第 5 章 結論與建議
5.2 建議
整體而言，將檢定標準從 0 改為帄均報酬率之後，各國日曆異常效應分佈型 態產生很大的變化，且一般大眾進行投資所關心的不是能不能夠獲利而已，而是 獲利的程度有沒有達到帄均水準，甚至超越帄均水準。因此，將檢定標準改為帄 均報酬率才更能夠真正找出適合投資的時間點。
而有無考量發放現金股利，雖對報酬率的計算有些微的影響，但對於星期效 應、假日效應、換月效應以及月份效應檢定結果影響不大，因此未來進行這 4 種 效應進一步探討時，可從加權股價指數或報酬指數擇一進行檢定即可。
最後，雖然我們檢定 4 種日曆異常效應的結果，在各股票市場中找到能夠獲
得高於帄均報酬率的時機，但是若將證券交易稅以及其他交易成本考量進來，則 能夠獲利的空間將被縮小，甚至消失，這也是為什麼日曆異常效應未被當作套利 交易策略的主要原因。但是，這並不代表研究日曆異常效應對投資人沒有任何貢 獻，反而當我們面對一些原以計畫好非進行不可的投資時，此時這些交易成本可 視為沈沒成本（sunk cost），這時可藉由日曆異常效應的研究，選擇更好的時機進 場或出場，獲得額外的利潤。
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附錄 A：報酬指數的編製
附錄 B：Wilcoxon signed-rank 檢定實證結果以及機率表
附錄 B 為 Wilcoxon signed-rank 檢定結果以及機率表。與第 4 章 t 檢定結果相 同，本文分別以 0 與研究期間帄均報酬率為檢定標準，分別檢定 4 種日曆異常效 應並附上相關之機率表。其中，表 B-1 至表 B-5 為星期效應的檢定結果以及機率 表；表 B-6 至表 B-9 為假日效應的檢定結果以及機率表；表 B-10 至表 B-13 為換 月效應的檢定結果以及機率表；表 B-14 至表 B-17 為月份效應的檢定結果以及機 率表。
另外，表格內為 Wilcoxon signed-rank 檢定結果之 Z 統計量，***代表顯著水 準 1%。由於無母數統計學計算過程較為簡單，且使用較少的樣本資訊，推論效果 較差，故本文以 1%為顯著水準，作為判斷是否拒絕假說的標準。
表 B-1 各股票市場星期效應實證結果（檢定標準為 0）
表 B-2 各股票市場週內各日報酬率大於 0 的機率
星期一 星期二 星期三 星期四 星期五 星期六
1967~1997 年
週休一日加權指數 0.2149 0.0965 3.0902*** 1.6481 3.4934*** 5.1592***
1967~1997 年
週休一日報酬指數 0.3169 0.2692 3.3456*** 1.8585 3.6382*** 5.4685***
1998 年後
週休一日加權指數 1.5076 0.8327 0.4485 1.4313 0.9185 1.8307
1998 年後
週休一日報酬指數 1.5023 0.8175 0.4341 1.4266 0.9281 1.8397
1998~2000 年
週休二日加權指數 1.1475 1.1571 0.1424 0.5518 0.6847
1998~2000 年
週休二日報酬指數 1.1259 1.1313 0.1424 0.5624 0.6847
2001 年後
週休二日加權指數 0.4293 0.6755 1.4134 1.1625 2.5932***
2001 年後
週休二日報酬指數 0.3286 0.4425 1.6650 1.4642 2.7060***
日本 2.4964 1.2109 4.4496*** 2.4242 2.5735
南韓 1.4821 1.5637 3.0542*** 1.5493 3.1581***
中國上海 0.9986 0.7163 2.1360 0.2490 2.6773***
中國香港 0.4050 0.4043 3.8760*** 1.7379 5.3144***
泰國 5.3383*** 2.7003*** 1.7974 0.3213 6.3439***
馬來西亞 3.5343*** 0.2822 4.2552*** 2.9838*** 4.1614***
新加坡 1.9323 0.0302 3.3230*** 1.6377 3.3336***
美國 1.2060 1.9758 4.9673*** 2.1327 4.3902***
英國 1.6925 3.5278*** 3.3006*** 1.7993 4.2082***
星期一 星期二 星期三 星期四 星期五 星期六
1967~1997 年
週休一日加權指數 49% 50% 55% 53% 54% 56%
1967~1997 年
週休一日報酬指數 49% 50% 55% 53% 54% 56%
1998 年後
週休一日加權指數 43% 42% 49% 41% 50% 58%
1998 年後
週休一日報酬指數 43% 42% 49% 41% 50% 58%
1998~2000 年
週休二日加權指數 49% 39% 46% 48% 41%
1998~2000 年
週休二日報酬指數 49% 39% 46% 48% 41%
2001 年後
週休二日加權指數 51% 50% 51% 51% 55%
2001 年後
週休二日報酬指數 51% 51% 52% 53% 56%
日本 54% 49% 56% 53% 53%
南韓 52% 47% 53% 51% 55%
中國上海 54% 54% 54% 50% 53%
