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第五節 研究期間與樣本選取
一、 研究期間
我國自 2005 年 1 月 1 日強制性財務預測制度廢除後，公司召開法人說明 會之風氣才較為盛行，故法人說明會資料之取得上，也自該時間點後才較為容易，
因此，本研究期間為 2005 年 1 月 1 日至 2011 年 12 月 31 日。
二、 資料來源
法人說明會宣告之資訊包括量化財務資訊以及非量化的非財務資訊，而其所 使用之資料來源各
別如下：
1. 財務資訊方面：
(1) 法人說明會之財務資料：公開資訊觀測站「公司治理─法人說明會一覽 表」
(2) 財務分析師盈餘預測資料：台灣經濟新報資料庫(TEJ)。
2. 非財務資訊方面：
(1) 召開法人說明會後之新聞報導：知識贏家資料庫。
三、 樣本選取
本研究以我國半導體產業供應鏈中所有上、市櫃公司為研究對象，召開法人 說明會之事件日期則取自台灣經濟新報資料庫(TEJ)，再自行與公開資訊觀測站 中的「召開法人說明會日期」進行比對。然後再經由台灣經濟新報資料庫「TEJ Company DB」中公司基本資料裡主要產業之比重，依據工研院(IEK)的台灣半導 體分工架構區分出其在半導體供應鏈中所隸屬階層，分別定義為上游 IC 設計業 者、中游 IC 製造業者和下游 IC 封測業者，並排除已轉型且最高產品比重非半導 體產業相關公司，因此，共計 130 家公司。(見下表 3-1)
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表 3- 1 半導體供應鏈公司分配表 半導體供應鏈
中所屬階層 上市櫃公司家數 占比
上游 69 53%
中游 36 28%
下游 25 19%
已轉型 (3) -
共計 130 100%
而法人說明會的量化財務預測資料，主要是參閱公開資訊觀測站「公司治理
─法人說明會一覽表」中，半導體供應鏈公司過去已召開之每季法人說明會簡報 檔，由於法人說明會屬自願性揭露，因此各家揭露內容多有所不同，經本研究歸 納整理過後，可以發現銷售收入、銷貨成本、毛利率、營業費用和營業利益為大 多公司共同揭露項目，因此，若公司法人說明會中直接揭露預期營業淨利數字時，
本研究直接以該揭露之預期營業淨利數字做為預測營業淨利。若公司法人說明會 中沒有直接揭露預期營業淨利之數字，則本研究以法人說明會中所揭露的相關財 務數字或財務比率(銷售收入、銷貨成本、毛利率、營業費用)來進行預測營業淨 利的推算8。此外，刪除資料不全之法人說明會事件。接著比對當期之盈餘宣告 日與法人說明會召開日期，刪除於當期盈餘宣告日後召開之法人說明會事件。(見 下表 3-2)
8 例如 X 公司當期法人說明會中僅揭露預計下季毛利率為 20%，則以去年相同預測期間之營收 (eg:$100)和營業費用(eg:$10)，設算出下期預測之營業利益為$100*20%－10＝$10。
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表 3- 2 2005 年至 2011 年我國半導體供應鏈法人說明會事件量化樣本次數表 Panel A 包含量化財務預測資訊之法人說明會事件樣本篩選表
說明 觀察值
召開法人說明會之樣本(包含本業季盈餘資訊) 1368
減：資料不全者 (476)
減：召開法人說明會日期大於當期盈餘宣告日者 (313)
觀察值合計 579
Panel B 有效法人說明會事件樣本之所屬供應鏈分配
上游─IC 設計業者 279
中游─IC 製造業者 300
觀察值合計 579
至於非財務資訊，由於從公開資訊觀測站找到的國內半導體產業供應鏈上市 櫃公司的簡報內容大部份均為財務資訊，鮮少有非財務資訊，如未來展望及未來 營運狀況等。但因為法人說明會主要對象為分析師、法人和新聞媒體，因此，通 常隔日會有當次法人說明會之相關報導。而此部分正好補足當次法人說明會的非 財務資訊(包含口頭問答等)，因此得以作為續後研究之樣本，其蒐集步驟主要為 先從台灣經濟新報資料庫(TEJ)中找出召開法人說明會日期，再利用知識贏家資 料庫搜尋個別公司當次所召開之法人說明會相關新聞等非財務資訊。此外，排除 於召開法人說明會日期後七天以上之財務化資料，總計有效筆數為 528 筆(表 3-3)。
表 3- 3 2005 年至 2011 年我國半導體供應鏈法人說明會事件非量化樣本次數表
說明 觀察值
召開法人說明會之事件樣本數 1484
減：該次法人說明會無相關新聞 (802)
減：距離召開法人說明會日期，超過一星期的新聞資料 (154)
