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被要求履約的風險。
公式︰ PL=MIN(X－S＋p, p)
PL ︰到期損益；S︰到期指數；X︰履約價格；p︰權利金 4. 買入台指賣權(操作時機：交易市場強烈看跌)
對台灣加權股價指數後勢強烈看壞時，可選用此種策略；但投資人需付出權利 金以取得台指賣權，並可於股市劇烈下挫而賣權價格上揚時賣出以達獲利目的，或 於到期時以現金結算履約價格與市價之差額計算損益。
公式︰PL=MAX(X－S－p, －p)
PL ︰到期損益；S︰到期指數；X︰履約價格；p︰權利金
第四節 選擇權國內外相關文獻
有關選擇權國內外學者相關文獻著墨甚多，茲摘述部分探討選擇權的時間價值 的變化、選擇權的交易策略、隱含波動率與週選擇權之文獻於後：
一、選擇權時間價值
林宣君(2004)對台灣市場中個股型認購權證不同時點之時間價值變化程度，與可 能影響時間價值變化的因素進行探討，研究權證投資人購買權證之權利金即是包含 內含價值與投資人願意支付的時間價值兩部分。實證結果顯示：時間價值的多寡反 映投資人對於未來權證履約價格是否無限增加的看法，而在其他條件不變之下。距 到期時間越久之權證的價值應是越高。不過，是否時間越接近到期日時，投資人對 於時間價值的看法就會呈現單純線性下降的狀態。
林暉翰(2012)探討臺指選擇權時間價值之最適策略，實證獲知：應用波動率指數 對於判斷大盤有領先指標的特性，有助於判斷時間價值的變化。對大盤走勢判斷正 確可以大大增加獲利空間；對大盤走勢判斷錯誤時，則可以利用時間價值流失的特 性來降低虧損的程度，甚至轉虧為盈。
余遠鈞(2014)聚焦於台指近月選擇權之時間價值，內容包含時間價值衰減現象研
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究顯示 1.隨著交易日的減少，無論買權或賣權其時間價值衰減現象是顯著的。2.在時 間價值影響因素分析中，交易日、未平倉量、價格偏離值與價性等級對時間價值均 有顯著影響，其中交易日與價性等級為影響各契約選擇權時間價值的重要因素。3.以 價內、價外選擇權分析，交易日為交易價內選擇權的最重要指標；未平倉量與價格 偏離值對價外選擇權的影響明顯高於價內選擇權，為交易價外賣權的最重要指標。4.
在不同台股走勢期間，未平倉量與價格偏離值在台股大幅波動期間，對時間價值影 響明顯高於小幅波動期間。5.當價平選擇權發生時間價值大幅偏離時，因投資人預期 台股指數會上下大幅變動而付出高額的權利金。結論為台股指數變動幅度不如預 期，買方因此損失高額時間價值。而操作策略以賣出勒式與賣出跨式較佳，勒式策 略採用價差二檔或三檔為獲利最高之交易組合。賣出勒式與賣出跨式較適合在台指 選擇權時間價值大幅偏離時進行操作，賺取高時間價值耗損的利潤。
二、選擇權交易策略損益
胡僑芸(2003)針對台指選擇權 VIX 指數之編制與交易策略進行分析，應用波動 率的變化與特性作為交易訊號，並將其與交易策略相互結合，採取選擇權交易策 略，於開盤時賣出跨式策略而後於收盤時結清部位，經統計檢定的結果顯示無論交 易成本是否存在均無法獲得顯著的超額利潤，因此台灣的選擇權市場於研究期間是 具有效率。
楊懷慈(2008)研究台灣指數選擇權結算前之最佳獲利策略，擷取分析指數選擇權 交易資料，實證資料顯示：投資人宜以賣方角色參與結算，且以賣出組合策略為最 適策略。賣出勒式策略則為不判斷多空走勢下之最適策略，惟若能預先研判市場趨 勢，則賣出買權或賣權的單式策略優於賣出組合策略。
方艦騏(2013)利用買進買權、買進賣權、賣出買權、賣出賣權、買權空頭價差、
賣權多頭價差、買權多頭價差與賣權空頭價差八種策略績效，經實證分析後獲知以 賣出賣權策略的績效最穩定，而無論從價外四檔至價內四檔各績效都有一定的正成 長，其中價平賣權報酬率最高。其他週選擇交易策略績效則不穩定。
李孟萩(2015)以台股期貨及台指選擇權為例，研究分析掩護性買權之策略。
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經績效分析結果如下：1.夏普指數的結果顯示價外掩護性買權策略較價內策略佳，且 兩策略績效普遍勝過大盤報酬率指數，表示相對於大盤報酬率指數而言，每承擔一 單位總風險可獲得較高的風險溢酬。2.詹森指數的結果顯示，價外掩護性買權策略表 現優於價內策略，且兩策略的滾動式詹森指數顯著大於零，績效打敗大盤報酬率指 數。3.資訊比率的結果顯示，無論價外或價內掩護性買權策略表現皆不佳，無法賺取 顯著的主動報酬。
林柔萍(2015)探究台指選擇權隱含波動度價差之交易策略。研究顯示：1.當一方 選擇權相較於另一方選擇權價值被相對高估或低估。此時即進入市場買低賣高，賺 取其中的價差。在考慮保證金、交易成本的情況下，報酬仍然明顯高於大盤。2.當剩 餘交易天數介於 11~15 天建立部位，相較其他時段，可以獲得較高的報酬；而當隱 含波動度處於歷史高點時，建立部位，可以獲得的報酬最高。3.若買權或賣權隱含波 動度偏離其波動度均值過大時，即表示價格可能存在高估或低估。
王永安(2015)對台指選擇權賣出交易策略進行實證分析。研究分析結果如后：1.
