第四章 實證結果及分析
第一節 經營效率分析
本研究以六家主併證券商為評估對象，這六家證券商包括第一波合併 的寶來證、富邦證、群益證（1998 年 12 月至 2002 月 6 月共 15 季資料），
第二波合併的金鼎證（2004 年 3 月至 2007 月 12 月共 16 季資料），第三波 合併的凱基證（2007 年 12 月至 2011 月 9 月共 16 季資料），第四波合併的 群益證（2009 年 6 月至 2011 月 9 月共 10 季資料），使用 DEAP2.1-XP 版 本之電腦程式，以DEA 模式為效率評估之方法，並採用產出導向之 CCR 模式、BCC 模式及麥氏生產力指數進行分析。本章 DEA 評估結果之探討 包括經營效率分析、差額變數分析、敏感度分析及麥氏生產力指數分析，
共分為四個節次進行說明。
第一節 經營效率分析
在進行經營效率分析之前，本節將針對六家主併證券商在研究期間內 之投入及產出變項，進行敘述性統計分析，之後再以CCR 模式與 BCC 模 式評估各DMU 之技術效率、純技術效率、規模效率及規模報酬。
4-1-1 敘述性統計分析
本研究最終選取固定成本、營業成本、薪資費用、營業據點為投入項，
經紀手續費收入、非經紀手續費收入、營業外收入為產出項，共計七個投 入產出變項。表4-1 至表 4-4 分別為本研究所界定之四波證券商合併前後 之各項敘述性統計量。
由表 4-1 得知，寶來證、富邦證、群益證第一次合併後之固定成本、
營業成本、薪資費用、營業據點、營業外收入之平均數均遠高於合併前，
惟合併後經紀手續費收入、非經紀手續費收入之平均數卻反而比合併前略 為下降，這是比較令人訝異的結果！至於為何有如此現象，可能與 2000 年後受亞洲金融風暴牽連，國內無論金融業，甚至證券市場，其表現不佳 有所關係。因為寶來證、富邦證和群益證等三家公司的合併案皆是在2000 年第三和第四季中進行，然而1999 年到 2000 年之間台灣加權股價指數 (市 場指數) 之月收盤價的平均水準約在 7580.69；而總風險 (標準差)約為 1377.34，但在 2001 年到 2002 年之間加權股價指數 (市場指數) 之月收盤 價的平均水準約在5055.18；而總風險 (標準差)約為 720.22。從市場指數 的表現結果可發現合併前的市場表現會比合併後的表現為佳。另外，再由 表 4-2 至表 4-4 可以得知，金鼎證、凱基證及群益證（第二次合併）合併 後之所有投入產出項平均數均較合併前高。
表4-1 寶來證、富邦證、群益證第一次合併前後投入產出項之敘述統計量
合併前 /後
敘述性 統計項
目
投入項 產出項
固定成本 (千元)
營業成本 (千元)
薪資費用 (千元)
營業 據點
經紀手續 費收入
(千元)
非經紀手 續費收入 (千元)
營業外 收入 (千元) 合併前 最大值 837,283 1,132,459 1,435,471 28 1,161,846 2,153,767 383,312
最小值 261,380 268,752 297,977 19 343,533 273,843 2,996 平均數 577,913 696,474 631,998 23 672,301 987,871 115,124 標準差 182,810 198,040 276,294 3 226,022 530,759 77,432 合併後 最大值 1,569,905 1,123,405 1,021,629 70 1,333,349 1,598,610 601,973
最小值 897,802 508,834 316,706 30 257,799 240,315 24,885
平均數 1,181,514 800,805 527,042 51 653,843 919,027 200,126
標準差 193,042 164,969 180,829 15 260,655 344,295 120,201
表4-2 金鼎證合併前後投入產出項之敘述統計量
最小值 2,433,436 2,357,327 568,056 89 2,109,679 1,772,346 213,929
平均數 2,565,225 2,742,373 894,807 89 2,396,261 2,366,175 383,027