有效筆數合計 528
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假說 2：供應鏈上、下游關係距離與供應鏈下游分析師參考上層法人說明會資 訊並調整盈餘預測程度之關聯(N＝13011)
變數 平均數 中位數 標準差 最小值 最大值
REF -0.148 -0.062 1.175 -10.840 3.678
△OI 1.537 0.073 6.695 -26.452 78.193 TEXT 0.404 0.000 0.484 0.000 1.000 LEVEL 0.227 0.000 0.419 0.000 1.000
△OI×TEXT 1.228 0.000 5.930 -11.664 78.193 SIZE 18.152 18.101 1.383 14.692 21.351 MBK 2.121 1.910 1.020 0.400 6.170
EI -0.064 -0.094 3.010 -25.000 20.125 LOSS 0.223 0.000 0.416 0.000 1.000 假說 3：供應鏈下游公司分析師之國籍對上游關聯公司法人說明會資訊的參考 程度 (N＝15763)
變數 平均數 中位數 標準差 最小值 最大值
REF -0.187 -0.111 1.101 -10.840 3.713
△OI 1.426 0.144 5.981 -26.452 78.193 TEXT 0.366 0.000 0.477 0.000 1.000
AN 0.692 1.000 0.462 0.000 1.000
△OI×TEXT 0.965 0.000 4.908 -11.664 78.193 SIZE 18.200 18.022 1.363 14.692 21.351 MBK 2.213 1.930 1.040 0.400 6.170
EI -0.100 -0.135 2.960 -25.000 20.125 LOSS 0.205 0.000 0.40 0.000 1.000
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二、 相關係數
由表 4-2 中可知，Panel A 的主要變數，預測營業淨利成長率(△OI)和分析師 盈餘預測修正幅度(REF)的相關係數為 0.138，和預期方向相同，在 Panel B 中的 法人說明會新聞消息(TEXT)和分析師盈餘預測修正幅度(REF)的相關係數為 0.206，和預期方向相同。Panel A、Panel B 和 Panel C 中，除了成長機會(MBK) 和公司規模(SIZE)外，其餘控制變數間的相關係數皆不超過 0.4。Panel D 中，除 了成長機會(MBK)和報導淨損失(LOSS)之相關係數為-0.48 外，其餘控制變數間 的相關係數亦不超過 0.4，推估共線性問題並不嚴重，不會影響多元迴歸模型之 實證結果。
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第二節 實證結果
一、 假說 1 實證結果分析
假說 1a 係測試半導體供應鏈中，下游公司財務分析師參考上游關聯公司召 開法人說明會所宣佈之預測財務資料並調整對公司盈餘預測的程度，表 4-3 為實 證之結果。表 4-3 顯示，上游關聯公司法人說明會所宣佈之預測營業淨利成長率 (ΔOI)係數為 0.0271，t 值為 22.16，與預期方向相同，且達到 1%顯著水準，顯示 出上游關聯公司法人說明會釋放之預測財務資料，與下游公司分析師盈餘修正幅 度成正向關係。當上游關聯公司法人說明會預估未來營業淨利成長，下游公司分 析師亦會將其對公司之盈餘預測向上修正。
表 4-3 中，公司規模(SIZE)之係數為-0.0372，t 值為-7.43，與預期方向相同 且達 1%顯著水準，顯示出當公司規模大小與分析師參考法人說明會的程度呈現 負相關，當公司規模越大時，分析師易取得較多資訊且盈餘預測之準確性相對較 高(Barron, O. E., D. Byard, c. Kile, and E. J. Riedl. 2002；Duru and Reeb 2002)，所 以參考上游關聯公司法人說明會揭露資訊的程度較低，作出的盈餘預測修正幅度 也較低。
成長機會(MBK)之係數為-0.1476，t 值為-21.83，與預期方向相同且達 1%顯 著水準，顯示出成長型公司較易吸引分析師去進行分析，且分析師會蒐集較多之 資訊而使盈餘預測誤差較小，當上游關聯公司法人說明會釋放好消息時，對分析 師來說這並非唯一之參考依據，所以分析師之盈餘預測修正幅度越小。
