第四章 研究結果
第一節 同一公司之跨年分析
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第四章 研究結果
本章為研究結果的說明，共有四節。第一節為同一公司之跨年分析，以瞭 解同一公司績效隨時間而產生的變化；第二節為跨公司的同年分析，以瞭解影 響不同公司績效的因素；第三節分析 ESG 與績效間的關係，第四節則說明 Miles
& Snows 的策略型態分類結果和績效間之關係。
第一節 同一公司之跨年分析
在這節中將根據六項因素的衡量指標一一檢視各公司在分析期間財務績效的變 化。雷達圖係以六項因素標準化後，經彙整而繪製。
一、友訊科技
六項因素(4-1)分析如下：
友訊的創新力整體呈上升趨勢。友訊自2003 年將代工業務分割出去，
成立明泰科技後，便將過去維持在4%以上的研發佔比逐步下降至 3%以 下，採「品牌廠制定規格，OEM/ODM 廠發展製造」的外包模式。2008 年後，面對崛起的紅潮，尤其是陸廠TP-Link 同樣和友訊以消費性網通市 場為主要目標，挟其成本優勢，強攻歐美市場，使得友訊體認到自有軟體 研發是產品差異化和擺脫低價競爭的關鍵，隨之加強研發支出的投資。雖 研發支出強化了創新力，然就毛利率來看，卻由2009 年的 31%下降至 2019 年的27.9%，顯示創新力的效益並未於代表定價權的毛利率上展現。
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經營力呈現下降趨勢。雖然研究期間友訊的管理費用率由 2009 年的 7.23% 一路下降至 2019 年的 5.5%；然而，總資產週轉率卻由 2009 年的 1.25 次/年，下降至 2019 年的 1.02 次/年，即，友訊運用總資產創造營收 的效能下降了22.5%。可見管理團隊雖致力於削減費用，整體經營力卻未 從金融海嘯後復甦。市場力呈現下滑走勢。友訊的行銷費用長期均佔總 資產的比率由2009 年的 24%逐漸往 2019 年 20%下降。而營收年成長率 也由2009 年-6% 下降至 2019 年-12%，營收下滑幅度遠大於行銷支出的 縮幅，即行銷支出未能有效協助營收阻跌。員工生產力亦呈現下滑走勢。
財務力因 CCC 天數下降而改善。2016 年的突出，主要是因該年的權益乘 數高於其他年度。代表企業韌性的ESG 評鑑與全體上市櫃公司相比表現 在36%~50% (C 級)和 51%~65% (C-級)之間，屬中下表現。
績效指標ROE、ROA 呈下滑走勢，並未隨創新力的上升而受益。就 數據顯示，友訊在研究期間的營運以「削減成本」和「增加短期營運資金」
為主軸，資產運用效能卻不彰，研發支出的提昇也並沒有轉換成實質報酬 率，因此代表市場投資觀點的Tobin’s Q 也呈下滑。這反映出友訊失去了 長期發展的策略主軸。
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因素 衡量指標 2019 2018 2017 2016 2015 2014 2013 2012 2011 2010 2009
創新力 營收年成長率 (12.32) 0.35 (15.73) (13.87) (12.18) (0.83) (5.88) (0.12) (3.99) 9.16 (6.15) 員工生產力 每人營收 (台幣仟元） 5,901 6,908 6,999 8,412 9,767 11,121 11,214 11,914 11,929 12,530 12,168
整體雷達圖（圖 4-1）的右半部(2015~2019 年)呈現向中心點緊縮的趨勢，
顯示各因素的強度趨弱。
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二、 智邦科技
六項因素(表 4-2)分析如下：
2015-2017 為智邦創新力的高峰期，主因為智邦於 2013 年響應 Facebook 的開放運算計畫(OCP, Open Compute Project)，大舉投入雲端資料中心的白牌交 換機研發。2017 年後，隨總資產的增加，稀釋掉研發支出佔比；另一方面，營 業毛利率一路由 2013 年 16%升至 2019 年 19.85%，成為貢獻創新力的主因。經 營力呈上升趨勢。總資產週轉率由 2009 年的 1.38 次/年增至 2019 年的 2.13 次/
年，管理費用率則由 2009 年的 4.98%下降至 2019 年的 2.61%，二項衡量指標所 組合成的經營力遂呈現正向往上趨勢。市場力呈下滑趨勢，由 2009 年 0.11 降至 2019 年的-0.22。下滑原因主要是行銷佔總資產比率由 2009 年接近 10%下降至 2019 年的 5%。營收年成長率 2016 年後雖為雙位數上升，但幅度未若行銷支出 的減幅。智邦白牌交換機直銷模式的成功，牽動其整體資源的重新配置。自 2013 年起，員工生產力即隨營運動能逐年上升。財務力呈現上升趨勢。CCC 天數由 2009 年的 46.33 天降至 2019 年的 13.85 天， 權益乘數由 2009 年的 1.87 上升至 2019 年的 2.31。2016 年的突出是因該年 CCC 天為負數，等同由上游供應商提供 其營運資金使用。代表企業韌性的 ESG 評鑑與全體上市櫃公司相比在
