第一章 緒論
第一節 研究背景與動機
第一章 緒論
第一節 研究背景與動機
長久以來投資人一直都缺乏有效評估保險公司股東權益真實價值的方式。由 於壽險公司的經營方式有別於其他產業類型，且所銷售的商品屬長期性合約的收 益，新契約保險商品的銷售首年度都有較高的佣金費用支出，導致初年度淨現金 流量是負數，這樣一來銷售越多新契約保單，對壽險公司當年度損益表的稅後淨 利虧損就越大。若投資大眾只用傳統會計報表來衡量壽險公司的價值與表現，則 會誤以為壽險公司賣越多新契約保單反而財報表現越差，錯誤評價壽險公司的方 式導致真實價值被嚴重低估。
傳統的保險監理會計在設計上只揭露已實現的收益、已實現的費用，而這只 能反映過去的經營成果，卻不能反映現有保單未來的盈利狀況，對於經濟假設、
非經濟假設等假設都是保守的，忽視壽險公司真正長期經營的潛力，無法正確衡 量公司真實價值，故壽險公司經常抱怨資本市場並沒有妥當的評價壽險公司價值，
相對的投資人因缺乏其他可以更有效評估壽險公司真實價值的報表與工具，在雙 方資訊不對稱與透明度不夠下，投資人因此在判斷時往往低估壽險公司的真實價 值，進而造成股價被嚴重低估情形發生。
自願性衡量並揭露公司的隱含價值起源於 1984 年由英國保險公司，後來影 響至其他保險公司和具有兼營保險的銀行，此方法的衡量結果將作為財務報表的 附加說明。這是一種具有長遠性的衡量保險公司所發行保單的預期淨值，作為股 東權益的一部分(隱含價值的初步原型概念)，精算師會針對現有商品，假設死亡 率、費用率和投資報酬率來估計業務面的現金流量算出每年的獲利。此概念後來 在跨國公司業務推動下，開始傳遍至歐洲大陸、澳洲、南非、加拿大、亞洲和日 本等。
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圖 1-1 法定基礎會計方法和隱含價值法之收益衡量
資料來源:Rokas Gylys Lith,
“Introduction to Market Consistent Embedded”
圖1-1 呈現不同方法衡量下的保單純保費收益，用一般法定基礎會計受益衡 量下，新契約保險商品的銷售首年度都有較高的佣金費用支出，這種傳統會計報 表衡量會導致初年度大量的淨現金流出，這樣一來銷售越多首年度新契約保單，
對壽險公司損益表的虧損影響就越大，讓一個正在快速成長的保單看起來像是在 侵蝕壽險公司的獲利。為了改善新契約保單沒有考量到未來現金流入的收益問題，
一種能將有效業務保單(已承保的保單)的未來現金流折現在當期衡量的方式孕 育而生，稱為隱含價值法。在圖1-1 中藍色長條圖的部分(Embedded Value)，可 以清楚看到隱含價值法將有效業務價值的預期利潤在首日就認列衡量，和以傳統 法定會計基礎衡量方式差異甚大。
自此以後，世界各國的壽險公司逐漸流行隱含價值法，因為這種非法定強制 揭露的新方式，可用以更精確來衡量壽險公司的價值。過去幾年來，台灣部分壽 險公司也開始自願性揭露隱含價值報告書，做為精確衡量壽險公司真實價值的方 式，以提供額外資訊給投資大眾，其主要目標是能考慮股東的觀點並且評價壽險 公司營運與資本市場一致的方法，解決真實價值被低估的問題。
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2016 至 2052 年為 3.86~5.57%(2053+) 美元保單:
2016 至 2040 年為 5.15%~5.96%(2041+) 一年新契約投資報酬率
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台幣保單:
2016 至 2052 年為 3.46%~5.55%(2051+) 美元保單:
2016 至 2040 年為 4.37%~5.96%(2046+) 新光金控 10.5% 有效契約投資報酬率
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有所不同，台幣與美元保單之有效契約投資報酬率，以及一年新契約投資報酬率 都不大相同，因此在進行要比較時確有實務上之困難。
為了改善此情況，歐洲財務首長論壇(Chief Financial Officers’, CFO Forum)於 2004 年發表一系列標準原則來計算隱含價值，稱之為歐洲隱含價值 (European embedded value, EEV)，目的是將計算方式一致化，以增進公司隱含 價值在跨產業具有可比較性。但 EEV 的缺點在於仍然無法適當的反映風險，且與 公司股價不一致，而股價一向是評價壽險公司表現的一個關鍵因素。為了回應這 樣的批評，於是 CFO 論壇在 2009 年 10 月揭露了與市場一致之隱含價值(Market consistent embedded value, MCEV)。兩者最大差異是在 EEV 中折現率會因公司 資產風險不同而有調整，稱為風險折現率，但 MCEV 中所有的折現率皆使用無風 險利率，讓投資人對不同壽險公司就有可比較性。
至 2015 年底，台灣共有 25 家壽險公司，其中只有 6 家壽險公司自願性揭露 隱含價值，且揭露方式都用隱含價值(EV)法衡量，而非使用歐洲隱含價值(EEV) 法或市場一致之隱含價值(MCEV)法。雖然隱含價值對投資人而言具有比較上的困 難度，但隱含價值法仍是依照個別壽險公司自身經營狀況下，使用不同風險折現 率與投資報酬率所計算的真實價值，理論上會反映在股價的表現上，但實際在台 灣證券交易股票市場上，相對應壽險公司的股票價值都明顯低於公司的隱含價 值。
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圖 1-2 金控公司每股價值比較
資料來源:本研究自行整理
圖 1-3 為台灣 3 家金控與 2 家壽險公司的每股年平均價值，避免公司年底股 價受到劇烈波動所影響，故計算上採用年平均值。觀察 2009-2015 年每股價值後 發現，隱含價值(EV)都高於帳面價值(BV)與股票價值(MV)。例如在 2012 年隱含 價值為 38.94 元，但股票價值僅為 17.44 元，差距 21.5 元為歷年度之最。隱含 價值(EV)長年期高於股票價值(MV)，顯現出壽險公司的真實價值並沒有被投資人 正確衡量。因此，在台灣的壽險公司自願性揭露隱含價值報告書，是否對於降低 資訊不對稱，以及能否提供有價值的資訊給投資人，成為本篇論文亟欲研究的動 機。