非線性模型應用於匯率的相關文獻

許多匯率決定理論之實證文獻分別指出，若市場上存在著交易成本、交易者普遍 使用技術分析、政府干預，則使匯率決定模型中之均衡匯率偏離可能出現非線性的調 整行為。Dumas（1992）使用國際資本市場均衡模型，其考慮國家及運輸成本因素，

分析實質匯率偏離 PPP 的動態調整過程，實證結果指出實質匯率呈現非線性均數回復 現象。Taylor and Allen（1992）則指出匯率和經濟基要變數可能呈現非線性關係之另 一種解釋，即外匯市場上的交易者普遍使用技術分析的現象。其研究指出當匯率大幅 波動時，使用技術分析的交易者，因可以及時得知市場價格之動態走向，而對價格走 勢產生直覺反應，進而做出買賣決策，又因外匯市場投資人之異質性（Hetergenity）， 所以投資人會有不一樣的投資策略反應，故會造成匯率與經濟基要變數呈現非線性關 係。上述觀念在 MacDonald and Taylor（1993） 亦獲得證實，在該文中其利用 Campell-Shiller（1987）之檢定方法，實證結果發現，理論上的偏離值並不完全反應出

實際上的偏離值，表示名目匯率偏離經濟基要的值之波動並不能完全反應出匯率變 動，其認為有可能是投資人使用技術分析所致，且指出匯率和經濟基要變數可能存在 著非線性的關係，而難以用一般線性模型來探討。而 Taylor（2001）則在實證結果指 出當實質匯率偏離均衡的程度越大，政府的干預也會隨之加大，導致有非線性均數回 復的現象，但在正負 3.5%的偏離程度內，政府的干預則會造成不穩定的偏離走勢。

上述之文獻指出匯率與經濟基要有可能呈現非線性的關係，而今大部份文獻皆著 重於其偏離均衡的非線性動態調整上，尤其以應用 STAR 模型來探討實質匯率偏離 PPP 的動態調整最為普遍。如 Michael et al.（1997）檢定在兩次世界大戰期間美元對 法國法郎、馬克對美元、馬克對法國法郎、法國法郎對英鎊、美元對英鎊和馬克對美 元六種匯率間，實質匯率朝向購買力平價說之動態走勢。其實證結果顯示實質匯率偏 離 PPP 的現象呈現非線性調整走向，其認為此可能是市場上存在著交易成本所引起的 現象，而實質匯率偏離 PPP 的調整在交易成本內呈現單根走勢，但是當偏離程度超過 交易成本時，呈現均數回復的現象（mean reversion）。一樣地，Chen and Wu（2000）

亦應用 STAR 模型分析台灣、日本、美國之間實質匯率偏離購買力平價說的非線性調 整行為，得出與 Michael et al.（1997）類似的結論。而 Taylor et al.（2001）也應用 STAR 模型研究美國對英國、德國、法國、日本實質匯率偏離 PPP 的調整走勢，而不同於以 往的研究是作者經濟基要，指匯率之基本面，一般而言有貨幣供給、所得、利率、物 價等。使用蒙地卡羅模擬，比較在指數型平滑轉換自我迴歸模型下，單變量的單根檢 定和多變量單根檢定，發現單變量單根檢定（univariate unit root tests）的檢定力比多變 量單根檢定（multivariate unit root tests）還要來的低，解決了長久以來文獻中指出實質 匯率非定態的迷思。作者也發現非線性均數回復的現象且計算半週期（half-life），發 現實質匯率偏離 PPP 模型的收斂速度比 Rogoff（1996）所記錄的收斂速度還要來的快，

解決實質匯率均衡調整收斂緩慢的問題。

除了上述應用 STAR 模型來探討實質匯率偏離 PPP 的動態調整，一些文獻亦應用 STAR 模型，探討名目匯率偏離貨幣基要的動態調整走勢、實質有效匯率的調整走勢，

此外，也有以時間趨勢為轉換變數的 STAR（Lin and Terasvirta,1994）探討政府重大政 策或金融重大事件對匯率影響。如 Taylor and Peel（2000）以貨幣學派模型為基礎，探 討在浮動匯率期間名目匯率偏離貨幣基要的動態調整走勢，使用的方法為 STAR 模 型，檢定出來的形式皆為指數函數，研究的國家為美國、英國、德國，在此研究中亦 發現名目匯率偏離貨幣基要的走勢有均數回復的現象，而且當匯率偏離基要過大時，

調整至貨幣基要均衡的速度會增加。而 Sarantis（1999）應用 STAR 模型分析十個主要 工業國家的實質有效匯率的動態走勢，分析的期間為 1980 年至 1990 年，實證結果顯 示有八個國家的實質有效匯率呈現非線性走勢，而其中法國、比利時、德國為對數型 平滑轉換形式，而其他五個國家，加拿大、義大利、日本、英國和美國則為指數型平 滑轉換形式，而瑞士和荷蘭則無法拒絕線性的虛無假設，且由所估計的調整速度得知 實質有效匯率在不同區域的轉換速度非常緩慢。Yang（2002）則採取以時間趨勢為轉 換變數的 STAR（Lin and Terasvirta,1994）研究政府重大政策或金融重大事件對美日匯 率影響，其實證結果為 1985 年廣場協議對美日匯率之收斂速度有顯著影響。