21%~35% (B 級)和 6%~20% (A 級)之間。績效指標 ROE、ROA 均呈上升走勢，
代表各因素能力的提昇均可反應於盈餘報酬率。代表市場投資價值的 Tobin’s Q 亦呈上升走勢。智邦 OCP 直銷模式的成功，帶動營收、盈餘的成長之餘，公 司同時致力於管理上的精進，包括各項支出比率的健康下降、CCC 的縮短及適 當地使用融資槓桿提高其權益乘數，使 ROE 相較 ROA 產生倍增的效果。2019 年 Tobin’s Q 甚至達到 3.21。
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創新力
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三、訊舟科技
六項因素 (表 4-3) 分析如下：
創新力自 2010 年取得康全控制權進入電信運營商市場後，研發支出佔 比由不到 7%增至 8.4%，2015 年後再降至 7%以下。因訊舟目標市場以新 興國家為主，故毛利率均在 20%以上，甚至在 2012 年後維持在 24~27%之 間。經營力由 2009 年的 2.58 下降至 2019 年的-1.72。總資產週轉率亦由 2009 年的 1.29 次/年降至 2019 年的 0.81 次/年，降幅達 37%；管理費用率由 2009 年的 4%增至 2019 年 5%。二項衡量指標所組合成的經營力呈現自 2009 年 下滑趨勢。市場力呈現下降趨勢。行銷支出佔總資產比率自 2019~2017 年 均維持在 10%~15%之間，自 2018 年後降至 10%以下。營收年成長率未見 趨勢形成，幅度從-20%到 114%之間，判斷為電信標案取得與否產生之影 響。員工生產力呈現上升趨勢，判斷與員工數之調整有關。財務力因CCC 天數由2011 年最短的 39.77 天逐漸拉長至 2019 年的 84.31 天；進一步對 CCC 拆解，發現平均銷貨天數、平均應收帳款收現天數、平均應付帳款付 現天數均拉長，顯示營運資金流動性風險變大。權益乘數則於2009~2015 年間約1.87，2016~2019 年間則上升至 2.6。ESG 評鑑與全體上市櫃公司相 比在21%~35% (B 級)和 6%~20%(A 級)之間。績效指標 ROE、ROA 的形 態趨勢與員工生產力最接近。財務槓桿的運用，使得 ROE 是 ROA 的倍數。
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創新力
研發佔總資產比率 (%) 6.55 6.63 7.97 6.87 8.39 8.86 8.98 8.78 8.57 8.40 6.76 營業毛利率 26.53 24.06 25.4 27.8 26.27 26.56 27.16 26.27 20.1 24.16 20.79
經營力 總資產週轉率 (次/年) 0.81 1.03 0.89 0.96 1.19 1.32 1.29 1.4 1.97 1.31 1.29 管理費用率（%） 5 4.52 5.02 5.1 4.89 5.45 5.2 4.86 4.75 4.82 4.05
市場力
行銷佔總資產比率 (%) 8.66 9.39 10.31 10.52 14.15 15.67 15.59 16.30 21.09 12.77 11.78 營收年成長率 (20.15) 22.02 8.24 (5.62) (10.14) 4.74 (9.27) (9.71) 114.80 5.91 (2.62) 員工生產力 每人營收 (台幣仟元） 5,676 5,508 4,714 3,619 4,583 4,593 4,690 5,245 5,809 3,384 2,969
財務力
CCC 天數 84.31 75.48 67.82 57.48 58.65 50.2 50.17 51.27 39.77 48.1 81.24 權益乘數 2.59 2.88 2.90 2.52 1.82 1.74 1.79 1.91 2.54 1.60 1.67
企業韌性 ESG B A A A B - - - - - -
績效指標
股東權益報酬率 6.23 5.26 -5.81 3.45 5.35 5.59 5.5 11.92 -15.95 3.98 2.25 資產報酬率 2.28 1.82 -2.15 1.59 3.01 3.17 2.98 5.45 -7.56 2.44 1.23 Tobin's Q 0.65 0.61 0.7 0.66 0.59 0.6 0.63 0.6 0.61 1.13 1.38
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四、建漢科技
六項因素 (表 4-4) 分析如下：
