研究結果討論

在本節，本文根據本章第一節所得到的研究結果，並輔以相關基金經理人的 訪談實錄，對一些與基金經理人在進行操盤決策有關且較具啟發性的議題進一步 提出討論。

一、國內、外經濟因素與政府政策

對於國內、外經濟因素與政府政策對基金經理人操盤決策的影響方面，表7 顯示基金經理人在進行操盤決策時，類別A（國內經濟因素與政府政策）的影響 力權重（0.170）略高於類別 B（國外經濟因素與政府政策）的影響力權重（0.166）， 惟差異並不大。主要的原因是因為國內型基金經理人對於有關台灣發生的影響因 素感受的影響力程度較高，相對較不受國外的因素影響。從表9 中可以更明顯的 看出，11 位受訪的國內型基金經理人（D1~D11）中，只有 D4 與 D9 認為類別 B 的重要性高於類別A，另外有三位受訪者（D1、D2、D3）甚至認為類別 A 是他 們在決定投資決策時最主要的考慮因素。如果只看海外型基金的部分，則海外型 基金經理人全部一面倒地認為類別B 的重要性高於類別 A，其中有三位（75%）

的受訪者（F1、F2、F3）將類別 B 的重要性列為最高。因此，國內型基金的經 理人較重視台灣的經濟因素與政府政策；同樣的，海外型基金的經理人較重視投 資區域當地的經濟因素與政府政策。

雖然不同投資區位的基金經理人，決定其投資決策因素的來源與影響力均各 不相同，但是由於這些受訪的基金經理人均為國內投信公司的本國藉人士，還是 會受到國內投信法規及投資環境很大的影響，加上即使操作的是屬於海外型基 金，不論是海外區域型基金（F1）或海外全球型基金（F2、F3、F4），其投資範 圍仍將台灣包含在內，因此，就整體而言，受訪的基金經理人對類別 A 感受的 影響力程度與類別B 的影響力程度大致沒有太大的差異。

例如，國內型基金經理人D2 就表示：

「就國內、外的經濟因素與政府政策方面，會不會受到影響，與基金經 理人的投資區域有很密切的關係。像我投資的標的是國內的上市公司，

國內的經濟情況與政府的政策走向當然就是最主要的參考指標。不過，

除了少數的內需型公司外，台灣的上市公司大部分還是屬於外銷導向 的，因此，國外的政經環境可能會影響他們的經營績效，所以也是不能 忽略的。」 (D2: 2009.02.18)

對於海外型基金經理人而言，以投資區域為東協國家的F1 經理人對於這一 部份的說明最具代表性：

「除非投資組合中全球性企業佔很高比例，否則，操盤決策還是受到當 地的經濟情況與政府政策的影響最大。」 (F1: 2009.02.18)

二、突發性非經濟因素

在類別C（國內突發性非經濟因素）與類別 D（國外突發性非經濟因素）方 面，受訪的基金經理人咸認為這些因素均屬短期心理影響層面居多，況且突發性 事件一旦發生，市場在短期內即已反應完畢，臨時要調整投資組合往往緩不濟 急，加上經濟體系中自有其調節的力量，基金經理人面對突發性非經濟因素時，

最佳的操盤決策就是維持原先設定的投資策略，因此，在表 7 中，類別 C 甚至 無法成為有效的類別定義。

「一般來講，戰爭或恐怖攻擊事件影響的時間都不會太久，能源、黃金 類股是可以加碼買進的標的。不過也要看當時的屬性，例如波斯灣戰爭 後衛星電話、911 後監視器類股變成火紅的標的。」 (F4: 2009.03.05)

至於國外突發性非經濟因素必頇是有演化成足以干擾全球經濟正常運作的 可能性時，才會對基金經理人相關的操盤決策造成影響，例如重大天然災害破壞 基本農工原料的供需，戰爭或恐怖攻擊事件阻礙原油的生產與供應等。

「比如說如果國外石化大廠發生爆炸意外，…，對於其他石化同業而言 是項利多，但是對其下游用料廠商來說，由於料源可能出現短缺、價格 可能快速飈升，同樣是一場災難。」 (D8: 2009.03.06)

因此，面對突發性非經濟因素突然爆發，基金經理人除了要即時辨識這些因 素可能造成的影響層面外，還必需考慮所操作的投資組合所處的相關供應鏈位 置，才會做出適當的回應。

「假如今天台灣再度發生一次類似921 大地震，是不是會像過去一樣造 成國外股市大幅震盪，將是一個很大的問號。因為 IT 產業的供應鏈很 大一部分己經分散到大陸，說不定大陸股市反而因而上漲，不過也不會 持續太久。」 (D11: 2009.03.12)

從表 9 中還可以看出，整體而言，海外型基金經理人比國內型基金經理人 更重視國外突發性非經濟因素，不過與國外突發性非經濟因素有關的合格陳述只 有「主要國家發生重大天然災害」與「主要國家發生戰爭或恐怖攻擊事件」等二 個因素。

