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第二章 文獻回顧
許多實證研究之下，對於成長型股票和價值型股票的風險描述各有異同，
但是越接近現在越來越多的文獻開始證明成長型股票和價值型股票並非以往大 家所敘述的，成長型股票的風險一定低於價值型股股票的風險。
第一節 英文文獻
傳統的資本定價模型理論，只有敘述資產組合報酬和市場資產組合報酬 之間的關係，但是這並不足夠解釋資產組合的風險，於是Fama and French (1992)了解到傳統資產定價模型的不足之處，加入了規模效應風險貼水和淨值 市價比的風險貼水來解釋不同資產間所遇到的風險，也就是三因子模型，而在 此研究中有曾提及，“價值型股票的高報酬來自於基本風險”，他們用此模型 驗證了淨值市價高的資產組合其風險是高於淨值市價低的組合，但是當時尚未 解釋到資產組合的風險會隨著時期而有所變化。
往後的研究學者們開始發現，價值型股票和成長型股票的風險差異會隨著 景氣的循環而有所波動，並非像是一般所認為的價值型股票的風險一定來得比 較大。Lakosnishok,Shleifer and Vishny(1994)就曾探討過，價值股的高報酬原因 是來自於投資人的投資態度或是來自於投資組合的基本風險，並在研究中做出 以下的結論，“價值型的投資策略其高報酬的原因不在於其基本風險較高，而 是因為投資人未利用適當的投資策略”，爾後一系列的專家學者也證明了此論 點的正確性。
Brau,Nelson,and Suniery(1995)的研究中已經發現股票報酬率的波動程度在
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不同時期而有所不同，但是仍然無法明確的指出 β 值會隨著環境不同而有所變 動。Chen & Zhang (1998)中則提及，在高度成長的國家或是地區中價值股的風 險貼水是小於已開發國家的，表明在經濟環境成長的地區，價值股的風險貼水 會來得較小。
在Cochrane(2001)的 Asset pricing 一書中也曾為價值股和成長股做出以 下的結論，“Fama and French(1996)認為價值型的公司容易受到壞消息或是經濟 蕭條的現象影響，也因為如價值型股票有著較高的報酬存在，但是在過往的經 驗中高股價淨值比的公司(HML)其實並沒有和景氣的蕭條有著強烈的關係”。
Zhang(2005)中，在經濟衰退的時候，成長股的公司因為資金和規模較大，
不論在資金的週轉或是公司的營運上，都能有較大的彈性去面對外在環境所帶 來的衝擊，但是相對之下，價值股的公司因為資金與規模較小，在面臨外在環 境較為惡劣的狀況下，則可能會因為資金周轉不靈，導致公司的狀況快速的衰 退，比較兩者，成長股的風險的確小於價值股。但是，當經濟狀況是成長的時 候，成長股的公司因為擁有的資金過大，其資金所給予的邊際效益低於市場的 成長，但是對於價值股而言，其因為資金規模較小，所享受的邊際效益是較高 的，所以在環境是處於成長的時候，成長股的風險是高於價值股的。
Petkova & Zhang(2005)中，利用條件資產定價模型去做美國股市的實證研 究，發現風險成長股和價值股的 β 值的變化趨勢不同，在經濟好時，價值股的 風險貼水較低，成長股的風險貼水較高，因此價值股的風險是低於成長股的;
在經濟壞時，成長股的風險貼水較低，價值股的風險貼水較高，因此成長股的 風險是低於價值股的，證明在不同時期下，風險會有所變動。
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第二節 中文文獻
在國內的文獻方面，也有許多的學者觀察關於價值型投資和成長型投資在 台灣市場的風險狀況
陳榮昌(2002)的研究中指出，台灣股票市場中，系統性風險對股票報酬率 具有顯著的解釋力，明確指出性系統性風險對於台灣股票報酬的影響的重要 性，且在研究中也說淨值市價比與系統性風險呈正相關，與股票週轉率呈現負 相關，說明了淨值市價比越高的公司，風險應當越大，但是在文後也說明了儘 管淨值市價比和系統性風險具有正相關，但是之間的關係並不穩定。
而在楊慶豪(2007)的研究中，卻發現較不一樣的結果。他依照淨值市價比 來區分將1996 至 2001 年的台灣股票區分成價值股和成長股，並去研究再依照 這些年分所區分出來的成長股及價值股在往後一到五年的投資績效，研究結果 顯示在台股多頭趨勢成形(依照台股的歷史趨勢判斷)時，也就是投資人對未來 看好時，價值股的投資績效是高於成長股的，且在風險的衡量上(此研究的風險 為標準差)，價值股的風險低於成長股，顯示高報酬不一定高風險。
彭添得(2012)的研究中，是依照 Fama & French(1992)中所提及的市價/淨 值比、本益比來將台灣的股票區分成成長股與價值股，其中以市價/淨值比的價 值效益最為明顯，此研究的研究期間為2001 年 2010 年，研究結果顯示，價值 股不論在多頭或空頭市場，投資績效皆優於成長股，且風險甚至低於成長股。
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