盈餘波動率(EI) 之係數為-0.0319，t 值為-16.82，與預期方向相同且達 1%顯 著水準，顯示盈餘波動率越大之公司，分析師易收集其他補充資訊，以維持財務 預測的準確性，對公司法人說明會資訊參考程度較低，預期財務分析師盈餘預測 修正幅度與盈餘波動率呈現負相關。
報導淨損失(LOSS)之係數為-0.2845，t 值為-14.26，與預期方向相同且達 1%
顯著水準，顯示出分析師易因去年同期之虧損而對本期持保守態度，對於公司本
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Adj R-squared
0.0476法人說明會內容除了量化財務預測資訊外，亦包含其他對未來產業前景看法 或新技術發表等非量化的非財務資訊。在表 4-4 中，法人說明會宣佈之預測營業 淨利成長率(ΔOI)係數為 0.0265，t 值為 7.67，與預期方向相同，且達到 1%顯著 水準，法人說明會新聞消息(TEXT)係數為 0.3844，t 值為 18.39，顯示供應鏈上 游關聯公司法人說明會所宣佈預測財務及非財務資料，被供應鏈下游公司分析師 參考的程度高，與分析師作出的預測盈餘修正幅度呈現正相關。預測營業淨利成 長率和法人說明會新聞消息的交乘項(ΔOI×TEXT)係數為-0.0005，t 值為-0.13，未 達顯著水準，顯示當供應鏈上游關聯公司法人說明會的財務資訊與法人說明會新 聞消息一致時，對財務分析師並沒有產生增額效果。
公司規模(SIZE)之係數為 0.0052，t 值為 0.68，未達顯著水準，推估可能因 為有法人說明會相關新聞消息的公司皆為規模較大之公司，導致公司規模之結果 不顯著。
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表 4- 4 假說 1b 迴歸實證結果 假說 1b 之迴歸結果
REF
j,t=β
0+β
1△OIi,t+β
2TEXT
i,t+β
3△OIi,t×TEXTi,t+β
4SIZE
j,t+β
5EI
j,t+β
6MBK
j,t+ β
7LOSS
j,t+ε
j,t (模型 1.2)變數 預期符號 係數 t 值
Intercept 0.2353 (1.73)
測試變數
△OI ＋ 0.0265 (7.67)***
TEXT ＋ 0.3844 (18.39)***
△OI×TEXT -0.0005 (-0.13)
控制變數
SIZE － 0.0052 (0.68)
MBK － -0.2616 (-22.01)***
EI － -0.0682 (-20.64)***
LOSS － -0.5508 (-19.53)***
樣本量 13011
Adj R-squared
0.1230‧ 國
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二、 假說 2 實證結果分析
假說 2 係測試供應鏈上、下游關係遠近，與供應鏈下游分析師參考上游公司 法人說明會所宣佈之預測財務資訊或非財務資訊後調整盈餘預測的程度。
表 4-5 顯示，法人說明會宣佈之預測營業淨利成長率(ΔOI)係數為 0.0294，t 值為 8.51，與預期方向相同，且達到 1%顯著水準，法人說明會新聞消息(TEXT) 係數為 0.3388，t 值為 14.01，達到 1%顯著水準，顯示供應鏈下游公司分析師參 考上游關聯公司法人說明會所宣佈預測財務及非財務資料的程度高，且作出的預 測盈餘修正幅度與之呈現正相關。
供應鏈中公司階層數(LEVEL)係數為 0.3789，t 值為 12.10，為正相關且達 1%
顯著水準，顯示在半導體供應鏈中，法人說明會資訊在供應鏈中傳遞的距離越長，
其資訊垂直移轉偏離的效果越強，下游分析師參考上游關聯公司法人說明會資訊 做出的盈餘預測修正幅度較大。而供應鏈中公司階層數與預測營業淨利成長率的 交乘項(ΔOI×LEVEL)係數為-0.0123，t 值為-3.25，達到 1%顯著水準，當供應鏈 下游公司跟上游公司關係距離越遠時，上游關聯公司釋放的樂觀預期財務訊息，
在經過中游公司吸收後，下游公司所能賺取的利潤可能較低，因此，下游公司分 析師對公司之盈餘預測修正幅度反而會較低。供應鏈中公司階層數與法人說明會 新聞消息(TEXT×LEVEL)係數為 0.1013，t 值為 2.11，達到 1%顯著水準，顯示上 游關聯公司釋放的樂觀預期非財務訊息可能包含了整個產業的前景等資訊，因此，
關係距離較遠的之下游公司分析師依然會向上修正其對公司之盈餘預測。