自由現金流量分析

回顧第四章第三節將樣本公司分組的作法，先將各個樣本公司 2000 年、2003 年、2006 年等三個時間點的累積投資現金流量除以累積營業現金流量，求得一 平均值後，再進一步將同一領域的樣本公司之值加總平均，以此平均值代表該次 產業的現象。在進行此分析方法時，因遇到該時間點有異常現象而採用下一年度 的樣本公司，包含了瑞儀、希華、華通、宏達電(採用 2001 年、2003 年、2006 年之值)、鴻準(採用 2001 年、2003 年、2005 年之值)與緯創(因上市時間較晚，

採用 2003 年、2004 年、2006 年之值)，詳情可參閱附錄一，此六家樣本公司累 積現金流量的趨勢圖。樣本公司之平均值與其所屬元件別之平均結果如表 5-1。

表 5-1 累積投資現金流量與累積營業現金流量之比

元件別 公司 公司平均值 元件別平均值 元件別 公司 公司平均值 元件別平均值 IC 設計 瑞昱 (0.02) 被動元件 國巨 0.25

威盛 (0.33) 華新科 0.22 0.24

凌陽 (0.16) 禾申堂* (0.38)

聯發科 (0.17) (0.17)石英元件 希華 0.77

IC 封測 日月光 0.58 晶技 0.14 0.46 矽品 0.72 0.65 電源供應器 台達電 (1.20) (1.20)

晶圓製造 聯電 0.78 電聲產品 美律 (0.62)

台積電 0.61 0.69 美隆電 (0.69) (0.66) 記憶體 旺宏 1.11 印刷電路板 華通 0.53

華邦電 1.18 欣興 0.30

南科 3.18 1.82 健鼎 0.11 0.31

主機板 華碩* (1.04) 連接器 鴻海* (1.74)

技嘉 (0.63) 正崴 (0.76) (0.76)

微星 (1.55) (1.09)機殼 鴻準 (4.19)

LCD 面板 友達 2.81 英誌 (0.41) (2.30) 奇美電 3.67 3.24 可成* 0.30

背光模組 中光電 (1.57) 系統 仁寶 (1.55)

鴻海 (1.74) (1.95)

*禾申堂、晶電、可成，在該元件別中屬較新興，發展與同類別元件中的領導廠商較不一致，故計算元件別 平均值時，不將其列入考慮

*華碩與鴻海雖在該零組件領域屬領導廠商，但由於現已跨足系統組裝且業務比重極大，故歸類於系統部分

資料來源：本研究整理

累積投資現金流量與累積營業現金流量之比越小，表所需投資固定資產金額 越少、或營運資金使用減少，使得整體逐年累積的投資現金流量持續下降，甚至 出現負值的現象 (營運資金使用的大幅減少)，長期而言塑造了公司穩定的經營 基本面，進而能從財務報表將此訊息透漏給投資大眾，強化投資大眾的投資信 心，此類的元件別如 IC 設計、主機板、背光模組、電聲產品、電源供應器、連 接器、機殼。反之，累積投資現金流量與累積營業現金流量之比越大，表示該產 業可能為資本密集產業，或現金流入不敷出，產生長期以來投資現金流量仍大於 營運現金流量的現象，如資本極密集的 LCD 面板與公司基本面不夠穩定的記憶 體產業。將上述所得按元件別平均值由小至大排列，可得表 5-2。

表 5-2 累積投資現金流量與累積營業現金流量之比 (依大小排列)

元件別 公司 公司平均值 元件別平均值 元件別 公司 公司平均值 元件別平均值

機殼 鴻準 (4.19) 威盛 (0.33)

英誌 (0.41) (2.30) 凌陽 (0.16)

可成* 0.30 聯發科 (0.17) (0.02)

系統 仁寶 (1.55) 發光二極體 光磊 0.18

英業達 (1.53) 億光 (0.10) 0.04

廣達 (1.08) 晶電* 0.80

緯創 (5.10) 被動元件 國巨 0.25

華碩 (1.04) 華新科 0.22 0.24

宏達電 (1.63) 禾申堂* (0.38)