標準差 71,170 312,590 201,280 0 206,464 397,708 186,185
表4-4 群益證第二次合併前後投入產出項之敘述統計量
合併前 /後
敘述性 統計項
目
投入項 產出項
固定成本 (千元)
營業成本 (千元)
薪資費用 (千元)
營業 據點
經紀手續 費收入
(千元)
非經紀手 續費收入 (千元)
營業外 收入 (千元) 合併前 最大值 2,142,696 1,489,182 542,410 39 1,207,280 1,440,123 115,665 最小值 1,306,543 868,612 372,514 39 836,693 809,323 65,149 平均數 1,516,579 1,095,206 468,486 39 1,039,369 1,180,929 83,893 標準差 337,490 226,915 73,380 0 141,341 203,900 18,826 合併後 最大值 1,332,806 1,258,970 519,712 70 1,143,654 1,337,363 113,794 最小值 1,284,083 1,186,410 499,728 70 991,486 1,258,745 100,273 平均數 1,308,445 1,222,690 509,720 70 1,067,570 1,298,054 107,034 標準差 34,452 51,308 14,131 0 107,599 55,591 9,561
4-1-2 技術效率分析
以 DEA 進行效率之評估，其用意在於可衡量出各決策單元(DMU)之 技術效率、純技術效率與規模效率、規模報酬，並藉由這些相對效率值提 供證券商合併前後之經營績效、生產最大產出之能力，以及最適營運規模 等相關資訊。茲分別將四波證券商合併前後之技術效率分析彙整如表4-5、
表4-7、表 4-9 及表 4-11。
一、 寶來證、富邦證、群益證第一次合併前後之技術效率分析
（一） 寶來證合併前後之技術效率分析
寶來證合併前的平均技術效率為 0.676，合併後的平均技術效率為 0.550，合併後技術效率反而下降。若從各季的技術效率來看，寶來證合併
前以2000 年 3 月的技術效率表現最好，該季的技術效率高達 0.953，表現 最差的是 1998 年 12 月，技術效率僅有 0.500。寶來證合併後的各季技術 效率普遍偏低，2000 年 09 月技術效率最高，為 0.858，2000 年 12 月(0.388)、
2001 年 06 月(0.378)、2001 年 09 月(0.373)的技術效率值明顯偏低，顯見合 併後並未造成寶來證的技術效率提昇，反而是嚴重下降的情況。然而，這 一部份的驗證結果純粹是證券商之投入項或產出項等數據所獲得的結果，
並未考量證券市場的行情在合併前的平均表現水準遠高於合併後的平均 表現水準。由其在2000 年 9 月前一年的市場指數 (加權股價指數) 之月收 盤指數的平均值為 8413.28，而在合併後一年的市場指數 (加權股價指數) 之月收盤指數的平均值僅剩為 5063.53，同時證券業的業績與證券市場行 情表現呈現高度的關聯性，因此這個合併案的效益無法顯現。
（二） 富邦證合併前後之技術效率分析
富邦證合併前的平均技術效率為 0.940，合併後的平均技術效率為 0.886，合併後技術效率反而下降。若從各季的技術效率來看，富邦證合併 前以 1999 年 03 月、1999 年 09 月、2000 年 03 月的技術效率表現最好，
這三季的技術效率均為1，代表具有完全技術效率。表現最差的是 1999 年 12 月，技術效率為 0.872。富邦證合併後的各季技術效率，以 2000 年 09 月、2002 年 03 月技術效率最高，這兩季的技術效率均為 1，代表具有完 全技術效率。2002 年 06 月的技術效率值最低，技術效率為 0.805。
（三） 群益證第一次合併前後之技術效率分析
群益證合併前的平均技術效率為 0.893，合併後的平均技術效率為 0.808，合併後技術效率反而下降。若從各季的技術效率來看，群益證合併 前以 1999 年 03 月、2000 年 03 月、2000 年 06 月的技術效率表現最好，
