第一章 緒論
第一節 研究背景與動機
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第一章 緒論
第一節 研究背景與動機
1.1.1 背景
國際債券市場發展至今已將近一世紀，在第一次世界大戰前，各國的投資人彼 此跨國投資政府公債是相當普遍的事，但在 1920 年代，這些跨國投資卻對當時的 投資人造成了相當大的傷害，主要是因為在 1920 年代各國出現的「惡性通膨」，
使得各國的公債價格大跌，這個時期可以說是國際債券投資系統性風險極高的一 個時代。爾後到了 1930 年至 1970 年間，國際間各國普遍盛行資本管制與國內金 融管制，使得國際債券市場的債券發行及交易受到長期壓抑，直到 1980 年代在全 球性外資銀行的強力推廣之下，才使得跨國的資金又開始熱絡地流動起來，並迫 使各國政府放寬其貨幣市場、債券市場及股票市場的資金流動限制。
自 1990 年代開始，國際債券市場爆炸性地飛快成長，其成長動能除了來 自 1980 年代，各國的資本管制放寬外，市場的投機氣氛也有不少貢獻，且當時各 大工業國政府普遍以財政赤字的政策來刺激經濟成長，使得債券的發行量大增。
1984 年時全球債券發行量只有 4.6 兆美元，到了 1998 年間，市場的發行量已增至 25.5 兆美元，市場規模成長 5 倍之多。此外，雖然美國境內的公債與公司債市場 在全球的資本市場中仍扮演重要的角色，但來自國際債市的強烈競爭已經使美國 債券市場的市佔狀況出現了變化，由此可知國際債市已是不可輕忽的力量。
而我國的證券市場於 1960 年代開始成立，並於 1980 年代後開始蓬勃發展，雖 然目前間接金融的規模仍大於直接金融，但不論是股票市場或債券市場的規模都 不斷地在提升，自 1980 年代後直接金融在資本市場的存量占比更是顯著地逐年提 升，直到近 10 年與間接金融的比例呈現一個穩定的狀態。在許多已開發國家的經
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濟發展中，直接金融往往扮演了相當重要的角色，隨著台灣的經濟及資本市場逐 步發展至今，政府及相關單位不斷地朝著使資本市場更加開放及自由化的方向前 進，相關的投資人保護也越來越受到大家的重視。經濟部早在 1960 年成立了「證 券管理委員會」，目的為推動資本市場的健全發展以及制定相關券商的管理辦法，
並而後於 1962 年與各公民營金融機構、企業共同出資成立台灣證券交易所，並於 1968 年開始實施證券交易法，使台灣的證券市場正式進入法治時期。
證券交易法實行至今歷經多次修正，截至 2012 年 6 月為止，證交法總計有 8 個章節 165 條條文，規範股票及債券相關上市、發行、交易等相關規定。除了證 交法外另有證交法實行細則、期貨交易法、證券投資人及期貨交易人保護法等，
另與金融監督管理委員會及旗下各局共同形成了台灣的資本市場的監管系統。
雖然台灣資本市場的監管機制不斷地進步當中，但不時仍會出現重大的金融 弊案，如最近的政府基金弊案：第一金投信、盈正案，乃至近年來的萬泰銀行掏 空案、力霸案、禿鷹案、博達案等，都再再顯示金融監督管理仍有死角，法令及 執行力上仍有不周的情形。而一旦發生弊案，受傷最重的往往是一般散戶投資人，
不僅僅投資人的血汗錢瞬間化為烏有，重則會動搖國本，造成社會經濟混亂不安。
因此對於個人來說，投資人保護應該是一個不可被忽略的重要議題，而對政府來 說，建立一個令人安心且受保護的投資環境更是政府及相關部門的重大責任。
我們知道一國的經濟發展與其資本市場的發展常有密不可分的關係，許多學者 也透過研究證實了投資人保護是一個影響資本市場發展的重要因素，如 La Porta et al.(1997, 1998)文章及隨後的一系列研究，都證實了法源或法律制度的不同可以用 來解釋各國間資本市場及經濟發展的不同。La Porta et al.(1997, 1998)的文章就顯示 了一般法法系的國家，相較於大陸法系的國家，提供了股東及債權投資者更好的
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保護，因此跟大陸法系國家相比，一般法法系國可以給予資本市場更良好的發展 環境。雖然台灣是大陸法系國家，但透過不斷地學習及修正，應該也能讓投資人 保護機制更加地趨於完備，最終也可以促進資本市場的蓬勃發展。
最後，在數次的金融改革後，台灣目前正以成為亞太區金融中心為目標前進，
但前頭仍有香港及新加坡以極快的速度飛躍成長中，為台灣不可忽視的強力競爭 對手，因此該如何創造出金融及資本市場的有利環境將是下次改革的重點，除了 金融限制應該逐漸放寬、自由化外，必須能同時兼顧對投資人的保護，因為不論 是資金需求者抑或是資金供給者在資本市場中都是非常重要的參與者，若一味地 向資金需求者提供良好的環境或是保護，卻忽略對投資人的保護，最終只能吸引 到較少、或是成本較高的資金供給者，都會對雙方造成不利的影響。
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1.1.2 動機
誠如研究背景所敘述的，在全球經濟的快速成長下，全球化的腳步不曾停歇，
各國的資本市場也迅速的發展當中，甚至可以發現各國的資本市場有整合的現象，
都暗示著世界各國之間的關聯是越來越強的。21 世紀可以說是一個網路的世紀，
訊息及資訊都可以透過網際網路進行快速地傳輸，造成的結果不僅僅是資金可以 在世界各國快速地移動，也連帶地加速了全球化的頂尖公司不斷地拓展他們的事 業版圖至地球的各個角落。網際網路通訊工程也成了跨國籌資市場的一大助力，
如 ADR、GDR 等存託憑證的發行，抑或是本人最有興趣的－跨國債券的發行。因 為本人對於債券相關的議題相當有興趣，加上近年來國際化的聲浪不絕於耳，因 此產生了研究「債券跨國發行」的動機。
此外，中華公司治理協會於 2012 年舉辦了「公開說明書標竿獎比賽」，比賽內 容主要是請參賽者推薦風險揭露完整、足以作為公開說明書標竿的公司。本作者 參加比賽之後，深刻地體悟到了風險揭露的重要性，公司在資本市場向大眾募集 資金時，應該對風險做完整的說明及揭露，以求每個投資人可以正確地評估自身 所願意承擔的風險，進而完成投資決策。這個比賽對於本文的啟發是，在法律的 要求之外，民間協會也積極地展開了各類行動，希望投資人能夠得到更好的保護、
避免受傷，可見優化投資者保護的意識正逐漸地形成。在這個比賽之後，也激發 了本人對於投資人保護議題的濃厚興趣，而且各個國家對於股東保護以及債權人 保護的規範、強弱都不盡相同，剛好讓本文可以將「投資人保護」與「債券跨國 發行」兩者做一個結合，基於這兩個動機，最後決定探討「投資人保護程度是否 是影響跨國債券發行者選擇發行地的因素之一」來驗證債權人保護過高是否會排 斥國內公司於國內發行之意願，或是較高的股東保護是否為吸引公司前來發行的 誘因之一。
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