研發支出佔總資產比率由 2009 年 5.75%降至 2019 年 3.49%；營業毛利率 亦從 2009 年的 11.38%下滑至 2019 年 8.15%。二者合併反應於創新力自 2009 年 3.16 降至 2019 年-1.75。總資產週轉率亦由 2009 年的 1.63 次/年下滑至 2019 年的 0.73 次/年，下滑幅度達 55%；管理費用率由 1.65%降至 1.22%。所組合成的經 營力呈現下滑趨勢。行銷支出佔總資產比率和營收年增率均呈下降趨勢，故市 場力為下滑走勢。員工生產力亦呈現下滑趨勢。財務力之衡量指標之一，CCC 天數由 2009 年-18.4 天，逐漸拉長至 2019 年的 90.88 天；進一步分析，發現主要 增幅來自平均銷貨天數的拉長，其次是平均應收帳款收現天數，再其次是平均 應付帳款付現天數；顯示建漢的產品競爭力走弱，且對下游客戶的議價力變差；
權益乘數於研究期間均保持於 1.5 左右。ESG 評鑑與全體上市櫃公司相比由 2016、
2017 年在 66%~80% (D 級)，升至 2018 年 36%~50% (C 級)，到 2019 年 21%~35%(B 級)，呈逐漸改善的情況。績效指標 ROE、ROA、Tobin’s Q 指標均呈下降走 勢。
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五、明泰科技
六項因素 (表 4-5) 分析如下：
創新力呈現下滑走勢。因研發支出佔總資產比率由 2009 年 10.64%接 近砍半來到 2019 年的 5.41%；營業毛利率雖一路維持二位數，卻從 2009 年 19.4%降到 2019 年的 16.52%。經營力呈現自 2011 年下滑趨勢。總資產 週轉率由 2011 年的 1.22 次/年降至 2019 年的 0.79 次/年;管理費用率則由 2009 年的 2.94%升至 2019 年的 3.63%。市場力及員工生產力均呈現下滑趨勢。
CCC 天數由 2009 年的 28.71 天逐漸拉長至 2019 年的 83.51 天；進一步分析 發現，主要原因是平均銷貨天數大幅增加。權益乘數維持在 1.6~1.7 左右。
ESG 評鑑與全體上市櫃公司相比在 36%~50% (B 級)和 51%~65% (C-級)之 間。績效指標ROE、ROA、Tobin’s Q 指標均呈下降走勢。
表 4-5 衡量指標與績效指標 – 明泰
因素 衡量指標 2019 2018 2017 2016 2015 2014 2013 2012 2011 2010 2009
創新力
研發佔總資產比率 (%) 5.41 8.57 9.19 9.67 9.92 8.31 8.17 8.50 10.15 10.48 10.64 營業毛利率 16.52 13.48 15.18 14.58 12.61 14.03 15.39 15.52 14.79 15.46 19.40
經營力
總資產週轉率 (次/年) 0.79 1.09 1.36 1.53 1.48 1.34 1.39 1.35 1.38 1.63 1.22 管理費用率（%） 3.63 3.74 3.11 3.11 3.35 3.58 3.79 3.24 3.09 2.63 2.94
市場力
行銷佔總資產比率 (%) 1.78 3.13 3.11 3.34 4.27 3.42 2.71 3.54 3.87 3.43 3.78 營收年成長率 1.39 (18.10) (12.71) (5.06) (1.21) (3.43) (3.23) (2.20) (1.48) 49.24 (28.78) 員工生產力 每人營收 (台幣仟元） 2,365 2,472 3,004 3,405 3,586 3,630 3,759 3,884 3,972 4,220 3,084
財務力
CCC 天數 83.51 56.36 37.32 42.55 61.68 67.23 63.92 60.98 54.70 32.85 28.71 權益乘數 1.78 1.44 1.58 1.67 1.70 1.73 1.84 1.77 1.51 1.68 1.62
企業韌性 ESG C- C C C C - - - - - -
績效指標
股東權益報酬率 1.95 (0.92) 6.37 7.18 (3.76) 5.50 7.93 7.34 10.12 10.48 9.89 資產報酬率 1.20 (0.61) 3.92 4.26 (2.19) 3.08 4.48 3.90 5.15 5.88 5.82
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創新力呈現下滑。2009~2016 年神準的營業毛利率多維持在 26~29%水 準；之後，下降至 2019 年的 21.76%。主要原因是因為無線網路 (Wi-Fi 5
財務力呈正向發展趨勢。CCC 天數在 2009~2019 11 年間均為負數，並由 2009 年的-38 天壓縮至 2019 年的-53 天，代表神準收款和銷貨變快，並有強大的
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議價能力，可延後付上游供應商貨款，不需準備週轉金就可以做生意。權 益乘數約維持在 2 上下。ESG 評鑑與全體上市櫃公司相比在 6%~20% (A 級)和 21%~35% (B 級) 之間。
