人民幣匯率形成機制

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第三章 文獻回顧

第一節 人民幣匯率形成機制

從 2005 年 7 月 21 日開始，中國實行以市場供求為基礎的、有管理的浮動匯 率體制，保持人民幣匯率在合理、均衡水準上的基本穩定。人民幣不再釘住單一 美元，改採參考一籃子貨幣進行調節管理。中國政府也宣稱，人民幣匯率改革須 堅持三大原則：一是主動性，要充份考慮匯率改革對總體經濟穏定、經濟增長和 就業的影響，決定匯率改革的方式、內容和時機；二是可控性，匯率形成機制既 要進行改革，而人民幣匯率變化又不能在總體經濟管理上失去控制，以避免出現 金融市場動盪和經濟大波動；三是漸進性，根據市場變化，充份考慮各方面承受 壓力，有步驟的進行改革¹⁶；侯美惠(2005)認為參考一籃子貨幣，說明外幣之間 的匯率變化會影響人民幣匯率，但不等於是釘住一籃子，它還需要根據市場供需 關係，以形成有管理的浮動匯率；該文認為，影響中國匯率政策的重要因素有以 下幾點：國際收支失衡、熱錢湧入、國際資本投機性炒作、物價變動趨勢、出口 競爭力、就業壓力、國有銀行的金融風險、過度投資、經濟失衡、經濟泡沬以及 不願意在國際壓力下升值以維持國家尊嚴。該文也指出人民幣匯率政調整有以下 三個目標：一是逹成總體經濟內外部平衡；二是降低對本國企業與建設的影響；

三是繼續維持出口競爭力與進口成本的穏定。

Frankel(2006)認為雖然中國目前是採取參考一籃子貨幣匯率制度，但 2006 年初期實質上仍是緊釘著美元。在現階段中國應增加匯率彈性，但並不意味要採 取完全自由浮動匯率制度。這有以下六個理由：一、雖然過多的外匯儲備可以避 免貨幣危機，但美國國庫券不會有很高的報酬率。二、對國際資本的流入已經越 來越難執行沖銷。三、雖然外部平衡可以藉著支出減少來逹成，例如提升利率，

但是內外部平衡兩個政策目標的存在，一般而言需要使用兩個獨立的政策工具，

16參閱侯美惠(2005)，第 117 頁。

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17Balassa-Samuelson 理論認為可貿易部門生產力增加，會導致可貿易部門實質工資上升。假設勞 工可在可貿易部門與非貿易部門之間自由移動，可貿易部門的更高工資水準也會導致非貿易部 門的實質工資上升。如果非貿易部門的生產力保持固定，實質工資的上升會導致非貿易商品價 格的上升。經濟體的全面物價水準上升會導致實質匯率升值。實質匯率與可貿易部門的生產力 應該是正相關，而與非貿易部門的生產力是負相關。

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國乃改為採取了參考一籃子貨幣進行調節管理的匯率政策。展望未來，該文認為 中國將採取「緩中趨升」的人民幣匯率政策，而且國際貿易、資本流動及貨幣政 策三個因素仍將影響人民幣匯率政策。

朱浩民(2006)認為，目前人民幣匯率形成機制仍然有以下五大問題：一是目 前中國仍然嚴格管制資本帳項目；除了允許少數特殊外匯帳戶企業全額保留外匯 外，仍然對大部份企業在經常帳項目下實行強制結售匯制度；此外在銀行間外匯 市場仍然對各外匯銀行實行限額管理，因此這種匯率形成機制無法反映外匯市場 的供求情況。二是匯率價格仍在中國人民銀行公佈的中間價規定的幅度內浮動，

因此匯率價格存在僵硬性，不能自由浮動。三是銀行間外匯市場交易集中在少數 外匯指定銀行，參與機構不足，不利於外匯市場的流動性及發展。四是外幣交易 幣種不足，且過度集中於美元；而且外匯市場仍未有外匯期貨、期權等衍生性商 品，無法提供投資者足夠的規避匯率風險需求。五是中國人民銀行進入市場操作 干預，違反市場機能，而且未能反映真正人民幣幣值，造成熱錢流入和許多虛假 的投資及套騙、逃匯現象。根據以上所述，該文提出未來中國大陸外匯市場建設 的可能方向：一是增加外幣交易幣種、擴大外匯市場交易參與、實施自願結售匯 制度、逐步取消對外匯指定銀行額度管理制度等完善即期外匯市場措施，以使外 匯形成能夠反映真正市場供需。二是逐步放寬匯率價格形成，使匯率價格形成更 有彈性。三是發展遠期外匯市場、外幣掉期交易，並增加外匯期貨、期權等衍生 性商品，提供投資者足夠的規避匯率風險需求。四是儘量減少中國人民銀行對外 匯市場之直接行政干預。五是逐漸推動外匯市場資本項目可兌換。六是加強交易 訊息公開揭露，強化參與主體公司治理，建立風險監管機制等強化外匯市場風險 防範措施，以建立外匯市場自由交易的公平環境。

