子樣本下的外溢效果

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表 2-6 為指數波動率的方向性與淨外溢效果。經顯著性檢定後發現，塑膠類、

紡織類與電子類指數的波動率淨外溢效果未顯著異於零，顯示其流入與流出外溢 效果在程度上相當接近。營建類、金融保險類與航運業具有正淨外溢效果，分別 為 11.04%、8.35%與 7.49%；鋼鐵類與食品類指數則為負淨外溢效果，分別為 -12.03%與-10.76%。由此可知，在波動率外溢效果方面，營建類與金融保險類指 數為重要的影響者，而鋼鐵類與食品類指數則是被影響程度最多者。

經由上述指數報酬率與指動率在全樣本下的外溢效果分析，我們可以歸納出 以下幾點發現：第一，無論是報酬率的外溢效果抑或是波動率的外溢效果皆在 70%以上，顯示台灣上市產業指數彼此間相互影響的程度頗高。第二，在流出外 溢效果方面，若為報酬率外溢，以營建類與紡織類的程度最大，即影響其他產業 的程度最大；若為波動率外溢，則以金融保險類與航運類指數的程度最大。但是 另一方面，鋼鐵類與電子類的流出外溢效果相對較小，亦即影響其他產業的程度 較低。第三，在流入外溢效果方面，無論是報酬率或波動率的外溢，皆以紡織、

食品與金融保險類的程度最大，以電子類與營建類的程度最小。第四，若考慮淨 外溢效果，無論是報酬率或波動率，營建類與航運類都是主要的影響者，而鋼鐵 類與食品類則為主要的被影響者，其以鋼鐵類為甚。

2.3.3 子樣本下的外溢效果

我 們 採 用 Bai and Perron (1998, 2003) 的 多 重 結 構 性變 動 檢定 (multiple structural breaks test)檢測台股加權指數是否具有結構性變化。若有，則依其結構 轉變點將全樣本劃分為多個子樣本。根據檢定結果，我們發現台股加權指數在研 究期間內共有 5 個結構轉變點，分別落在 1997 年 8 月 9 日、2000 年 9 月 28 日、

2003 年 8 月 12 日、2005 年 12 月 15 日以及 2008 年 5 月 2 日，因此我們得以劃 分出 6 個子樣本。

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1996 1998 2000 2002 2004 2006 2008 2010

4000 5000 6000 7000 8000 9000

10000 ^{1997/8/9 2000/9/28 2003/8/12 2005/12/15 2008/5/2}

圖 2-1 台股加權指數及其結構轉變點

圖 2-1 為台股加權指數的趨勢圖，並標示檢定出的 5 個結構轉變點。由圖 2-1 可知，在第一個子樣本期間，約 1996 至 1997 前半年，台股從 4000 多點一路爬 升至萬點。1996 年，台灣股市因為台海飛彈危機崩跌至 4000 多點，與當時其他 亞股的大漲情勢背道而馳，因此在危機解除後，台股隨即展開補漲行情，一年多 就上漲到上萬點，那時正是景氣繁榮的時期。

然而在第二個子樣本期間，1997 年下半年開始的亞洲金融風暴卻又讓台股 一路跌至 6000 點左右。事過境遷，台股在 1999 年間呈現多頭走勢，慢慢地爬升 至萬點。原則上，台股在第二個子樣本期間呈現 V 字型的走勢。台股在 2000 年 屬於空頭格局，尤其在 2000 到 2001 年間，網路泡沫的破裂造成全球的大崩盤，

又再一次讓台股從上萬點跌至 3000 多點。因此在第三個子樣本期間，約 2000 年後半年至 2003 年間，台股均線約在 5000 左右，屬於景氣低迷的時期。

在第四與第五個子樣本期間，約 2003 年後半年至 2008 年前半年間，台股處 於復甦的階段，費時五年慢慢地從 5000 多點爬升至接近萬點。然而，在第六個

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子樣本期間，也就是從 2008 年 5 月至 2010 年 8 月樣本結束，全球性的次貸風暴 使得台股在短短半年內從 9000 多點下滑至 4000 多點。在 2009 年台股才又慢慢 修正回來。因此，在第六個子樣本期間，台股走勢原則上也是呈現 V 字型，與 第二個子樣本的情形雷同，為震盪波動較大的時期。由上述可知，台股加權股數 的結構轉變點恰好對應著不同時期的經濟情勢，這說明了我們子樣本的劃分是合 理的。

表 2-7 與表 2-8 分別是指數報酬率與波動率在各子樣本之下的簡單敘述統 計，而表 2-9 與表 2-10 則為子樣本下的外溢效果分析。首先，從表 2-9 報酬率的 分析來看，第六子樣本有較高的總外溢效果，約 78.1%，驗證了 2008 年的全球 次貸風暴對台灣股市的影響劇烈；其餘各期間的總外溢則約在 70%左右，程度較 為一致。在產業指數的個別外溢效果方面，塑膠類指數在第二與第三子樣本期間 是主要的影響者，淨外溢效果分別為 25.55%與 17.87%，是所有產業指數中最高 的。營建類指數則是為第一、第四、第五與第六子樣本期間的主要影響者，其淨 外溢效果分別為 15.44%、59.75%、36.34%與 56.54%；其中，在後面三個子樣本，

其影響力明顯上升許多。而在被影響的產業方面，我們可看出鋼鐵類與食品類指 數在前面三個子樣本期間是被影響程度最大者，尤其以第二與第三樣本期間為 甚，其淨外溢效果都超過-20%。以第二子樣本為例，鋼鐵類指數的淨外溢效果 為-34.01%，而食品類指數為-21.42%。另外，在後面三個子樣本期間內，塑膠類 與電子類指數則轉變成為主要的被影響者，尤以塑膠類指為甚，其程度都在-40%

左右。最後，我們發現金融保險類指數在最近一個的子樣本期間內淨外溢效果有 大幅的增加，約 31.97%，應與近兩年的全球性次貸金融危機有關。

表 2-10 是指數波動率在不同子樣本期間內的外溢效果分析。在總外溢效果 方面，同樣是第六子樣的程度最大，約 80.45%；第一、第四與第五子樣本的總 外溢則約在 72%上下，與報酬率的結果類似；但是在第二與第三子樣本期間的總 外溢則稍微下降至 65%以下。在產業指數的個別外溢效果方面，我們發現第一與 第二子樣本的情形與報酬率的結果較不一致，而第三至第六子樣本期間的結果則

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較為類似。電子類指數是第一與第二子樣本期間的主要影響者，其淨外溢分別為 16.18%與 17.36%，此應與當時的網路泡沫有關；鋼鐵類指數是第一子樣本期間 受其他指數影響程度最大者，第二子樣本則是航運類指數，其淨外溢分別為 -14.21%與-17.15%。電子類與塑膠類指數在後面三個子樣本期間內轉變成為主要 的被影響者；而當時的主要影響者則是營建類與航運類指數為主。金融保險業在 最近一期樣本期間內同樣有顯著提高的影響力。

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