在不採行輔助指標判斷趨勢多空下，以履約價、權利金及 Delta 值三種下單方式的最 佳賣出交易策略，賣出賣權策略較賣出買權策略與賣出選擇權組合策略佳。2.策略若 佐以判斷盤勢多空的輔助指標，則使判斷趨勢準確度達至約 5 成，但較無法提升各 策略績效。3.非對稱組合策略績效較對稱組合策略較佳。4.累積損益排名前三名是以 三種下單方式賣出深度價內的賣權，另長短期的報酬相差不大，表示這三種策略具 備相當高之穩定性。
三、波動率
Blair, Poon and Taylor (2001)運用 1987 年至 1999 年之 S&P100 指數日內報酬與 S&P100 指數選擇權隱含波動度資料，建構每日指數報酬之 ARCH 模型、每五分鐘 指數價格報酬高頻資料之 GJR 模型及以 S&P100 指數選擇權計算之每日隱含波動度 VIX 指數三種模型，比較何種模型對真實波動較具解釋能力。實證採用樣本外之波 動預測，分析結果發現隱含波動度指數之預測效果較其他模型為佳。
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權隱含波動性所計算之波動性指標 VIX(volatility index)方法，應用台指選擇權資料 模擬出波動性指數，並驗證此波動性指數對台灣加權股價指數未來實際波動率之預 測能力以及彼此間之變動關係。研究結果：1.以「使用各時點之買賣價平均，採用近 月與次近月份且距到期尚有 1 個交易日以上之臺指選擇權契約」計算所得之波動性 指標，對未來 10 個交易日實際波動率之解釋能力最高。2.同時期加權指數報酬率與 臺指選擇權波動性指標則呈現反向變動的關係。3.臺指選擇權波動性指數對加權指數 下跌的敏感程度大於其對指數上漲的程度。
劉宏軒(2008)以台灣股價指數選擇權市場為研究標的，探究隱含波動率指數的資 訊內涵與傳遞，研究顯示台指選擇權的買賣權內涵不同的資訊，買權波動率指數較 能代表市場未來的波動，而賣權波動率指數則在預測未來報酬率上有較好的表現，
其極高(低)值的確代表現貨市場的空頭(多頭)情勢。
郭玟秀、陳仁龍、邱永金(2010)應用臺指選擇權隱含波動率指標對真實波動率與 指數報酬的資訊內涵進行分析，研究發現：1.波動性指標(VIX)最能有效解釋未來真 實波動率且為正向關係。2.VIX 為指數的變動對股價指數報酬同期變動皆為負相 關。3.隨著計算期間的增加，當探討之資訊越多，波動率指數對股價指數未來的波動 性及同期報酬的解釋能力越佳。
林士權(2004)探討到期日(time to maturity)、成交量(volume)與台指選擇權報酬率 (future return)有可能影響隱含波動度大小之變數，以台灣加權股價指數選擇權(TXO) 之價平買權隱含波動性與價平賣權隱含波動性做合理推估。實證分析發現：1.買賣 權之隱含波動度與到期日呈現負向關係。2.買賣權則與選擇權交易量呈現顯著的負向 關係。3.價平買權之隱含波動度與台指選擇權報酬率呈現負向關係，但價平賣權隱含 波動性方面，其隱含波動度則與台指選擇權報酬率無顯著的關聯性。
陳宛頤(2014)使用馬可夫移轉變異數模型探討台指選擇權之買權的波動性。實證 結果獲知當樣本落在高波動率區間上時，會對應著重大事件的發生，亦即當樣本落 在低波動率區間上時，會對應著投資人傾向將台股指數的上漲或下跌視為超漲或超 跌，而賦予台指選擇權之買權負的時間價值。
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向上(2014)導入週選擇權的波動率指數的期限結構的變化，針對週選擇權的波動 率指數和 S&P500 指數之間是否會呈現更為明顯的負相關程度進行研究；最後探究 其對於未來實際波動率的預測能力。分析結果獲知週選擇權波動率指數的期限結構 發生改變；且與 S&P500 指數之間呈現負相關且對未來實際波動率的預測能力皆有 所提升。
林敬偉(2014)運用 2003 年到 2012 年之台指選擇權賣權隱含波動率資料進行統計 分析。統計模擬發現：1.當加權指數大跌時，台指選擇權賣權隱含波動率有明顯的上 升趨勢。2.隱含波動率大於前 12 個月平均時，則買進的策略，其投資效果最佳。3.
隱含波動率越大代表市場投資人願意進行避險的心態與需求越強烈。
四、週選擇權
四、週選擇權