有些文獻則使用不同的物價指數來探討實質匯率朝向 PPP 均衡的動態調整過程，

如 Baum et al.（2001）同時採用消費者物價指數（CPI）及躉售物價指數（WPI），分 析與美國有貿易往來的主要國家，包括加、德、英、法、義、日、比利時、丹麥、盧 森堡、荷蘭、挪威、瑞士、瑞典、芬蘭、希臘、葡萄牙、西班牙，其實證結果發現有 回復均值的現象，即當實質匯率偏離 PPP 均衡愈大時，則回復均數的現象會愈明顯，

且由衝擊反應函數也得到一致的結果，其亦指出在布列敦體制後，長期 PPP 的收斂速 度非常的緩慢。一樣地，Sarno and Chowdhury（2003）則指出消費者物價指數（CPI）

中包含較多比例的非貿易財部份，可能為造成長久實質匯率偏離 PPP 的原因。故在該 文中其自行計算將非貿易財部份降至最低比例的物價指數，在此研究稱為其他物價指 數（Alternative Price Index , API），應用 STAR 模型來探討實質匯率偏離 PPP 的調整程 序，並比較以 API 及 CPI 為物價指數時，其調整程序有何異同，指出以 API 計算出來 的實質匯率比 CPI 計算出來的實質匯率具有更明顯的非線性均數回復的現象，並指出

這有可能是 CPI 包含較多比例的非貿易財部份所形成的結果。

在 STAR 模型之預測能力上，亦由少數文獻所探討，例如 Sarantis（1999）比較 STAR 模型、馬可夫轉換（Markov switching）模型和隨機漫步模型之預測能力，發現 STAR 模型樣本外預測比馬可夫轉換模型還要來的準確，但不如隨機漫步模型。而 Kilian and Taylor 透過拔靴法（Bootstrap test）探討 STAR 模型和隨機漫步模型的預測 能力，整體而言 STAR 模型之長期預測能力，在樣本內的預測能力較隨機漫步模型好，

但在樣本外的預測能力，則不然。其結論指出縱使有非線性均數回復的現象，但名目 匯率的預測依然是難以捉摸。

相較於以上 STAR 模型的應用，亦有一些文獻發展出非線性定態的檢定方法，指 出若時間序列具有非線性的動態走勢時，則傳統的單根檢定會有較低的檢定力。如 Kapetanios、Shin and Snell（2003）其透過蒙地卡羅模擬（Monte Carlo simulation）指 出其推導之指數平滑轉換自我迴歸模型（exponential smooth transition autoregressive model, ESTAR）單根檢定法，此檢定方法相對於 TAR 與傳統 DF（Dickey-Fuller）單 根撿定法而言，其有著較高的檢定力。Chortareas et al.（2002）檢定七大工業國家的實 質匯率是否呈現非線性均值回復的現象，而 Liewet al.（2004）檢定亞洲地區十一個國 家的實質匯率是否呈現非線性均數回復的現象，兩者皆應用 Kapetanios et al.（2003）

STAR 的非線性單根檢定法，實證結果皆顯示傳統的單根檢定的檢定力比非線性 STAR 的單根檢定力低，而且大部份的國家之實質匯率皆具有均數回復的現象。

本文將匯率決定理論之相關文獻與實證結果摘要整理於 (表 2 .3)，STAR 已被廣 泛地應用於 PPP、貨幣模型方面，但回顧過去 UIP 之實證研究，我們發現雖然偏離 UIP 很有可能呈現非線性調整行為，但尚未有文獻將 STAR 模型應用於 UIP 之檢定，

所以本文在檢定 UIP 時，將考量 UIP 實證模型中其偏離 UIP 之非線性調整可能，而採 用 STAR 作為檢定 UIP 之實證模型。

表 2 . 3 STAR 模型應用於匯率決定理論實證之文獻整理

作者 部份實證結果

Michael et al.（1997）、Chen and Wu

（2000）

Taylor and Peel（2000） 探討較為簡單的貨幣模型下，均衡匯率偏離 經濟基要的動態調整，由蒙地卡羅模擬和衝 擊反應函數得知，偏離均衡愈遠，其均數回 復的速度愈快。

Yang（2002） 採取以時間趨勢為轉換變數的 STAR（Lin

and Terasvirta,1994）研究政府重大政策或金 融重大事件對美日匯率影響，其實證結果為 1985 年廣場協議對美日匯率之收斂度有顯 著影響。

Baum et al.（2000） 指出無論以消費者物價指數（CPI）或躉售 物價指數（WPI）為物價指，其實質匯率偏 離 PPP 模型調整走勢皆呈現非線性均數回 復的現象，但其收斂的速度相當緩慢。

Sarno and Chowdhury（2003） 指出在探討實質匯率偏離 PPP 模型的非線 性調整動態時，指出消費者物價指數計算

Kilian and Taylor（2003） 透過拔靴法指出 STAR 之長期預測能力在 樣本內較隨機漫步模型佳，但是在樣本外則 不然。亦指出實質匯率偏離 PPP 模型調整走 勢，雖有非線性均值回復現象，但是名目匯 率仍是難以準確的預測。

作者 部份實證結果 Chortareas et al.（2002）、Kapetanios et al.

（2003）、Liew et al.（2004）

使用非線性定態檢定，指出實質匯率或實質 利率有均值回復的現象。

註：此表為本實證研究根據部份 STAR 模型應用於匯率決定理論相關實證文獻整理。