績效指標ROE、ROA、Tobin’s Q 在 2012~2015 年因創新力的提昇達 到峰值，後又因創新力的下滑而下滑。因財務槓桿的適度運用，ROE 約為 ROA 的兩倍。
表 4-6 衡量指標與績效指標 – 神準
因素 衡量指標 2019 2018 2017 2016 2015 2014 2013 2012 2011 2010 2009
創新力
研發佔總資產比率 (%) 8.39 9.31 7.16 8.10 9.07 8.19 9.36 11.77 10.35 9.74 8.35 營業毛利率 21.76 19.35 20.87 26.74 27.03 28.95 29.31 26.23 24.61 24.50 29.15
經營力
總資產週轉率 (次/年) 1.39 1.46 1.44 1.31 1.62 1.52 1.61 2.09 1.99 2.05 1.89 管理費用率（%） 4.11 3.44 3.27 4.35 4.16 4.21 4.68 5.46 5.49 5.17 6.11
市場力
行銷佔總資產比率 (%) 6.71 8.33 7.65 8.75 10.41 10.68 12.14 15.85 15.90 19.54 21.07 營收年成長率 (7.87) 1.85 27.51 (12.49) 22.64 24.14 2.20 25.15 12.59 34.89 28.79 員工生產力 每人營收 (台幣仟元） 7,278 7,899 7,756 6,083 6,951 4,987 5,792 6,249 4,993 5,491 6,411
財務力
CCC 天數 (53.01) (43.47) (50.04) (56.34) (41.32) (52.03) (58.76) (38.62) (31.76) (37.72) (38.30) 權益乘數 2.06 1.86 2.47 2.02 1.91 2.03 1.97 2.47 2.53 2.37 2.28
企業韌性 ESG A A B B B A - - - - -
績效指標
股東權益報酬率 16.49 18.34 18.72 22.48 34.04 30.08 29.16 31.52 21.71 18.00 15.84 資產報酬率 8.41 8.51 8.32 11.45 17.31 15.01 13.66 12.71 8.83 7.73 7.57
Tobin's Q 0.98 0.82 0.97 1.46 2.16 1.88 2.02 0.84 0.58 0.82 0.91
除 2009~2010 年因大幅的行銷支出，凸顯行銷力的強度外，在整體雷 達圖 (圖 4-6) 之左半部(2009~2014 年)可見主要是以創新力帶動經營績效的 表現；而右半部 (2015~2019 年)雖然創新力強度下降，財務力取而代之為 經營績效起了「維穩」的作用。
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因素 衡量指標 2019 2018 2017 2016 2015 2014 2013 2012 2011 2010 2009
創新力
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因素 衡量指標 2019 2018 2017 2016 2015 2014 2013 2012 2011 2010 2009
創新力
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2016 年的 7.88%，後又降至 2019 年的 5.7%。2009~2017 年的營業毛利率多 維持於 12%上下， 2019 年後則降至 10%以下。經營力呈下降趨勢。總資‧
因素 衡量指標 2019 2018 2017 2016 2015 2014 2013 2012 2011 2010 2009
創新力 (2009~2014 年)正向擴張、右半部 (2015~2019 年)向內緊縮的負向形態。
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十、中磊科技
六項因素 (表 4-10) 分析如下：
創新力維穩。研發支出佔總資產比約 7%上下；營業毛利率始終維持 在 15%上下。總資產週轉率平均為 1.4 次/年；管理費用率由 2009 年的 4.18%
降至 2019 年的 2.5%。經營力自 2009 年後持續精進。行銷支出佔總資產比 率自 2009 年 3.4%增加至 2019 年的 5%。營收年成長的高峰分別落在 2011~2012 年的「品牌代工」時期，和 2014 至 2015 年轉型成「電信客戶直 接採購」模式的後兩年。員工生產力隨商業模式成功轉型，呈上升趨勢。
降至 2019 年的 2.5%。經營力自 2009 年後持續精進。行銷支出佔總資產比 率自 2009 年 3.4%增加至 2019 年的 5%。營收年成長的高峰分別落在 2011~2012 年的「品牌代工」時期，和 2014 至 2015 年轉型成「電信客戶直 接採購」模式的後兩年。員工生產力隨商業模式成功轉型，呈上升趨勢。