瑕疵發生前後的不不動產價值評估

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第三節 收益益法

不不動產在發生瑕疵問題後，其市場性和收益益性就會受到影響，而且即 使在修復復完成後，其市場性和收益益性亦難以回復復到原來來狀狀態 (Bill, 1992; Mitchell, 2000; Bill, 1992)。這是因為修復復後的瑕疵不不動產，

未來來較有可能面臨臨較高的營運成本、較低的租金金、較高的空置率率率或較不不利利 的融資條件等負面因素 (Mitchell, 2000; Alfert, Collison, & Tate, 2005)。另外，由於多數數人厭惡惡面臨臨損失的不不確定性，因此對於這種瑕疵 不不動產，將給予更更低的市場評價，導致其交易易的風險較高 (Heaton, 2005)。簡言之，瑕疵問題除了了會造成未來來收益益損失以外，也會造成市場 性的降降低。收益益法的原理理是將不不動產未來來所能產生之期待收益益，以適當的 資本化率率率折算成現在價值之總和 (梁梁仁旭、陳奉瑤，2009)。因此，瑕疵 問題所造成的收益益性及市場性的價值減損，可以採用收益益法來來處理理。

一、 瑕疵發生前後的不不動產價值評估

瑕疵問題對不不動產價值的影響可以分成二部分：直接成本及污名價損 (Mitchell, 2000)。直接成本指的是瑕疵問題對現金金流流量量的影響，例例如收 益益減損、修復復成本及保險成本等；污名價損是指不不動產的市場性和融資性 受到瑕疵問題影響，造成持有不不動產的風險增加，進而導致現值減損 (Chalmers & Roehr, 1993)。然而，必須注意的是污名價損並非指「瑕疵 發生後」與「瑕疵發生前」的價差。比較精精確的意思，應該是指「瑕疵發生 後但已修復復完畢」與「瑕疵發生前」的價差。換言之，污名價損指的是直接 成本以外的價值減損，這種價值減損是為了了補償買方在未來來持有不不動產的 風險溢酬。因此，不不動產一旦發生瑕疵問題後，不不論論在任何階段（修復復前或 修復復後），都都有可能存在污名價損 (Chalmers & Roehr, 1993)。

當我們在「評估瑕疵發生前」的不不動產價值時，使用的收益益法公式與評 估一般不不動產所使用的收益益法公式相同，亦即：

𝑉 = 𝑁𝑂𝐼 (1 + 𝑖 )

𝑉 ＝ 無瑕疵問題（瑕疵發生前）之不不動產價值。

𝑁𝑂𝐼 ＝ 無瑕疵問題（瑕疵發生前）之不不動產，在第 t 期之租金金收益益。

𝑖 ＝ 無瑕疵問題（瑕疵發生前）之不不動產，之租金金收益益折現率率率。

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然而，當我們在評估瑕疵不不動產時，必須要特別考量量到未來來收益益的損 失、修復復瑕疵的成本以及折現率率率的變動。因此，使用收益益法評估瑕疵不不動產 的公式如下 (Chalmers & Roehr, 1993)：

𝑉 = 𝑁𝑂𝐼 − 𝐿𝐼 ＋R (1 + 𝑖 )

       = NOI

(1 + i ) − LI ＋R (1 + i )

𝑉 ＝ 有瑕疵問題（瑕疵發生後）之不不動產價值。

𝑁𝑂𝐼 ＝ 無瑕疵問題（瑕疵發生前），在第 t 期之租金金收益益。

𝐿𝐼 ＝ 發生瑕疵問題後，造成第 t 期的租金金收益益損失。

R ＝ 發生瑕疵問題後，在第 t 期所必須支出的修復復成本。

𝑖 ＝ 有瑕疵問題（瑕疵發生後）之折現率率率。

以下對租金金收益益損失、修復復成本及折現率率率作更更詳細的說說說明。

(一) 租金金收益益損失

通常不不動產發生瑕疵問題後，市場上對於此種不不動產的需求就會降降低，

進而導致 租金金降降 低或 空置率率率提 高等影 響 (Chalmers & Roehr, 1993;

Mitchell, 2000; Neustein, 1992)。例例如，海砂屋會發生牆面剝落落和房屋 漏漏水，在使用上可能會造成人員遭到剝落落的水泥泥砸傷，或是傢俱裝潢受到漏漏 水而侵蝕。因此，當不不動產被檢測出是海砂屋時，市場上的承租人厭惡惡該不不 動產在使用上的不不便便，將會降降低對該不不動產的偏好。不不動產所有權人必須降降 低租金金以吸引承租人，或是等待更更長的待租期間。同樣地，例例如輻輻射屋、房 屋傾斜等等，也都都可能造成使用上的不不便便，導致該不不動產的需求降降低。簡言 之，瑕疵問題發生後，不不動產的效用就會降降低，導致需求降降低，進而造成租 金金收益益下降降。

另外，除了了市場需求降降低導致租金金收益益下降降以外，瑕疵問題所造成的使 用限制也可能會導致租金金收益益的損失 (Chalmers & Roehr, 1993)。具有瑕 疵的不不動產，在其生命週期的各階段都都有可能因為具有瑕疵而面臨臨不不同程度度 的使用限制。(1)當不不動產發生瑕疵問題後，不不動產可能無法使用。例例如房 屋嚴重傾斜的瑕疵不不動產，使用者會懼怕結構上的危險而拒絕使用該不不動產。

所有權人為了了回復復不不動產的效用及價值，可能會進行行修復復行行為。此外，(2)

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不不動產在進行行修復復行行為時，可能會因為施工問題而造成使用受限或無法使用。