彭淑愉(2006)認為中國未來外匯管理制度及匯率政策有下列五個方向：第 一、須改善人民幣匯率形成機制：一為可先在目前經常帳項目可兌換下實現意願 結售匯制度，至於資本帳項目下的意願結售匯制度，則根據資本帳項目的開放進 程而逐步開放。二為採取擴大人民幣匯率波動區間、減少中國人民銀行在外匯市

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場上的干預、引進做市場制度、即期詢價交易方式等增強人民幣匯率靈活彈性措 施，以反映外匯市場的需求。第二、匯率政策須同時考量國際收支平衡及國內產 業競爭力，而且為了維持目匯率水準，貨幣政策失去了獨立性，將會犠牲國內均 衡。而中國也有其內部經濟考量因素，失業率問題及金融體系安危等，因此人民 幣匯率不太可能大幅度升值，所以最好採取爬行釘住匯率制度，逐漸靠近均衡匯 率，由市場決定均衡匯率水準，以避免扭曲匯率。第三、改變以美元為主要的外 匯儲備幣種結構，以優化外匯儲備的幣種結構和資產結構；同時循序開放資本帳 戶，鼓勵境內企業對外投資，提高境內資本市場資本的使用效率，增加競爭性。

第四、首先可開放純外幣的換匯換利交易，接下來再開放本幣與外幣之間的換匯 換利交易，以提供企業及銀行的使用資金成本、匯率風險及利率風險。第五、在 人民幣匯率制度改革階段，應採取建立外匯風險的即時監測預警系統、金融資訊 透明化、建立外匯平準基金、與國外中央銀行建立國際合作機制四項外匯風險監 測與化解機制，以應對防範各種不可避免的外匯風險。

彭敏瑜、黃建森(2006)認為中國實行參考一籃子貨幣進行調節的管理浮動匯 率制度，有助於增加其貨幣政策之獨立性、靈活性，但是中國政府之貨幣干預政 策仍將繼續存在。同時中國仍然實行資本管制，惟有鬆綁資本管制後，人民幣匯 率才會有真正的升值空間。該文也提出了下列五項建議：一、由於美元相較其他 貨幣，在國際貨幣體系中仍有重要地位，因此人民幣仍應繼續保持與美元匯率的 相對穏定。二、人民幣應儘速建立新機制之信用，以逐步改變市場對人民幣升值 的預期，防堵更多國際熱錢湧入投機，引發金融危機。三、人民幣應採取穏中趨 升的發展策略，以避免匯率調幅過大造成通貨緊縮、或過小引發國際熱錢湧入投 機，這將有助於中國經濟未來發展，避免硬著陸。四、中國應降低匯率風險、提 高資金營作效率、加強金融監理、發展新金融避險工具，以改善外匯管理。五、

中國應積極加強國際間之合作與政策協調。

何慧剛(2007)認為人民幣資本帳項目自由化是以下五項國際資本流動的必 然趨勢和內在要求：一、中國資本項目自由化可以擴大其國際投資、經貿等部門

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金融活動的廣度和深度，得到金融機構的服務支持，使得企業在國際上施展功能 及影響力。二、資本自由流動可實現國內外價格體系的對接，使得中國價格體系 可以反映實際的比較成本或利益，引導企業在合理的價格信號上根據比較利益的 原則進行積極有效的國外投資，使中國經濟獲得貿易自由化及資本流動帶來的益 處，促進經濟增長。三、資本自由流動有助於中國改革以國有制為主導、行政管 制為主要方式的金融制度，逐漸轉化成為建立以民營產權為主導、市場監管為主 要內容的金融制度。四、資本流動有助於中國降低管制的行政成本、協調內外經 濟政策及問題、完善金融監管體系以及提高金融監管能力。五、人民幣資本帳項 目自由化及人民幣自由兌換，可提高中國的國際地位及影響力，以及滿足貨幣主 權的需要。該文同時認為由於近期內資本管制較嚴、貨幣政策可信性和有效性較 差、市場化起步不久、金融市場不發逹以及金融機構較脆弱，一籃子爬行目標區 匯率制度(Basket, Band and Crawl，簡寫為 BBC)是中國近期內一個較好的選擇匯 率制度，其可以根據國內外物價水準的差異調整匯率水準，以穏定實際有效匯 率。BBC 匯率制度能使人行有更大的自主性控制匯率活動以及能夠最大限度的 利用公眾的預期心理來增強政策干預的有效性，以實現總體經濟內外部平衡目 標。在實行 BBC 匯率制度時，需要以下一些配套措施：一、實行自願結售匯制 度；二、轉變人行在外匯市場的角色，放寬外匯銀行持有外匯餘額的比例；三、

培育健全的外匯市場、加快貨幣市場建設、增加外匯市場交易主體和交易品種工

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