鴻海 (1.74) (1.95)印刷電路板 華通 0.53

背光模組 中光電 (1.57) 欣興 0.30

輔祥 (0.61) 健鼎 0.11 0.31

瑞儀 (1.68) (1.29)石英元件 希華 0.77

電源供應器 台達電 (1.20) (1.20) 晶技 0.14 0.46

主機板 華碩* (1.04) IC 封測 日月光 0.58

技嘉 (0.63) 矽品 0.72 0.65

微星 (1.55) (1.09)晶圓製造 聯電 0.78

連接器 鴻海* (1.74) 台積電 0.61 0.69

正崴 (0.76) (0.76)記憶體 旺宏 1.11

美隆電 (0.69) (0.66) 南科 3.18 1.82 IC 設計 瑞昱 (0.02) LCD 面板 友達 2.81

奇美電 3.67 3.24

*禾申堂、晶電、可成，在該元件別中屬較新興，發展與同類別元件中的領導廠商較不一致，故計算元件別 平均值時，不將其列入考慮

*華碩與鴻海雖在該零組件領域屬領導廠商，但由於現已跨足系統組裝且業務比重極大，故歸類於系統部分

資料來源：本研究整理

由於本研究在樣本分組中，將累積的投資現金流量除以累積的營業現金流量 之值分為三類：1 以上、0-1、0 以下，依據上述表 5-2 所得，可將 43 間樣本公 司所屬之元件次領域分類如表 5-3。

表 5-3 樣本分組

累積投資現金流量與累積營業現金流量之比

1 以上 記憶體、LCD 面板 0-1 IC 封測、晶圓製造、發光二級體、印刷電路板

0 以下 IC 設計、主機板、背光模組、電聲產品、電源供應器、連接器、機殼、系統 資料來源：本研究整理

如表 5-3 所示，以聯電、台積電為代表的晶圓製造之累積投資現金流量與累 積營業現金流量比並未大於一，表示雖然晶圓製造屬於資本密集的次產業，但由 於領導廠商可創造出較高的累積營業現金流量、或因具有較高議價力可創造出較 多的營運資金，故不至於出現累積的投資現金流量高於累積的營業現金流量的現 象。反觀在 TEJ 中亦被分類至晶圓製造產業的記憶體次領域，由於旺宏、華邦電、

南科三者無法創造出較高的累積營運現金流量，使得累積的投資現金流量遠高於 累積的營業現金流量，經營績效不甚理想，而 LCD 面板廠商如友達、奇美電則 因其為新興產業與其產業特性，初期投資所需建置廠房與其他固定資產之金額非 常龐大，使得累積投資現金流量亦遠高於累積營業現金流量(友達的累積投資現 金流量與累積營業現金流量之比為 2.81，奇美電則為 3.67)。

簡言之，比值 1 以上的廠商如旺宏、華邦電、南科與友達、奇美電，目前企

-6.0 -4.0 -2.0 0.0 2.0 4.0 6.0

元件別 (AICF / AOCF)

樣本公司 (AICF / AOCF)

圖 5-1 各樣本公司累積投資與累積營業現金流量比值散佈圖

機 系 背 電 主 連 電 IC 發 被 印 石 IC 晶 記 LCD 殼 統 光 源 機 接 聲 設 光 動 刷 英 封 圓 憶 面 模 供 板 器 產 計 二 元 電 元 測 製 體 板 組 應 品 極 件 路 件 造

器 體 板 資料來源：本研究整理

圖 5-1 所示，X 軸為依據元件別的累積投資現金流量除以累積營業現金流量 之比(AICF/AOCF，accumulated investment cash flows over accumulated operating cash flows)，從小到大由左至右排列，越左邊者表 AICF/AOCF 值越小，越右邊 者 AICF/AOCF 值則越大。AICF/AOCF 值大於 1 者表示該元件內的樣本公司之 累積投資現金大於累積營業現金，無法創造出自由現金流量，本研究發現屬此類 為記憶體與 LCD 面板產業，其餘元件別之 AICF/AOCF 平均值皆小於 1。

圖 5-1 所示，Y 軸為所屬該元件別的樣本公司個別之 AICF/AOCF 值。由此 散佈圖可知，元件別的 AICF/AOCF 平均值越趨於極端者(排列於最左與最右)，

其領域內的樣本公司的經營具有較大的差異化，如機殼領域內的鴻準

(AICF/AOCF 值為-4.19)，系統領域內的緯創 (AICF/AOCF 值為-5.10)、記憶體領 域內的南科 (AICF/AOCF 值為 3.18 )；相反的，越趨近於中間者(即接近零)，該 元件別領域內的廠商之差異化較小，如電聲產品、IC 設計、發光二極體、被動 元件、印刷電路板等，其元件別的 AICF/AOCF 值介於 0-1 之間。

第二節 市場價值分析