第三章 研究方法
第二節 實證設計
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第二節 實證設計
為探求企業入選永續指數後對財務表現之影響，本文之研究面向分為「入選 永續指數後樣本與對照組比較」、「樣本入選永續指數前後比較」2 種，藉以凸顯 企業入選永續指數後帶給財務績效之效果。以下針對此 2 種面向分別說明。
「入選永續指數後樣本與對照組比較」將入選道瓊永續性指數之企業設為樣 本，並以第一節所述之對照組選用方式，建立 2 組對照組企業後，比較樣本入選 永續指數後 1–5 年期間，與對照組之財務比率是否有顯著之差異。
然而，由於入選道瓊永續性指數之台灣企業本身就已經是全球性的標竿企 業，若僅進行同業間的比較，必然產生內生性的問題，亦即選取之樣本自身便是 較優秀的企業，使得比較失去意義，因此本研究設計「樣本入選永續指數前後比 較」作為第二種比較面向。比較方式為以樣本入選道瓊永續指數的時間點作為變 數分類之基準，分別計算入選前與入選後樣本與對照組企業「財務比率之差值」
後，比較入選前與入選後樣本與對照組之差值是否有顯著之差異(difference in difference)，藉此消除樣本本身就是同業領頭羊的內生性因素干擾。
一、敘述統計分析
（一） 研究變數選用與定義
用以評估財務績效的工具，可從以下兩種角度切入：基本面分析(fundamental analyses)與股票面分析(stock market analyses)，兩種工具皆有其優缺點。根據 López et al. (2007)的研究，若選用股票市場指標作為研究因子，容易因變數受干 擾程度較高（例如市場具投機因子、受雜訊交易現象影響等），造成研究結果失 真的情況，因此本研究以基本面作為研究基礎，採用干擾程度較低的企業會計指
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標作為研究變數。
其中研究變數之選用，本研究根據 Griffin and Mahon (1997)之選用觀點，以 最為常用之資產報酬率(Return on Asset, ROA)與股東權益報酬率(Return on Equity, ROE)作為本研究之比較數據。同時，本研究也利用杜邦方程式(The DuPont Equation)深入剖析企業之獲利能力、經營能力與財務架構，相關研究數據之定義 如下：
1.
資產報酬率(Return on Asset, ROA)資產報酬率為衡量公司財務績效的指標，同時也是財務分析中經常用於分析 企業獲利能力的指標。資產報酬率反映公司運用資產所得的效用以及創造淨 利的能力，以百分比表示，資產報酬率越高，表示公司獲利能力越好、經營 績效越佳，本研究根據 Griffin and Mahon (1997)的研究，選用「稅後息前資 產報酬率」作為研究變數。計算公式參照表 1。
2.
權益報酬率(Return on Equity, ROE)權益報酬率又稱股東權益報酬率，代表涵義為每一元的股東權益為公司所創 造的利益，權益報酬率越高，表示公司替股東賺取的利益越高，因此在財務 分析中常被用於衡量獲利能力。計算公式參照表 1。
3.
杜邦方程式分析(The DuPont Equation Analysis)股東權益報酬率又可根據杜邦方程式(The DuPont Equation)拆解為 3 部分：稅 後純益率(profit margin)、總資產週轉率(asset turnover)與權益乘數(equity multiplier)。杜邦方程式之列式如下：
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ROE =net income
equity = profit margin × asset turnover × equity multiplier
= net income
total revenue×total revenue
total assets ×total assets equity
稅後純益率(profit margin)為稅後利益佔總營業收入之比例，可表明企業之 獲利能力：稅後純益率越高，表示企業獲利能力越優秀。