例例如房屋漏漏水的瑕疵不不動產，修復復漏漏水問題時可能需要重新裝潢牆面，對於 使用者造成某種程度度上的使用限制。最後，(3)當不不動產修復復完成後，也可 能必須進行行持續的監控或維護。例例如高氯離離子的瑕疵不不動產，在修復復完成後 可能必須放置設備持續的作維護，造成使用面積的縮減。簡言之，不不論論在修 復復前、修復復時或修復復後，各個階段都都有可能會因為受到瑕疵問題的實際阻礙，

而造成收益益有不不同程度度的損失。

圖三 瑕疵不動產租金收益之變化

如圖三，線段 AA’＇為不不動產在一般情況的租金金收益益，線段 ABCDEFG 為 瑕疵不不動產的租金金收益益，區塊 BCDEFGA’＇為租金金收益益損失。T1 為瑕疵發生的 時點（假設亦為發現瑕疵的時點），T2 為進行行修復復的時點，T3 為修復復完成的 時點。當瑕疵發生時(T1)，不不動產效用受到損害，造成租金金收益益大幅下降降；

當進行行修復復時(T2)，可能會完全無法使用不不動產，因此完全損失租金金收益益；

當修復復完成後(T3)，租金金收益益將大幅上升，但是因為效用仍無法回復復至瑕疵 發生前的狀狀態，因此仍有部分的租金金損失。然而，必須要注意的是，本圖僅 為示意圖，實際上各種瑕疵不不動產，甚至各個瑕疵不不動產，都都會有不不同的影 響因素，也會有不不同的減損幅度度。

(二) 修復復成本

修復復成本指的是修復復損害所必須支出的成本，包含修復復期間的實際支出 租金

T1 T2 T3 時間 A B

0

C

D E

F G

A’

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及修復復完成後的預期支出。亦即舉凡檢測、清除、整治、監控及維護成本，

都都涵蓋在修復復成本的範圍 (Chalmers & Roehr, 1993; Bell, 1998)。因為 這些成本項目，都都是為了了修復復不不動產的效用，而必須額外支出的費用。即使 這些費用不不是在修復復期間內支出（例例如修復復後於未來來現金金流流量量期間所須額外 支出的營運費用），也必須要將其折現成現值。因為對於不不動產的持有者而 言，這些費用都都是基於瑕疵問題所造成的額外負擔。就市場上的交易易者而言，

如果可以在市場上搜尋到另外一個相似的標的，但未來來卻不不用額外支出其他 費用時，交易易者必然會選擇其他標的。例例如，海砂屋如果採用陰極防蝕工法 進行行修復復，即使在修復復完成後，未來來每年年仍可能必須支出額外的電費，以維 持電流流運行行，避免鋼筋遭受腐蝕。雖然未來來每年年必須支出的額外電費並非修 復復期間內發生的實際支出，但仍然必須折現成現值，以反應不不動產受到瑕疵 的損害。

圖四 瑕疵不動產修復成本之變化

如圖四，T1 為瑕疵發生的時點（假設亦為發現瑕疵的時點），T2 為進行行 修復復的時點，T3 為修復復完成的時點。當發生瑕疵後(T1)，在進行行修復復前(T2)，

不不動產所有權人必須支出檢測費用，以確定瑕疵的類類型及其嚴重程度度；在修 復復期間(T2~T3)，所有權人必須支出高額的修復復費用；在修復復完成後(T3)，

所有權人每年年都都必須支出額外營運費用或維護費用，以及在經過特定期間後，

又要重新檢測瑕疵問題的影響（T4 及 T5）。同樣地，此圖僅為示意圖，實際 的成本支出仍會因個案而定。

成本

T1 T2 T3 時間

0 T4 T5

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(三) 折現率率率

污名的定義是指不不動產基於瑕疵而增加的風險溢酬。因此，為了了反應 污名所造成的價值減損，使用收益益法時必須在折現率率率的部分予以反應 (Neustein, 1992; Chalmers & Roehr, 1993)。評估瑕疵發生前的不不動產 價值時，使用的折現率率率是𝑖 ；評估瑕疵發生後的不不動產價值時，使用的折 現率率率是𝑖 。其中，𝑖 小於𝑖 ，原因在於不不動產發生瑕疵問題後，市場性及收 益益性的不不確定程度度會增加。當不不確定性增加時，持有不不動產風險就會提 高，因此折現率率率就會隨之上揚 (Sanders, 1996)。然而，隨著時間經過，

通常不不確定性會越來來越小，因此折現率率率也會逐漸趨向正常不不動產的折現率率率 (Chalmers & Roehr, 1993; Gluck, Nanney, & Lusvardi, 2000;

Sanders, 1996)。

圖五 瑕疵不動產之折現率變化

換言之，現金金流流量量期間內的折現率率率可能會隨著事件的發生而有所變 動。如圖五，橫軸為時間，縱軸為折現率率率，虛線為無瑕疵不不動產的折現 率率率，實線為瑕疵不不動產的折現率率率。當瑕疵問題發生後(T1)，市場會擔心該 不不動產未來來的收益益表現，並且不不確定該不不動產未來來是否值得進行行修復復，因 此折現率率率會大幅增加。隨著時間經過，市場可以逐漸取得瑕疵不不動產的交 易易資訊，因此折現率率率會微幅下降降。在修復復期間(T2~T3)，該不不動產經過檢 測，可以確定未來來的收益益表現，此時不不動產的折現率率率會小幅下降降。當不不動 產修復復完成後(T3)，由於已經將實體上的損害修復復完畢，因此折現率率率會大

折現率(i)

時間(t) T1 T2 T3

0

無瑕疵的不動產

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