公司策略投資之管理架構

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第三章 公司長期營運資金籌資工具評估

企業的存在皆是以長期永續經營為目標，因此必須不斷的增強企業的競爭優 勢及創造利潤，而企業想要持續不斷的成長與發展，需要進行研發新產品或是找 尋新的投資機會，並經由資本預算程序來評估投資機會成功的可能性。研發新產 品或是新的投資機會多是屬於長期性的資本支出，其投資金額龐大，投資回收期 間長，通常為公司帶來深遠的影響，而且新產品或是新投資機會都具有高度的風 險及不確定性。企業運用資本預算方式來評估這些專案的財務價值，並且進一步 評估與企業的發展策略是否能夠配合，目的在避免浪費企業有限的資源或是造成 企業資金周轉不靈的現象產生。

以台灣的電子產業舉例，電子企業的策略投資不外乎就是擴充現有產品的產 能或是增加現有產品的銷售通路，或是為了生產新產品投入機器設備的資本支出 及進行新市場的開發。但由於科技革新的速度越來越快，促使電子產品的生命週 期越來越短，且現在要面臨的不單是國內的競爭廠商，同時也要面臨全世界的競 爭威脅，因此可見企業的策略投資決策非常重要。

隨著國內資本市場規模擴大，金融市場開放及政府持續推動金融市場國際化 的策略下，國內上市櫃公司籌措資金的方式已不再侷限於發行新股或是發行普通 公司債，其中企業採用發行可轉換公司債籌措資金最為頻繁，因此可轉換公司債 已經成為國內上市櫃公司策略投資決策中，籌措長期營運資金非常重要的工具。

接下來就針對企業的策略投資的管理架構及公司長期資金的籌措工具進行分 析。

3.1 公司策略投資之管理架構

策略投資目的在協助企業達成長遠目標，企業必須要有一套策略投資的管理 架構，以擘劃企業之遠景，研究規劃具有附加價值之投資專案，評估有附加價值 的投資專案，執行所規劃的投資計畫，並且能夠定期檢視其成效。

資本市場發達的國家，企業會依照其公司發展之狀況、投資計畫之規模、風 險考量程度、籌資成本的多寡及市場交易情形，來選擇不同的籌資工具來籌措所 需資金，以符合企業中長期之發展計畫。企業投資的資金來源分為兩種：第一是 外部資金，第二是以企業內部的保留盈餘轉為股本後進行轉投資。外部的資金籌 措可分為間接融資的銀行借款、聯貸及發行商業本票等，直接融資的部分則有現

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金增資發行新股、特別股、普通公司債及可轉換公司債等。每一種工具都有其不 同的優點與限制，依照融資順位理論(pecking order theory)，企業融資以內部 資金為最佳選擇，若是向外部融資，則是舉債優於權益融資。王嘉雯(2003)「台 灣上市公司海內外有價證券融資方式對其股價影響之研究」，比較四種融資方式，

其中現金增資之融資方式被投資人視為有利的資訊，進而反應在股價上揚。發行 國內可轉換公司債對發行公司股價有顯著且正面的影響，此一結論符合

Jensen(1986)之自由現金流量假說，認為發行公司若增加舉債比例使自由資金流 量(Free cash flow)減少，可降低股東與經理人間之代理問題，市場上對債券之 發行視為公司利用負債的能力提升，因此發行可轉換公司債其股價反應較普通股 為佳。

所以當企業長期負債金額較高時，若有資金需求時應以現金增資發行新股以 降低財務槓桿；而當企業長期負債金額較低時，可藉由發行債券，以維持良好之 資本結構，且企業也不得不維持良好之目標資本結構，當然必須視企業所處之產 業或是景氣循環位置而有所不同。若財務槓桿度太高，企業發債募集資金利息費 用會較高，總體利息負擔過重，辦理銀行貸款時會對財務結構有所要求，且面臨 較差的財務結構，承銷商不願承接籌資案件發行，對企業來說才是最大的問題。

以下就目前國內較常採用與股權相關的長期資金籌措管道，就財務面、股東權益 及經營權的影響各方面來進行比較。

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批訂單湧入超出生產能力範圍，則需擴廠因應，資金不足常常會變成擴廠時的問 題。此類小型公司若發行普通公司債，其利率通常較高且比較不受投資人青睞。

但另一方面來說，若此類公司承接訂單狀況良好，業績能隨擴廠投資而呈現上升 的趨勢，因此發行可轉換公司債比較容易獲得投資人認購的意願。

2. 營業風險較高的公司

高風險伴隨者高報酬，對營業風險高的企業來說，若要吸引投資人進行投資，

要付出的成本也相對很高，例如發行普通公司債或是辦理銀行借款，要出的利息 會比一般營運正常的企業高出很多。因此若發行可轉換公司債，可透過所隱含的 股票買進選擇權，提高投資人參與的意願，使營運資金可順利募集，並可有效降 低公司的舉債成本。這類公司多為高負債的企業，可轉換公司債的利息支出較普 通公司債及銀行借款為低，相對減少舉債的成本。若未來股價上漲，可轉換公司 債轉換為股本後，則可改善公司的財務結構。

