研究方法與流程

一、研究方法

本論文之進行，為蒐集台灣資本市場發行籌資之案件，利用文獻與資料整理，

並參酌國內承銷制度之法令及相關資料，瞭解籌資之發展及問題，彙整出不同籌資 工具之差異性外，為進一步剖析籌資工具對國內上市櫃公司募資之影響，本論文乃 逐一統計籌資公司之公開說明書，將其有關籌資之目的及產業類別加以分析與比 較。

另為能確實切合本論文所蒐集籌資規劃之立論，乃藉由運用不同籌資工具個案 之研究，提供具體的情境，透過分析公開訊息，以期比較出在不同籌資工具中，對 於募資公司及投資人方面之利弊得失。此外，亦採行在國內資本市場籌資因工具選 擇錯誤而造成失敗之案例，經探討其問題並比較失敗之原因，作為解決問題的參 考。

故本研究為採用比較分析和個案研究的研究方法，以兼採取比較分析法的寬廣 性及個案研究法的務實性之優點，從而探索國內上市櫃公司在使用籌資工具的發 展，並研擬具體結論，以歸納可供日後國內企業籌資選擇籌資工具應注意之點、

線、面，可避免重蹈覆轍，並學習成功之處。

以下就過去相關之理論及實證文獻作一探討：

(一)公司選擇現金增資

當公司需要額外資金時，除了發行債權證券外，採用現金增資亦為方法之ㄧ，

而籌資後將隨著發行證券的不同使得公司資本結構亦有所改變，過去文獻中有許多 理論探討公司如何決定其資本結構。

近代資本結構理論自 Modigliani and Miller(1958) 提出資本結構無關論後開啟，

其後該二人(1963)更修正其理論，認為稅盾效果之存在可使公司隨著負債增加而價值 提升；另 Miller(1977)亦從公司及個人所得稅之角度來探討資本結構；Kraus and Litzenberger(1973)及 Kim(1978)則考慮了破產成本，Jenson & Meckling (1976)則提出 股東和債權人之間由於資訊不對稱，使用債權籌資將會增加負債代理成本。後續研 究多依據 Modigliani & Miller(1958)的完美世界作出修正，形成了靜態抵換理論，認 為最適資本結構除考量正面的稅盾效果外，亦須考慮代理成本、破產成本等負面效 果。公司在選擇籌資工具時，可能會為了調整至最適資本結構而選擇現金增資。

另外融資順位模型最早由 Donaldson(1961)年提出，該研究認為公司選擇籌資工 具時，將會以內部融資優先，其次為外部之負債融資，最後才是權益融資。融資順 位理論認為公司並無目標資本結構，負債比率主要因公司內部現金流量的平衡性、

股利政策及投資機會等因素而變動；Myers and Majluf (1984)則提出修正性融資順位 理論，假設外部融資成本包括管理成本、承銷成本、新證券價值被低估之成本及資 訊不對稱之成本，認為外部融資成本大於內部融資成本，且在進行外部融資時，因 公司偏好風險性較低之證券，故會先發行債權證券其次才考量權益證券。

(二)公司選擇發行轉換公司債

另外在關於選擇發行轉換公司債的文獻，Green(1984)提出為了解決存在於股東 及債權人間的代理問題，若將轉換條款納入直接負債中，即發行轉換公司債，將可 有效解決代理衝突，也就是在風險移轉的假說下，當一間公司所面臨之代理問題愈 嚴重，發行轉換公司債替代直接負債的誘因就愈加明顯； Stein(1992)提出一理論模 型，認為當公司想發行權益證券時，若其面臨之逆選擇問題愈嚴重，將會愈傾向發 行轉換公司債以間接取得權益融資；並且亦認為因財務危機的成本過於昂貴，一個 負債比率過高的公司，只有在預期未來股票價格前景樂觀下，才會選擇以轉換公司 債融資，否則未來股價下跌，公司無法強制投資人進行轉換，且需要負擔龐大的利 息，更會面臨到期贖回時的沉重壓力。

除以上之文獻外，亦有研究從轉換公司債的發行動機來探討。Brigham(1966)及 Hoffmeister(1977)皆提出轉換公司債的發行動機為延緩權益證券發行，避免盈餘稀 釋；同時該二研究也提出轉換公司債可以降低公司籌資成本，減少利息費用之支 出；除此之外，尚有可取得較多資金及可改善公司財務結構等誘因。

另 外 在 發 行 轉 換 公 司 債 公 司 特 徵 的 部 份 ， Brenann and Schwartz (1977)及 Munro(1996)認為風險不確定性較高的公司會傾向發行轉換公司債；Mikkelson(1981) 及 Brenann and Schwartz (1982)則提出高槓桿及高成長之公司會採用轉換公司債籌 資；另 Billingsley, Lamy, and Thompson(1988)則分析負債、轉換公司債及權益三種融 資方式，發現當公司規模愈大時，愈可能選擇發行權益證券或是轉換公司債，且當 長 期 負 債 比 率 較 目 標 負 債 比 率 為 高 時 ， 愈 可 能 選 擇 至 資 本 市 場 上 籌 資 ； 另 外 Munro(1996)的研究也提出，高獲利的公司亦有較偏好發行轉換公司債的傾向。

另有部份研究則探討公司在發行轉換公司債後的長期績效評估， Heinkel(1982) 研究指出，若管理者對未來公司營運績效預期正確，則發行普通公司債及轉換公司 債的公司之績效優於同業；Patel, Enery & Lee(1993)實證發現在現金增資或是發行轉 換公司債後的公司績效平均下滑，但仍優於同業。

二、研究流程