中國香港 51% 50% 53% 51% 55%
泰國 42% 45% 53% 49% 58%
馬來西亞 46% 50% 55% 54% 56%
新加坡 47% 50% 55% 51% 54%
美國 50% 52% 56% 52% 55%
英國 49% 54% 54% 52% 56%
表 B-3 各股票市場星期效應實證結果（檢定標準為帄均數）
表 B-4 各股票市場週內各日報酬率大於帄均數的機率
星期一 星期二 星期三 星期四 星期五 星期六
1967~1997 年
週休一日加權指數 1.1033 1.6780 1.5033 0.0361 1.9228 3.3090***
1967~1997 年
週休一日報酬指數 1.2195 1.7964 1.5104 0.0945 1.8109 3.3209***
1998 年後
週休一日加權指數 1.7452* 1.1577 0.7506 1.6856 0.6595 1.4650
1998 年後
週休一日報酬指數 1.7611* 1.1831 0.7746 1.6903 0.6163 1.4026
1998~2000 年
週休二日加權指數 1.4438 1.3383 0.0751 0.2033 0.9941
1998~2000 年
週休二日報酬指數 1.4923 1.3487 0.0751 0.1399 1.0228
2001 年後
週休二日加權指數 1.1357 1.5247 0.5966 0.3543 1.7992
2001 年後
週休二日報酬指數 1.1474 1.4492 0.7104 0.5398 1.7678
日本 1.3108 2.7866*** 2.9874*** 0.9587 1.0431
南韓 0.1321 3.4201*** 1.2297 0.2885 1.3171
中國上海 0.2700 1.0906 0.5379 1.8687 0.8729
中國香港 1.3378 1.8639 1.6398 0.4275 3.0470***
泰國 5.5667*** 2.9940*** 1.5444 0.5982 6.0495***
馬來西亞 4.7306*** 1.7060 2.9463*** 1.6027 2.7488***
新加坡 2.8964*** 1.1882 2.1482 0.4801 2.0733
美國 2.8805*** 0.1955 3.1122*** 0.2421 2.5425
英國 3.2056*** 1.8921 1.6254 0.0858 2.5027
星期一 星期二 星期三 星期四 星期五 星期六
1967~1997 年
週休一日加權指數 46% 47% 52% 50% 52% 53%
1967~1997 年
週休一日報酬指數 46% 47% 52% 50% 52% 53%
1998 年後
週休一日加權指數 41% 36% 46% 40% 49% 57%
1998 年後
週休一日報酬指數 41% 36% 46% 40% 49% 57%
1998~2000 年
週休二日加權指數 47% 38% 46% 48% 41%
1998~2000 年
週休二日報酬指數 47% 38% 46% 47% 41%
2001 年後
週休二日加權指數 48% 48% 49% 50% 54%
2001 年後
週休二日報酬指數 47% 48% 49% 51% 54%
日本 53% 47% 54% 51% 51%
南韓 50% 45% 51% 50% 53%
中國上海 51% 51% 51% 46% 50%
中國香港 48% 48% 51% 49% 53%
泰國 41% 45% 53% 48% 58%
馬來西亞 44% 47% 54% 52% 54%
新加坡 46% 48% 53% 50% 53%
美國 48% 50% 55% 51% 53%
表 B-5 1998-2000 年台灣星期效應實證結果（檢定標準為帄均數）
註：此實證結果為去除極端值後之結果。
表 B-6 各股票市場假日效應實證結果（檢定標準為 0）
1 日 休假前
1 日 休假後
2 日 休假前
2 日 休假後
3 日以上 休假前
3 日以上
休假後 休假前 休假後
台灣
加權指數 3.6592*** 0.6480 3.2029*** 1.6719 6.4601*** 0.7124 6.4669*** 0.1689 台灣
報酬指數 3.9522*** 0.7670 3.3306*** 1.5658 6.5567*** 0.7626 6.7884*** 0.0020 日本 2.7349*** 0.3282 2.1986 1.7849 3.7094*** 3.5671*** 4.0505*** 2.9680***
南韓 0.1599 0.4392 2.4674 1.7866 4.9700*** 0.4333 3.6897*** 1.6652 中國上海 1.8869 0.6290 2.2281 0.5927 3.5948*** 1.1120 2.9613*** 0.8391 中國香港 1.3490 1.5882 4.5927*** 0.3998 5.9578*** 1.2434 6.5282*** 1.1856 泰國 0.8212 1.4822 5.7224*** 5.5543*** 4.2674*** 0.4515 6.8469*** 4.5780***
馬來西亞 2.9067*** 1.1490 3.7818*** 3.7143*** 4.1822*** 0.5999 5.6768*** 2.6829***
