以 CSR 報告書的出具與否作為社會責任的衡量指標，其編制與發行可能不夠 客觀，因而可能造成實證結果之偏頗，因此本節將社會責任績效衡量改為以是否發 行依循 GRI 準則，或經第三方認證的 CSR 報告書為虛擬變數。現金持有模型及現 金價值模型的實證結果分別彙整於表 12 第（1）欄及表 13 第（1）欄。如表 12 第
（1）欄所示，當用經過認證的 CSR 報告書做為社會責任績效衡量的依據時，社會 責任績效較佳的企業相較於較差者多持有 1.8%的現金，與第二節的結果相同，符 合假說一 a；而根據表 13 第（1）欄結果，若企業發行經認證的 CSR 報告書時，
相較於未發行的公司，現金增加 1 元，價值會減少 0.330 元，符合假說二 b，亦與 第三節的結果相同。根據表 12 第（1）欄及表 13 第（1）欄結果，CSR 報告書的 主觀與否，應不對結果造成偏頗。
再者，為了避免第二節及第三節的結果受到報告書強制發行與否的影響，因此 刪除 2015 及 2016 強制編制 CSR 報告書的產業，只留下自願出具 CSR 報告書的產 業，作為衡量樣本，現金持有的結果彙整於表 12 第（2）欄，而現金價值的結果彙 整於表 13 第（2）欄。根據表 12 第（2）欄的結果，自願投入社會責任的企業相較 於未投入的企業，其現金持有亦多了 1.7%，該結果符合假說一 a，與第二節的結果 相同，顯示前述實證結果具有穩健性。而依照表 13 第（2）欄所示，自願出具 CSR 報告書者的現金價值相較於未出具者將減少 0.445，與前述第三節結果相符，符合 假說二 b，說明報告書的強制發行與否，對實證結果不會造成過大影響。
此外，為了解決企業社會責任與現金持有或現金價值之間可能存有的內生性 問題，因此本節利用兩階段最小平方法，對於現金持有及現金價值進行額外的穩健 性測試。本研究根據過去文獻選擇同產業（扣除自己）企業社會責任報告書出具之 比例作為工具變數，現金持有的迴歸實證結果與現金價值的實證結果分別彙整於 表 12 第（3）、（4）欄及表 13 第（3）至（5）欄。
表 12 第（3）欄、第（4）欄分別為現金持有模型兩階段最小平方法第一階段 與第二階段之結果；第一階段以是否出具報告書的虛擬變數為應變數，表 10 第（3）
欄顯示同產業出具報告書的比例與是否出具報告書的虛擬變數相關性高，為 0.967，
隱含企業從事社會責任與否，受到同產業其他競爭對手的投入影響，同產業出具 CSR 報告書的比例為適合之工具變數；表 12 第（4）欄則為第二階段之結果，當 排除了內生性的影響之後，從事社會責任之企業其現金持有的比例更為上升，從基 準模型的 2.1%上升至 3.5%，約為原有的 1.5 倍之多，隱含出具 CSR 報告書的公司 相較於未出具之公司，將會多持有一億八千兩百萬的現金，符合假說一 a。
表 13 第（3）欄、第（4）欄則分別為現金價值模型兩階段最小平方法第一階 段之結果，第（5）欄則為第二階段之結果，根據表 13 第（3）、（4）欄之結果，
產業平均發行 CSR 報告書比例亦與企業是否出具 CSR 報告書高度正相關，而用工 具變數產生的交乘項亦與原交乘項高度相關；而當以產業平均發行企業社會責任 報告書作為工具變數，使得企業社會責任衡量變數與公司價值不具內生性關係以 後，表 13 第（5）欄迴歸結果顯示從事企業社會責任對現金邊際價值的影響更為重 要，從原本基準模型的-0.427 變成約 7.5 倍的-3.231，因此實際上從事企業社會責 任對現金持有邊際價值的負向影響更為巨大，結果符合假說二 b。
本研究利用不同社會責任衡量方法、樣本劃分及工具變數進行額外的穩健性 檢測，使得迴歸結果不受主觀性、強制性、內生性問題影響。綜合前述所論，社會 責任對現金持有或是現金價值的影響，在處理上述問題前後，並未造成影響方向的 改變，只有影響程度的不同，因此本研究之結果具有穩健性，應可作為企業之參考。
表 12 現金持有模型穩健性測試
Verify Rule out 2SLS-1st 2SLS-2nd
Variable (1) (2) (3) (4)
表 13 現金價值模型穩健性測試
dcashcsriv -0.261 0.735***
(-1.23) (17.51)