第三章 研究設計
第四節 研究模型建構
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第四節 研究模型建構
為驗證本研究所建立之研究假說，並了解公司內部治理機制、外部市場 機制與企業價值之關聯性，本研究採用追蹤資料迴歸模型(Panel regression)，
以企業價值(TOBINSQ)為應變數，並分別加入董事會組成之相關變數與市場機制 變數，加入一些重要的控制變數，作為驗證本研究假說之模型。其中，本研究已 考慮產業及時間固定效果及殘差異質變異之調整。
各研究模型如下，先驗證假說一與假說二，探討其與企業價值之直接影響效 果，最後再考量市場機制對於公司內部治理影響，進而外部市場機制對於公司治 理是否存有間接影響效果。
本研究之迴歸分析模型設計如下：
(一) 假說一：董事會結構與企業價值之關聯性。(Model 1) 1-A: 董事會規模與企業價值正相關。
1-B: CEO 雙元性與企業價值負相關。
1-C: 外部董事席次比率與企業價值正相關。
公司內部治理機制著重於透過董監事機制之設計，建立內部約束監督機制，
降低公司內部結構與成員之代理成本，以追求公司價值極大化。本研究根據前人 文獻之基礎，建立以下研究之迴歸模型，模型預期之效果呈現於下式：
𝑇𝑂𝐵𝐼𝑁𝑆𝑄 = 𝛼0+ 𝑎1𝐵𝑆𝐼𝑍𝐸𝑖,𝑡 + 𝑎2𝐶𝐻𝐴𝐼𝑅𝑖,𝑡+ 𝑎3𝑂𝑈𝑇𝐷𝐼𝑅𝑖,𝑡+ 𝑎4𝑆𝐼𝑍𝐸𝑖,𝑡 + 𝑎5𝑅𝐺𝑖,𝑡 + 𝑎6𝐿𝐸𝑉𝑖,𝑡 + 𝑎7𝑅𝑂𝐴𝑖,𝑡 + 𝑎8𝑌𝐸𝐴𝑅𝑖,𝑡
+ 𝑎9𝐼𝑁𝐷𝑈𝑆𝑇𝑅𝑌𝑖,𝑡+ 𝜀𝑖,𝑡
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各變數說明如下表:
變數 變數解釋 預期效果
𝑇𝑂𝐵𝐼𝑁𝑆𝑄
樣本公司之企業價值 N/A
𝐵𝑆𝐼𝑍𝐸𝑖,𝑡 i 公司在 t 年的公司規模之成員數目
+
𝐶𝐻𝐴𝐼𝑅𝑖,𝑡 i 公司在 t 年的董事長是否兼任經理人之虛擬變數，若有則 CHAIR 為 1，若無 CHAIR 為 0。
−
𝑂𝑈𝑇𝐷𝐼𝑅𝑖,𝑡 i 公司在 t 年的外部董事席次站董事會席次之比率
+
𝑆𝐼𝑍𝐸𝑖,𝑡 i 公司在 t 年的公司規模
−
𝑅𝐺𝑖,𝑡 i 公司在 t 年的營收成長率
+
𝐿𝐸𝑉𝑖,𝑡 i 公司在 t 年的負債比率
−
𝑅𝑂𝐴𝑖,𝑡 i 公司在 t 年的資產報酬率
+
(二) 假說二：市場機制與企業價值之關聯性。(Model 2) 2-A: 資訊透明度與企業價值正相關。
2-B: 分析師預測頻率與企業價值正相關。
2-C: 機構投資人持股比率與企業價值正相關公司外部市場機制與企業價值
外部治理藉著資本市場的激勵機制和約束機制，達到對企業營運之監督或控 制結構與利害關係人的權益之考量，透過市場運作上能降低代理成本的力量。本 研究根據前人文獻之基礎，建立以下研究之迴歸模型，模型預期之效果呈現於下 式：
𝑇𝑂𝐵𝐼𝑁𝑆𝑄 = 𝛽0+ 𝛽1𝐼𝑇𝑖,𝑡 + 𝛽2𝐼𝐶𝑖,𝑡+ 𝛽3𝑆𝑇𝐾_𝐼𝑁𝑆𝑇𝑖,𝑡+ 𝛽4𝑆𝐼𝑍𝐸𝑖,𝑡 + 𝛽5𝑅𝐺𝑖,𝑡 + 𝛽6𝐿𝐸𝑉𝑖,𝑡 + 𝛽7𝑅𝑂𝐴𝑖,𝑡 + 𝛽8𝑌𝐸𝐴𝑅𝑖,𝑡 + 𝛽9𝐼𝑁𝐷𝑈𝑆𝑇𝑅𝑌𝑖,𝑡+ 𝜀𝑖,𝑡
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變數 變數解釋 預期效果