3. 不想快速膨脹股本的公司

若企業不想股本快速膨脹稀釋每股盈餘，發行可轉換公司債是最佳的選擇，

個別投資人會因各自考量的不同，選擇轉換的時點也都不盡相同，因此可轉換公 司債的轉換都是漸進式的轉換，股本膨脹的速度相較於現金增資是慢得很多。

3.3.2 發行可轉換公司債的時點考量 1. 發行公司所處的發展階段

一般來說，企業透過研發利基型商品，獲得客戶的青睞後，接下來就要面臨 如何接下訂單的規畫，建廠或是營運資金的考量勢必列為第一優先，因此要在兼 顧公司業績發展，降低舉債成本，避免股本快速膨脹且能維持 EPS 的成長，企業 若處於這樣的高成長階段最適合發行可轉換公司債。

2. 經濟景氣波動大時

經濟景氣過熱時會導致通貨膨脹，降低債息的實質購買力，景氣衰退時又會 影響到企業配股配息的能力，在面對景氣波動速度快的情形下，投資人為降低投 資風險確保投資利益，會選擇進可攻退可守的可轉換公司債作為投資標的，因此 也是企業發行可轉換公司債的好時機。

3. 股市低迷時

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資本市場若面臨低迷不振的狀況時，發行公司股價亦可能處於相對低檔區，

此時若採現金增資發行新股，所發行的股數必須增加才能募集到所需資金，股本 膨脹大 EPS 會被嚴重稀釋。若發行普通公司債，其利息成本可能很高，利息支出 的負擔沉重，或是以低債息發行卻無法獲得投資人參與的興趣。若是發行可轉換 公司債，發行公司等於可用高於市價的轉換價格發行普通股，同時又可以較為低 廉的債息募集到所需的資金，且投資人也可預期將來有機會可將可轉換公司債轉 換為股票以賺取資本利得。

4. 同業發行的情況

國內上市櫃公司於募集資金時，常有一窩蜂的現象，同業可能會因為要增加 市占率而競相增資擴產，因此發行公司要發行可轉換公司債時要注意同一時間內，

是否有其他同業也辦理增資，是否會產生資金排擠效益的可能。

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第四章 可轉換公司債之發行實務

4.1 可轉換公司債定義及特性

4.1.1 何謂可轉換公司債

公司在發行公司債時，賦予債券購買人亦即投資人一個轉換的權利，與投資 人約定將來的一定時間內可以將所持有的債券轉換為普通股。因此可轉換公司債

（Convertible Bonds，CB）係為一種結合普通公司債與選擇權的金融商品，亦 為股權加債權的籌資工具。可轉換公司債投資人可在持有一定期間之後，選擇是 否依照轉換辦法中所約定的轉換比例，將可轉換公司債轉換為股票，轉換前投資 人可依其債券之特定，享有債券的固定票面收益，並可在到期時向發行公司要求 返還本金。轉換後即轉為持有發行公司股票，若股票市價與轉換價格間有價差，

投資人即可賺得資本利得。由於可轉換公司債賦予投資人一個轉換權，因此通常 來說票面利率較低，對發行公司而言，成本也較低。

4.1.2 轉換公司債主要條件

1 債券面額：依照中華民國法令規定，可轉換公司債的面額通常為新台幣 100,000 元整。

2 轉換價格：Convertible Price 意即約定好用多少的價格來換成一股。

在台灣一張可轉換公司債的面額為 100,000 元，若轉換價格為 50 元，

則表示一張可轉換公司債可以 50 元進行轉換，100,000/50=2,000 股，

可換得 2 張股票。轉換價格的決定是按照發行公司數日的平均市價，作 為基準價格，在乘上一個溢價比率後決定之，根據法令規定溢價率必須 在 101％以上。

3 反稀釋條款：反稀釋條款主要目的在於保護投資人的權益。當發行公司 股權比率發生變動時，就應該按照股權比率變動前的轉換價格進行等比 例的調整。如發行公司進行配股配息、辦理現金增資或是以低於每股市 價再次發行可轉換公司債時，都會按照其相對稀釋的比例來調整轉換價 格。

4 凍結期間：可轉換公司債於發行後一定期間內，投資人是不得申請轉換 為股票的，此一期間為凍結期，目前多數國內發行的可轉換公司債凍結 期間為一個月，法令規定最長為六個月。

5 轉換期間：投資人可行使將可轉換公司債轉換為發行公司股票權利之期

5 轉換期間：投資人可行使將可轉換公司債轉換為發行公司股票權利之期