突發性非經濟因素在何種情況下，才會影響到基金經理人的操盤決策呢？從 受訪者的談論中可以發現，當突發性非經濟因素具有演變成經濟因素的強烈潛在 可能性時，所有的受訪者均表示在這種情況下將會調整投資組合，甚至是投資部 位的比例。但是，基金經理人還是會考量突發性非經濟因素演變成經濟因素其過 程的時間進程快慢；有的基金經理人甚至認為當資本市場脫離基本面太多時，經 濟體系會趁機利用突發性非經濟因素，作為扭轉資本市場使其回基歸本面的一種

工具或藉口。

「難就難在如何精確判斷局勢的演變，像碰到SARS 這樣的一種傳染病 讓民眾嚇得不敢出門，造成股市下跌，一開始也許不是很明顯，不過經 過一段時間就可以看出跡象了，但是到這個時候又面一個新的問題，就 是市場是不是已經反應完畢了。」 (D8: 2009.03.06)

「發生在2001 年的『911』事件，當天下午股市休市時，美國幾個主要 指數暴跌了近7%，一週後股市重新開盤，雖然首日交易還是大跌，由 於銀行降息加上其他為減少災後恐慌性拋售的措施，阻止股市更劇烈地 下滑，沒多久道瓊斯指數就反彈至『911』事件前的水準。所以，有時 候發生突發性事件時反而是進場加碼的好時機。」 (F4: 2009.03.05)

「當市場已醞釀即將要發生變盤一段時間，這時候任何風吹草動都會使 得原來的預期心理加速實現，在此情況下，順勢而為應該是最好的策略 了。」 (D3: 2009.02.19)

本文發現，不論是國內型基金經理人或海外型基金經理人，對於陳述項目 18（投資區域(海外基金)/台灣(國內基金)政治局勢混亂）影響力的看法顯得壁壘 分明且勢均力敵。11 位受訪的國內型基金經理人各有 5 人認為陳述項目 18 應歸 屬於類別 A 或類別 C，而 4 位海外型基金經理人各有 2 人認為應歸屬於類別 B 或類別 D。分歧的類別歸屬使得項目18 無法成為合格的陳述，惟投資區域政治 局勢混亂，對於基金經理人而言是一個負面的影響因素。有趣的是，投資區域政 治局勢混亂這項影響因素，國內型或海外型基金經理人的感受程度也不相同。海 外型基金經理人認為項目18-2 的影響力頗大（排名第十七位），且看法最為一致

（排名第一位）；相對地，國內型基金經理人對國內政治局勢混亂的感受程度就 和緩許多，項目 18-1 的影響力排名第三十五位，看法也稍有歧異（排名第十八

位）。

「政治局勢混亂的國家一般不會去投資，如果已經投資了，則會先退出 觀望。」 (F4: 2009.03.05)

「自從解嚴以後，台灣的政治局勢那天不亂？尤其是歷經 2004 年總統 大選後的抗議與紅衫軍事件之後，你可以看到台灣已經充分到達『經濟 歸經濟，政治歸政治』的境界了。」 (D1: 2009.02.18)

三、產業發展與企業前景

根據表7 與表 9 的資料顯示，類別定義 E（產業發展與企業前景）不但對基 金經理人投資決策的影響力大、重要性高，在基金經理人間看法的一致性也相當 高。類別定義 E 的六項合格陳述全部都落在所有基金經理人最有共識的前十三 個項目中；並且除了項目6（公司獲得業外收益、接到短期急單）與項目 17（公 司推出利基產品或新產品）外，其他四個項目的影響力均落在影響基金經理人最 大的前六個項目中。此結果證明了基金經理人在操盤決策上，一致地重視產業的 基本面。

就國內型基金經理人而言，實地參訪上市公司或參加上市公司舉辦的法人說 會，是瞭解投資標的公司的一個良好管道，但是對於海外型基金經理人來說，赴 國外進行公司參訪存在實際上的困難。

「像我們這種本土的投信公司，規模太小，人力有限，不可能親自到國 外去進行公司參訪，在資料的取得上又不如外資的投信公司，有其他國 家的分公司可以取得所需的第一手資料。至於本土投信公司的基金經理 人如何獲得有用的產業資訊，還好，許多關於國家層級、產業或上市公 司的資料是屬於公開資訊，各家基金的研究團隊只能各憑本事，收集、

分析大量的產業資料，再從中篩選出所需的資料。」 (F1: 2009.02.18)

為何大多數基金經理人不認為項目6 與項目 17 對他們的操盤決策有太大的 影響呢？就項目6 而言，雖然沒有經理人持負面的態度，卻有 D2 與 D11 二位經 理人持中立的態度。

「業外收益或短期急單大多只有一次性的效果，對企業長期的業績表現 沒有太大的幫助，既然營運績效趨勢不變，自然就不會改變既定的操作 策略。…，業外收益或短期急單影響最大的，可能是在散戶投資人的心 理面上。」 (D11: 2009.03.12)

在項目 17 方面，所有受訪的基金經理人均持中立偏多的態度，只有 D4、

D9、與 F4 等三位經理人認為公司推出利基產品或新產品會引發他們增加這些公 司的持股比例。進一步探索其原因，D4 表示：

D9、與 F4 等三位經理人認為公司推出利基產品或新產品會引發他們增加這些公 司的持股比例。進一步探索其原因，D4 表示：