𝑇𝑂𝐵𝐼𝑁𝑆𝑄 樣本公司之企業價值 N/A
𝐼𝑇𝑖,𝑡 i 公司在 t 年的資訊揭露透明度等級 + 𝐼𝐶𝑖,𝑡 i 公司在 t 年的分析師預測頻率 + 𝑆𝑇𝐾_𝐼𝑁𝑆𝑇𝑖,𝑡 i 公司在 t 年的機構投資人持股比率 +
𝑆𝐼𝑍𝐸𝑖,𝑡 i 公司在 t 年的公司規模 −
𝑅𝐺𝑖,𝑡 i 公司在 t 年的營收成長率 +
𝐿𝐸𝑉𝑖,𝑡 i 公司在 t 年的負債比率 −
𝑅𝑂𝐴𝑖,𝑡 i 公司在 t 年的資產報酬率 +
(三) 假說三：市場機制、董事會結構與企業價值之關聯性(Model 3) 3-A: 機構投資人持股比率與董事會結構對企業價值有影響效果。
3-B: 資訊揭露透明程度與董事會結構對企業價值有影響效果。
3-C: 分析師預測頻率與董事會結構對企業價值有影響效果。
由上述假說一與假說二，本研究希望再進一步探討其外部市場機制與公司董 事會組成，是否具有替代或互補之關係，進提升企業價值。為了降低加入市場機 制變數之交乘項所引發之共線性問題，本步驟改以代表外部市場機制之虛擬變數 作為交乘項中之變數。
‧ 度評等為 A++、A+，A，IT_D=1;資訊揭露透明 度評等為 B，C 級，C- 級，IT_D=0。 擬變項(STK_INST_D)
以機構投資人持股比率之中位數為基礎，若高 於持股率中位數，則
STK_INST_D=1;若低於中位數，則
STK_INST_D=0因此，本步驟將市場機制變數改以虛擬變數設定後，再與公司治理變數形成 交乘項以驗證假說三。所篩選出的市場機制虛擬變數共有三項，即 IT_D、IC_D 與 STK_INST_D， 將其與公司治理變數為交乘項加入迴歸式中。同時，為了解各 外部市場機制對於公司治理之影響，本研究採分次放入 IT_D、IC_D 與 STK_INST_D 與公司治理變數之交乘項之方式。迴歸式則簡化為(MKT*CG)，其中𝑀𝐾𝑇𝑥為市場 機制變數，x=1、2、3，依序為 IT_D、IC_D 與 STK_INST_D；𝐶𝐺𝑦為董事會組成變 數，y=1、2、3，依序為 BSIZE、CHAIR 與 OUTDIR。其實證模型如下：
𝑇𝑂𝐵𝐼𝑁𝑆𝑄 = 𝛾0+ 𝛾1𝐵𝑆𝐼𝑍𝐸𝑖,𝑡 + 𝛾2𝐶𝐻𝐴𝐼𝑅𝑖,𝑡 + 𝛾3𝑂𝑈𝑇𝐷𝐼𝑅𝑖,𝑡+𝛾4𝐼𝑇𝑖,𝑡 + 𝛾5𝐼𝐶𝑖,𝑡
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變數 變數解釋 預期效果
𝑇𝑂𝐵𝐼𝑁𝑆𝑄 樣本公司之企業價值 N/A
𝐼𝑇𝑖,𝑡 i 公司在 t 年的資訊揭露透明度等級 N/A 𝐼𝐶𝑖,𝑡 i 公司在 t 年的分析師預測頻率 N/A 𝑆𝑇𝐾_𝐼𝑁𝑆𝑇𝑖,𝑡 i 公司在 t 年的機構投資人持股比率 N/A 𝑀𝐾𝑇𝑋∗ 𝐶𝐺𝑦 市場機制變數與公司治理良窳之虛擬變數交互向
其中𝑀𝐾𝑇𝑥為市場機制變數，x=1、2、3，依序為 IT_D、IC_D 與 STK_INST_D；𝐶𝐺𝑦為董事會組成 變數，y=1、2、3，依序為 BSIZE、CHAIR 與 OUTDIR。
+(互補效果)
−(替代效果)
𝑆𝐼𝑍𝐸𝑖,𝑡 i 公司在 t 年的公司規模 −
𝑅𝐺𝑖,𝑡 i 公司在 t 年的營收成長率 +
𝐿𝐸𝑉𝑖,𝑡 i 公司在 t 年的負債比率 −
𝑅𝑂𝐴𝑖,𝑡 i 公司在 t 年的資產報酬率 +
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