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第二節、 研究假設
一、 資金成本相關假設
公司的資金成本就是投資人投資該公司，對其所要求的預期收益率。由 於投資人擔心公司之經營風險，所以投資人提供給公司資金時，可能較公司 本身的自有資金，要求更高的預期報酬率。但是，成本越高的資金，就使得 公司越少有機會創造獲利。而且，資金成本就是投資人對於公司未來現金流 量所使用的折現率，所以較高的資金成本，亦會造成現金流量的現值較低，
而使公司價值下降。故資金成本對公司來說至為重要。
公司的整體資金成本可分為債劵資金成本與股票資金成本。舉債成本就 是借款之利率，而股東權益成本就是投資人對公司股票報酬的未來預期。公 司資金來源不是舉債就是發行股票，所以公司整體的資金成本，就是舉債與 發行股票的加權帄均成本，也就是加權帄均資金成本 (weighted average cost of capital, WACC)。
以下先討論公司舉債而來的資金成本。Sharfman and Fernando (2008)認為 如果企業未來的行為無法預期，債劵的資金成本也較高，而當公司實施環境 風險管理時，公司可降低實行不利於獲利的策略、名譽損害、或資產價值的 減損，進而降低違約風險，則反映在債劵市場上，債劵持有人會降低對於此 債劵所要求之報酬。所以，當企業從事環境風險管理以提升環境績效時，可 使財務風險下降、債信評等提升，進而使得債劵資金成本降低 (柯淑茗, 2009)。並可提出本研究之假設一：
假設一：企業實施環境風險管理，與公司債劵資金成本呈負向關係。
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由於環保意識逐漸提升，具有環保概念的投資者會注意到公司是否為高 污染性產業，是否重視污染防治，以避免觸犯法令或毀壞聲譽，進而造成投 資人的損失。換言之，當公司投資在使汙染降低之策略上，也同時降低了被 政府或股東訴訟的風險，即為減少破產成本，增加了負債的品質(Sharfman and Fernando，2008)。所以關心環保之投資者自然會避免投資沒有防治污染的公 司股票，或是要求較高之報酬(Heinkel, Kraus, and Zechner, 2001)。Carter, Kale, 與 Grimm (2000)也認為公司從事社會責任行為時會改善財務表現。也就是 說，當公司對於防治污染，環境風險管理之績效等工作做得越好，投資人對 此公司越有信心，也就具有越低的股東權益資金成本，進而可以提高公司的 獲益與財務績效。
但是，公司防治污染，改善環境設備等行動，勢必伴隨著資金的支出，
亦有研究發現，公司股東對於環保經營決策持不同的觀點。柯淑茗(2009)認 為，環境風險管理不能明顯的降低權益資金成本。Feldman, Soyka, Ameer(1997) 之研究也發現，公司改善環境管理體系和環境績效，結果反而有較高的股票 價格。所以公司股東可能會認為這是一件對公司獲利不利之行為，而要求較 高之預期報酬率，進而提升公司股東權益資金成本。
所以，企業實施環境風險管理，是否會降低公司的股東權益資金成本，
學界仍眾說紛紜。但本研究認為，通過環境風險管理認證對公司聲譽有較佳 的影響。進而增加投資人之信心，故對股東權益資金成本應有負向之效果，
而發展本研究之假設二：
假設二：企業實施環境風險管理，與公司股東權益資金成本呈負向關係。
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考慮以上兩個假設，可推知企業從事環境風險管理可降低企業之債劵資 金成本。而環境風險管理應也可穩定企業營運，進而降低企業之營運風險，
增加投資人信心，促使較多的投資者願意投資該公司並要求較低之報酬率，
進而降低股東權益資金成本，故綜合兩者可知，企業實施環境風險管理應可 與公司整體資金成本呈負向相關。可建立本研究之假設三：
假設三：企業實施環境風險管理，與加權帄均資金成本呈負向關係。
二、 財務績效相關假設
在 Sharfman and Fernando(2008)研究中，認為當公司具有企業實施環境風 險管理，可降低債劵的資金成本，進而使得公司舉債之資金較有財務面的利 益，而願意發行債劵以獲取資金，也因負債增加而提高公司的財務槓桿與稅 盾。但是，以我國現況而言，往往是大型企業才有能力實施環境風險管理，
大型企業也會特別受到投資人與政府的關注，所以具有高績效環境風險管理 的公司，因其規模較大，反而可能越不會向外融資。李昀祐(2008)之研究結 果為大型企業融資偏好順序是先以內部自有資金優先考量，其次再分別為對 外舉債和發行普通股，符合融資順位理論。中型公司和小型公司主要以對外 負債為主。大型企業融資決策主要考率因素，依序為：資金成本、獲利能力、
負債稅盾利益、保留舉債空間及經營風險。所以可以發現，我國大型企業不 會從事融資以增加負債，即使它可以擁有較佳的能力去融資。汪怡娟(2003) 也認為，規模越大之公司其獲利能力越高且越積極從事環保支出的揭露，並 且其財務槓桿越低。表示大型企業，較不會舉債，故有較低之財務槓桿，也 因負債較低，故有較低之稅盾。因而建立本研究之假說四與五：
假設四：企業實施環境風險管理，與財務槓桿呈負向關係。
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考慮股東權益資金成本時，系統性風險也是一項很重要的因素。Sharfman and Fernando(2008)認為，降低股東權益資金成本，可透過降低其系統性風險。當 公司願意從事環境風險管理，其資源的管理也較有效率，可利用較少的原料 來生產。所以經濟衰退時，公司能因生產過程較有效率而降低受到原物料上 漲的影響。換言之，當公司因環境風險管理而使得生產過程較具有效率時，也越不易受到經濟環境波動的影響，而具有較低的系統性風險，也較可受到 投資人信賴而降低股東權益資金成本。Jaggi and Freedman(1992)也認為，公 司防治污染水準與系統性風險為負向關係，顯示當公司有較高的污染水準 時，其系統性風險也較高。所以，建立本研究之假設六：
假設六：企業實施環境風險管理，與系統性風險成負向關係。
環境風險管理之績效應為市場投資人決定投資策略時，所關注的一項因 素。Sharfman and Fernando (2008)認為，企業有越高的環境風險管理績效，則 有越多人願意去購買此公司之股票，使得公司股權結構較為分散。也就是越
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有專業的分析能力與投資能力。Sharfman and Fernando(2008)認為機構投資者 較一般個人投資者更具有優勢。而公司的表現亦如上述所說的，是一個公司 為投資的對象，投資專家稱之為「有社會責任感的投資」（Socially Responsible Investment, SRI），而且投入此基金的資金不斷增加，顯示投資者越來越重視 企業是否重視環境風險的管理16。‧
源。例如，Sharfman and Fernando (2008)用美國國家環境保護局(U.S.Environmental Protection Agency, EPA)的有毒物質排放清單(Toxics Release Inventory, TRI)資料，做為選取衡量環境風險管理之資料來源。因其統計資料 組織(International Organization for Standardization,ISO)之 ISO14001 環境管理 系統認證做為環境風險管理指標。
ISO14001 環境管理系統為國際性之認證，具有一定之公信力，此標準推 行之後，國內外均有多家廠商致力於通過此項認證。ISO14001 環境管理系統 因可供驗證，建置與取得認證亦具有可信度，故可做為業界之準則。並且國 內外大多數研究學者，都以企業是否通過此驗證，作為公司是否有從事環保