的關係，以濾嘴法則探索價量關係，結果顯示成交量越小的股票，其股價 反轉的機會越大；成交量越大的股票，其股價反轉的機會越小，也說明了股票成交量 與報酬率是呈現同向正相關的。
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Gunasekarage and Power（2001）針對新興國家中的印度、孟加拉、斯里蘭卡、巴 基斯坦的股票資料進行研究，研究資料時間區間1990至2000年；他們採用 Brock et al.
1992年有關移動平均線法則的研究之相關方法進行實證分析，結果說明了使用移動平 均線（MA）在這四個新興國家中皆具有預測能力，移動平均線（MA）是有用的，可 幫助投資人獲取超額報酬。
Marshall and Rochester（2005）針對紐西蘭股市的股市資料為樣本，研究時間區 間為1970至2002年之股市資料，使用移動平均線（MA）跟區間突破法來探討技術交 易策略是否可行，是否可創造獲利機會，實證結果顯示，利用移動平均線（MA）跟 區間突破法在紐西蘭股市是無效的，無法為投資人創造獲利。
Hsu and Kuan（2005）以簡單交易法、反向交易法和混合交易策略作為股價買入、
賣出的依據，以1989年到2002年間之道瓊工業股價指數、S&P500指數、那斯達克
（NASDAQ）和羅素2000（Russell 2000）等四大指數的日資料為樣本。他將市場區分 為成熟市場（道瓊工業股價指數、S&P500指數）、新興市場（那斯達克（NASDAQ）
和羅素2000（Russell 2000）），在考慮交易成本的情況下進行操作加以統計分析，得 到以下結論：成熟市場，無法獲得超額獲利，新興市場可獲得超額獲利，混合交易策 略可提升操作績效；市場效率性與市場成熟度有關。
Tsang and Chong（2009）以移動平均線（MA）結合能量潮（OBV）搭配出四種交 易策略，用這些交易策略來測試英、美、德、法、台灣、香港和中國等七國股票市場 指數，研究結果表示台灣、香港和中國的股票市場能獲得超額獲利。
Chong Li and Kong（2011）研究整合移動平均線（MA）和能量潮（OBV），設定 五種交易策略，以年化報酬率方式來探討技術分析是否具獲利能力，及技術分析投資 績效是否優於買進持有策略，研究標的為在美國交易所上市之30檔ETF，其研究結果 證明技術分析有獲利能力也優於買進持有策略。
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二、國內文獻回顧
蔡宜龍（1990）以隨機指標（KD）、能量潮（OBV）、停損轉向操作（SAR）、
6日搭配13日的相對強弱指標（RSI）、乖離率指標（BIAS）、指數平滑異同移動平均 線（MACD）、威廉指標（WMS%R）等技術分析來研究，以台灣證券交易所的110 檔股票為研究標的樣本；研究時間區間自1986年8月到1989年12月，其研究結果顯示，
若考慮交易成本，以隨機指標（KD）、動能指標、停損轉向操作（SAR）、指數平 滑異同移動平均線（MACD），當做買賣決策考量之依據，投資績效優於買入持有策 略；不建議使用相對強弱指標（RSI）、乖離率指標（BIAS）。
蘇子龍（1992）研究標的以1987到1991年之台灣加權股價指數，選擇二種技術分 析進行研究，乖離率指標（BIAS）與威廉指標（WMS%R），研究結果顯示，二種指 標皆無效。
高梓森（1994）則是以隨機指標（KD）、趨勢指標（DMI）、相對強弱指標（RSI）、
指數平滑異同移動平均線（MACD）、CRISMA等五種技術分析指標從事研究，以台 灣證券交易所的98檔股票為研究樣本，研究時間區間：1987年1月至1994年1月，研究 結果顯示，考慮交易成本後，在1987年至1992年間，指數平滑異同移動平均線（MACD）、 趨勢指標（DMI），作為投資買賣決策有效，但1993年貣，僅趨勢指標（DMI）有效 其它技術指標無效。
辜麗娟（1996）使用寶塔線法（TOWER）、合併寶塔線及相對強弱指標（RSI）、
合併黃金交叉及死亡交叉等三種方法，和買進持有策略比較，以台灣證券交易所的27 種股票為標的，研究時間區間為1990年至1994年，研究結論為，在考慮交易成本下，
三種技術分析方法皆無法優於買進持有策略。
文揚彬（1996）以台灣證券交易所隨機選取40家上市公司股票，研究時間區間為 1993年至1995年，分別以基本分析，使用指數平滑異同移動平均線（MACD）、趨勢 指標（DMI）、威廉指標（WMS%R）和能量潮（OBV）指標四種技術分析方法，在
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考慮股票股利、現金股利與交易成本之下，區分為A、B、C 三期，進行買賣模擬分 析；研究結果顯示，以三個期間平均而言，以技術指標為買賣決策優於買入持有策略。
賴宏祺（1997）以台灣加權股價指數、五個產業分類指數為研究標的，1987年至
賴宏祺（1997）以台灣加權股價指數、五個產業分類指數為研究標的，1987年至