2.3 創業投資事業風險管理
2.4.1 何謂風險值
『風險』，在投資理財的世界中，可以視為對未來報酬的不確定性
（uncertainly），當投資人不確定其投資報酬率時便面臨著風險。Jorion(1997) 的研究中將風險定義予以明確的劃分，其認為企業可能面臨的風險可劃分為 三種，即經營風險（business risk）、策略風險（strategic risk）與財務風險
（financial risk）。由於金融市場日趨複雜，種種的風險因素都威脅著企業的生 存發展，故企業界及金融界普遍感受到更大的不確定性，並對風險管理更加 殷切的需求。目前企業界對於風險管理的需求，則是一種要能夠釐清各種風 險因素、衡量風險暴露並加以控制風險的行為。
最早的風險值概念是由摩根銀行（J.P.Morgan）總裁 Weatherstone 所提出 的，1994 年 Weatherstone 要求旗下經理人於每天下午 4 點 15 分提出一頁報告，
說明總行及各地分行未來 24 小時內的總資產風險值。同年十月，J.P.Morgan 發表自行發展出來計算內部風險值的方式-RiskMetrics，由於風險值可以以投 資組合架構作為評估基礎，廣泛且完整的考慮不同資產之間的價格變動相關 性，及風險分散的效果，相較於巴賽爾協定的標準模式，機構內部可更準確 的估計風險暴露程度，進而要求較低的資本準備，且更可提高銀行資金使用 的效率，故當時部分著名的銀行及券商機構開始利用風險值的觀念開發機構 內部模式。
對於風險值的說明，可以以下列學者的定義為代表：
J.P.Morgan（1996）將風險值定義為一個預設的期間內，在既定的信賴水準下 金融工具投資組合價值最大可能損失的衡量。所以，風險值是衡量投資組合 的交易部位因為相關的市場變動（例如：利率、匯率、商品價格、股價…）
發 生 不 利 的 變 動 而 發 生 的 可 能 損 失 的 估 計 值 。 該 公 司 並 設 計 一 套
『RiskMetricsTM』的計算軟體，採用變異數-共變異數法作為風險值計算的依 據。
Hooper,GH（1996）認為風險值是投資機構於某特定期間內，在特定的信賴水 準之下，投資組合可能發生的最大損失。
Jorion（1996）表示，風險值為在一限定的信賴水準下，預期在某一區間目標 內，因為市場變動而發生的最大損失之估計值。Jorion 對於風險值提出一套較 完整的架構，他認為風險值模型基本上可分為兩大類，第一類為局部評價法
（Local Valuation），第二類為全額評價法（Full Valuation）。
Giuseppe(2002)表示風險值是一種衡量綜合風險的模型，其反映了市場發生最 壞狀況時（不利於投資組合的市場變動時），投資組合的可能損失金額。並提 出了BenchMark VaR 的觀念。即給定一段時間內，一定的信賴水準之下，一 個投資組合或是一個基金相對於一個標竿指標的最大離差值（deviation value）
藉此以比較來自於不同市場的標的物風險值。
由以上定義此可知：
風險值以投資組合的損益金額大小為表示單位。
以機率分配中的信賴水準定義『最壞狀況』。
明確定義風險的評估期間。
若以統計的角度而言，風險值是指在一定的信賴水準之下（1-α）之下，
並在一定期間（T）之內，所持有的投資組合最大可能的損失。也可以解釋為 有（1-α）％的信心，確定在未來某一期間（T）內，若所持有的投資組合其 最大可能損失為△ ，則R P（ R△ ＜-VaR）=α。
以實際例子來解釋，假設有一投資組合總價值為＄100,000 元，其報酬率 服從上圖之機率分配，持有該投資組合一天，則在 95％的信賴水準下，累積 機率函數F（x）為：
∫
−∞ = ==
≤
=P x k k f x dx x
F( ) ( ) ( ) 5%
α
（2-1）故持有一日的最大可能損失為＄100,000 × κ，此值即為 VaR。即表示此投資 組合在未來一天中，其損失會超過＄100,000 ×κ 的機率為 α，也可表示在未來 的100 天中，只有 5 天的機會可能損失超過＄100,000 ×κ。
風險值的表達方式可以分為絕對損失金額與相對損失金額兩種，絕對損 最大可能損失金額
圖2-2：風險值概念圖
損益分配Xι
-（損失） α﹪ +（獲利）
數目的差距。假設投資組合的起始價值為 W，報酬率為 R，則損益金額可表 示為W×R。在既定的信賴機率水準下，可計算出相對應此信賴水準的臨界報 酬率R*，而損益金額 W×R*即為其風險值，也就是
VaR（絕對）= - R* × W （2-2）
通常損失報酬率 R*為負值，式（2-2）的負號使得風險值得以用正數方 式表示。另外假設投資組合報酬率 R 的期望值為 µ，則相對於期望報酬率 µ 的風險值為
VaR（相對）= - R* × W + E（R）× W
= - R* × W + µ× W （2-3）
= VaR（絕對）+ µ× W
由式（2-3）可見，VaR（相對）反應絕對損失金額與預期損益金額之間的差 距。
0 µW
0 µW
圖2-3：VaR（絕對）與 VaR（相對）的關係
Kevin Dowd（1999）亦指出風險值將風險轉成數量化的貨幣金額，對公司的 風險管理產生了下列的影響：
一、 金融機構的管理階層可以利用風險值來設定可承受損失風險的金額、交 易部位的限制以及提列資本適足率的依據。
二、 風險值可以提供公司從事金融工具投資、避險及交易活動的作業決策規 則。
三、 風現值可以作為公司年度報告的資訊報導，讓投資人得知該公司所承受 的風險程度。
VaR（絕對）
VaR（相對）