新加坡 1.6367 3.6198*** 3.2798*** 1.7469 2.0612 0.6445 4.0489*** 0.5644 美國 2.3187 2.7264*** 3.7604*** 1.0692 4.1641*** 0.2884 5.3573*** 0.3923 英國 1.7518 2.5691 3.7077*** 1.7781 2.8789*** 1.0908 4.6696*** 0.8197
表 B-7 各股票市場假日前後報酬率大於 0 的機率
1 日 休假前
1 日 休假後
2 日 休假前
2 日 休假後
3 日以上 休假前
3 日以上
休假後 休假前 休假後
台灣
加權指數 54% 49% 56% 49% 77% 56% 56% 49%
台灣
報酬指數 55% 49% 56% 49% 77% 56% 56% 50%
日本 62% 52% 53% 54% 62% 58% 54% 54%
南韓 50% 50% 54% 52% 66% 54% 55% 52%
中國上海 17% 50% 53% 53% 68% 60% 54% 53%
中國香港 58% 57% 55% 51% 64% 54% 56% 51%
泰國 54% 60% 58% 42% 59% 47% 58% 44%
馬來西亞 62% 55% 56% 46% 64% 50% 57% 47%
新加坡 57% 71% 54% 47% 56% 50% 55% 49%
美國 62% 61% 54% 50% 61% 49% 55% 50%
英國 57% 67% 55% 49% 59% 50% 56% 50%
星期一 星期二 星期三 星期四 星期五 星期六
1998 年後
週休一日加權指數 1.6526 1.1577 0.5693 1.1854 0.5027 1.5209
1998 年後
週休一日報酬指數 1.6695 1.1831 0.5938 1.1904 0.4570 1.4562
1998~2000 年
週休二日加權指數 1.0915 2.0396 0.0751 0.0054 1.2231
1998~2000 年
週休二日報酬指數 1.1420 2.0506 0.0751 0.0539 1.2524
表 B-8 各股票市場假日效應實證結果（檢定標準為帄均數）
1 日 休假前
1 日 休假後
2 日 休假前
2 日 休假後
3 日以上 休假前
3 日以上
休假後 休假前 休假後
台灣
加權指數 1.6932 0.7540 2.2345 2.4678 6.1576*** 0.3929 4.2745*** 1.7994 台灣
報酬指數 1.6758 0.8609 2.1991 2.4976 6.1649*** 0.3836 4.2430*** 1.8964 日本 2.3698 0.0746 0.7125 0.6157 3.2102*** 3.2109*** 2.4344 1.6902
南韓 0.7198 0.9276 0.6622 0.4635 4.3853*** 0.0463 1.6803 0.2018
中國上海 1.8869 0.6290 0.4629 0.6917 3.0820*** 0.8276 1.1163 0.4466
中國香港 0.8758 1.1915 2.4315 1.3498 5.2087*** 0.6758 4.1602*** 0.6920 泰國 0.7177 1.4087 5.4442*** 5.7759*** 4.1731*** 0.5224 6.5330*** 4.8232***
馬來西亞 2.4862 0.8757 2.4142 4.8986*** 3.7759*** 0.2272 4.1646*** 3.9378***
新加坡 1.2644 3.4163*** 2.0495 2.6984*** 1.6705 0.3616 2.7139*** 1.5861 美國 1.6864 2.1222 .2.0010 2.7031*** 3.4617*** 0.8344 3.3644*** 2.2193 英國 1.4888 2.2999 2.0911 3.2873*** 2.1780 0.5359 2.9020*** 2.4608
表 B-9 各股票市場假日前後報酬率大於帄均數的機率
1 日 休假前
1 日 休假後
2 日 休假前
2 日 休假後
3 日以上 休假前
3 日以上
休假後 休假前 休假後
台灣
加權指數 51% 47% 55% 46% 75% 53% 54% 47%
台灣
報酬指數 51% 47% 54% 45% 75% 52% 54% 47%
日本 62% 51% 51% 52% 61% 58% 53% 53%
南韓 49% 47% 52% 50% 63% 52% 53% 50%
中國上海 17% 50% 49% 50% 68% 57% 50% 50%
中國香港 57% 53% 52% 48% 63% 52% 54% 49%
泰國 53% 60% 58% 41% 59% 46% 58% 43%
馬來西亞 61% 54% 54% 44% 63% 50% 55% 45%
新加坡 57% 68% 53% 46% 55% 48% 53% 48%
美國 61% 60% 53% 48% 60% 48% 54% 49%
英國 57% 69% 53% 48% 58% 48% 54% 48%
表 B-10 各股票市場換月效應實證結果（檢定標準為 0）
表 B-10 各股票市場換月效應實證結果（檢定標準為 0）