這三季的技術效率均為1，代表具有完全技術效率。表現最差的是 1998 年 12 月，技術效率為 0.653。群益證合併後的各季技術效率，以 2001 年 12 月技術效率最高，技術效率為0.917，2001 年 09 月的技術效率值最低，技 術效率為0.612。
表4-5 寶來證、富邦證、群益證第一次合併前後之技術效率分析 證券商
合併前 合併後
時間 技術效率 時間 技術效率 寶來證 1998 年 12 月 0.500 2000 年 09 月 0.858
1999 年 03 月 0.675 2000 年 12 月 0.388 1999 年 06 月 0.725 2001 年 03 月 0.700 1999 年 09 月 0.670 2001 年 06 月 0.378 1999 年 12 月 0.534 2001 年 09 月 0.374 2000 年 03 月 0.952 2001 年 12 月 0.539 2000 年 06 月 0.676 2002 年 03 月 0.610 2002 年 06 月 0.550
平均值
0.676
平均值0.550
富邦證 1998 年 12 月 0.888 2000 年 09 月 1.000 1999 年 03 月 1.000 2000 年 12 月 0.890 1999 年 06 月 0.921 2001 年 03 月 0.952 1999 年 09 月 1.000 2001 年 06 月 0.845 1999 年 12 月 0.872 2001 年 09 月 0.750 2000 年 03 月 1.000 2001 年 12 月 0.843 2000 年 06 月 0.896 2002 年 03 月 1.000 2002 年 06 月 0.805
平均值
0.940
平均值0.886
群益證 1998 年 12 月 0.653 2000 年 12 月 0.747 1999 年 03 月 1.000 2001 年 03 月 0.886 1999 年 06 月 0.948 2001 年 06 月 0.832 1999 年 09 月 0.924 2001 年 09 月 0.612 1999 年 12 月 0.696 2001 年 12 月 0.917 2000 年 03 月 1.000 2002 年 03 月 0.832 2000 年 06 月 1.000 2002 年 06 月 0.828 2000 年 09 月 0.922
平均值
0.893
平均值0.808
若從這三家證券商的平均技術效率來加以比較，無論是合併前或合併 後，富邦證的技術效率均為最高，其次是群益證第一次合併，寶來證則為 最低。本研究進一步採用 Kruskal-Wallis 檢定以瞭解寶來證、富邦證、群 益證第一次合併等三家證券商的合併對於技術效率表現是否造成影響。結 果如表4-6 所示，根據 Kruskal-Wallis 檢定所得出的 P-Value 值(0.060)可以 發現，合併前後寶來證、富邦證、群益證第一次合併等證券商之技術效率 存在顯著差異，合併前之證券商，其技術效率表現優於合併後之證券商。
表4-6 寶來證等證券商合併對於技術效率影響的 Kruskal-Wallis 檢定 合併前後 個數 等級平均數 P-Value
合併前 22 26.75 0.060*
合併後 23 19.41
附註：*代表 P 值<0.1
寶來證、富邦證、群益證第一次合併後之技術效率平均值反而下降，
究其原因可能是這一波證券商合併，主併證券商尚未調整的最佳營運規模，
因此，短期內出現技術效率下降的情況。
二、金鼎證合併前後之技術效率分析
金鼎證合併前的平均技術效率為 0.857，合併後的平均技術效率為 0.963，合併後技術效率有提昇現象。若從各季的技術效率來看，金鼎證合 併前以2004 年 06 月、2004 年 09 月、2004 年 12 月的技術效率表現最好，
這三季的技術效率均為1，代表具有完全技術效率。
表4-7 金鼎證合併前後之技術效率分析 證券商
合併前 合併後
時間 技術效率 時間 技術效率 金鼎證 2004 年 03 月 0.893 2006 年 03 月 1.000