資產週轉率(asset turnover)為總營收與總資產之比值，表示企業的營收可賺 回公司總資產的倍數。此比率反映企業之經營能力，資產週轉率越高表示企 業經營能力越好。
權益乘數(equity multiplier)為總資產與總股東權益之比值，權益乘數越高表 示企業之負債結構佔總資產比例越大，因此企業之財務槓桿效果越大，風險 隨之上升。
（二） 檢定方式選用
財務數據往往容易受景氣變化、全球金融事件等因素影響，進而使數據出現 極端值之現象。為避免數據中之極端值影響分析結果，本研究以中位數(median) 作為比較之數據，藉此降低極端值對數據分析帶來之偏誤，因此，本研究選用
Wilcoxon 等級總和檢定(Wilcoxon rank-sum test)，檢定「入選永續指數後樣本與
對照組之財務比率」、「樣本入選永續指數前後與對照組財務比率之差值」，觀察 其中是否有顯著之差異，並藉此反映企業入選永續指數對財務績效之影響。
二、迴歸分析
本研究除了利用敘述統計分析，對於樣本與對照組之財務數據進行假設檢定 並分析兩組數據間是否有顯著差異之外，同時也建立迴歸模型，選取數項獨立變 數與控制變數，並以樣本企業在入選永續指數後 1 年期至 5 年期之財務數據為迴
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歸模型之研究標的，藉此觀察選取之變數是否對於應變數有顯著之影響。本研究 亦根據前述之「入選永續指數後樣本與對照組比較」、「樣本入選永續指數前後比 較」兩種面向，分別設計迴歸模型，迴歸模型說明如下：
（一） 入選永續指數後樣本與對照組比較
以企業入選後 1 至 5 年期作為研究期間，選取常用以衡量財務表現的資產報 酬率(ROA)與股東權益報酬率(ROE)作為迴歸模型之應變數，並適當選用與之相 關的獨立變數、控制變數建立迴歸模型。模型之迴歸式列舉如下：
Model 1: 𝑅𝑂𝐴 𝑜𝑟 𝑅𝑂𝐸 = 𝑏0+ 𝑏1𝐶𝑆𝑅 ··· ( 1 ) Model 2: 𝑅𝑂𝐴 𝑜𝑟 𝑅𝑂𝐸 = 𝑏0+ 𝑏1𝐶𝑆𝑅 + 𝑏2𝑅𝐸𝑉 + 𝑏3𝑆𝐼𝑍𝐸 ··· ( 2 ) Model 3: 𝑅𝑂𝐴 𝑜𝑟 𝑅𝑂𝐸 = 𝑏0+ 𝑏1𝐶𝑆𝑅 + 𝑏2𝑅𝐸𝑉 + 𝑏3𝑆𝐼𝑍𝐸 + 𝑏4𝐼𝑁𝐷1+ 𝑏5𝐼𝑁𝐷2 + 𝑏6𝐼𝑁𝐷3+ 𝑏7𝐼𝑁𝐷4 + 𝑏8𝐼𝑁𝐷5 ··· ( 3 )
其中，自變數為虛擬變數 CSR，定義樣本企業之 CSR 值為 1、對照組企業之 CSR 值為 0；控制變數為營收成長率(REV)、企業規模(SIZE)、以及產業類別 (IND1、IND2、IND3、IND4、IND5)。詳細之變數定義與說明參照表 1。
（二） 樣本入選永續指數前後比較
本研究以樣本企業入選永續指數前後 1–5 年作為研究期間，選用資產報酬 率(ROA)與股東權益報酬率(ROE)作為模型之應變數，並適當選用獨立與控制變 數、設計相關之虛擬變數後，建立多元迴歸模型，模型之迴歸式如下：
Model 1: 𝑅𝑂𝐴 𝑜𝑟 𝑅𝑂𝐸 = 𝑏0+ 𝑏1𝐶𝑆𝑅 + 𝑏2𝐸𝑉𝑇 + 𝑏3𝐶𝑆𝑅 ∗ 𝐸𝑉𝑇 ··· ( 4 ) Model 2: 𝑅𝑂𝐴 𝑜𝑟 𝑅𝑂𝐸 = 𝑏0+ 𝑏1𝐶𝑆𝑅 + 𝑏2𝐸𝑉𝑇 + 𝑏3𝐶𝑆𝑅 ∗ 𝐸𝑉𝑇 + 𝑏4𝑅𝐸𝑉 +
𝑏5𝑆𝐼𝑍𝐸 ··· ( 5 )
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Model 3: 𝑅𝑂𝐴 𝑜𝑟 𝑅𝑂𝐸 = 𝑏0+ 𝑏1𝐶𝑆𝑅 + 𝑏2𝐸𝑉𝑇 + 𝑏3𝐶𝑆𝑅 ∗ 𝐸𝑉𝑇 + 𝑏4𝑅𝐸𝑉 +
𝑏5𝑆𝐼𝑍𝐸 + 𝑏6𝐼𝑁𝐷1+ 𝑏7𝐼𝑁𝐷2+ 𝑏8𝐼𝑁𝐷3 + 𝑏9𝐼𝑁𝐷4+ 𝑏10𝐼𝑁𝐷5 ··· ( 6 )
其中自變數為虛擬變數 CSR 與虛擬變數 EVT，並定義樣本之 CSR 值為 1、
對照組之 CSR 值為 0，入選永續指數後之 EVT 值為 1、入選前之 EVT 值為 0；
另外，為觀察樣本是否確實在入選永續指數後有顯著不同的財務表現，本研究在 迴歸模型中加入交乘項(CSR*EVT)藉以觀察交互作用，並進一步為入選永續指數 後之財務績效表現得到更完整的解釋。控制變數為營收成長率(REV)、企業規模 (SIZE)、以及產業類別(IND1、IND2、IND3、IND4、IND5)。詳細之變數定義與 說明參照表 1。