2004 年 06 月 1.000 2006 年 06 月 0.996 2004 年 09 月 1.000 2006 年 09 月 0.918 2004 年 12 月 1.000 2006 年 12 月 0.793 2005 年 03 月 0.726 2007 年 03 月 1.000 2005 年 06 月 0.721 2007 年 06 月 1.000 2005 年 09 月 0.731 2007 年 09 月 1.000 2005 年 12 月 0.782 2007 年 12 月 1.000
平均值
0.857
平均值0.963
金鼎證合併前表現最差的是 2005 年 06 月，技術效率為 0.721。合併 後的各季技術效率，以2006 年 03 月、2007 年 03 月、2007 年 06 月、2007 年09 月、2007 年 12 月技術效率最高，這五季的技術效率均為 1，代表具 有完全技術效率。2006 年 12 月的技術效率值最低，技術效率為 0.793。
本研究進一步採用Kruskal-Wallis 檢定以瞭解金鼎證的合併對於技術 效率表現是否造成影響。結果如表4-8 所示，根據 Kruskal-Wallis 檢定所得 出的P-Value 值(0.104)可以發現，合併前後金鼎證之技術效率不存在顯著 差異。
表4-8 金鼎證的合併對技術效率影響的 Kruskal-Wallis 檢定 合併前後 個數 等級平均數 P-Value
合併前 8 6.69 0.104
合併後 8 10.31
三、凱基證合併前後之技術效率分析
凱基證合併前的平均技術效率為 0.902，合併後的平均技術效率為 0.924，合併後技術效率略為提昇。若從各季的技術效率來看，凱基證合併 前以 2007 年 12 月、2008 年 03 月、2009 年 06 月的技術效率表現最好，
這三季的技術效率均為1，代表具有完全技術效率。表現最差的是 2008 年 12 月，技術效率為 0.732。凱基證合併後的各季技術效率，以 2011 年 06 月技術效率最高，技術效率為 1，代表具有完全技術效率。2010 年 12 月 的技術效率值最低，技術效率為0.878。
表4-9 凱基證合併前後之技術效率分析 證券商
合併前 合併後
時間 技術效率 時間 技術效率 凱基證 2007 年 12 月 1.000 2010 年 03 月 0.984
2008 年 03 月 1.000 2010 年 06 月 0.911 2008 年 06 月 0.908 2010 年 09 月 0.881 2008 年 09 月 0.912 2010 年 12 月 0.878 2008 年 12 月 0.732 2011 年 03 月 0.929 2009 年 03 月 0.773 2011 年 06 月 1.000 2009 年 06 月 1.000 2011 年 09 月 0.883 2009 年 09 月 0.924
2009 年 12 月 0.870
平均值
0.902
平均值0.924
本研究進一步採用Kruskal-Wallis 檢定以瞭解凱基證的合併對於技術 效率表現是否造成影響。結果如表4-10 所示，根據 Kruskal-Wallis 檢定所 得出的P-Value 值(0.915)可以發現，合併前後凱基證之技術效率不存在顯 著差異。
表4-10 凱基證的合併對技術效率影響的 Kruskal-Wallis 檢定 合併前後 個數 等級平均數 P-Value
合併前 9 8.39 0.915
合併後 7 8.64
四、群益證第二次合併前後之技術效率分析
群益證第二次合併前的平均技術效率為 0.972，合併後的平均技術 效率為 1.000，合併後技術效率略為提昇。若從各季的技術效率來看，群 益證第二次合併前以2009 年 06 月、2009 年 09 月、2010 年 03 月、2010 年12 月、2011 年 03 月的技術效率表現最好，這五季的技術效率均為 1，
代表具有完全技術效率。表現最差的是2010 年 09 月，技術效率為 0.816。
群益證第二次合併後的兩季2011 年 06 月、2011 年 09 月技術效率，均為 1，
代表具有完全技術效率。
表4-11 群益證第二次合併前後之技術效率分析 證券商
合併前 合併後
時間 技術效率 時間 技術效率 群益證 2009 年 06 月 1.000 2011 年 06 月 1.000
2009 年 09 月 1.000 2011 年 09 月 1.000
2009 年 09 月 1.000 2011 年 09 月 1.000