第五章 實證結果
第二節 債券特性探討
Financials 0.182 0.272
(0.207) (0.344) Utilities -0.174 -0.230 (0.207) (0.343) Communications 0.643 1.401
(0.597) (0.992) ConsumerDiscretionary -0.076 0.450
(0.240) (0.398) ConsumerStaples -0.292 0.312
(0.310) (0.514)
Energy 0.732*** -0.127
(0.266) (0.441) HealthCare -0.122 0.370
(0.425) (0.707)
Materials 0.199 0.346
(0.194) (0.322) Technology -0.319 1.316**
(0.326) (0.542)
‧
(Continued) lnAmtIssued Spread
CNY 0.460 7.216***
(1.083) (1.799)
CNHK 2.312*** 1.601***
(0.251) (0.417) AsiaPacific 1.630*** -0.287 (0.322) (0.535)
EMEA 1.135*** -0.706
(0.318) (0.529)
MTN -0.658*** 0.158
(0.118) (0.197) Constant 17.411** -44.335***
(6.798) (11.295)
N
333 333Adjusted R
2 0.515 0.168*p<0.1, **p<0.05,***p<0.01
將全部包括點心債券和境內債券的 333 筆資料帶入複迴歸中，結果顯示發行
‧
Financials -0.421 0.517 (0.442) (0.985) Utilities -0.418 -0.396 (0.513) (1.144) Communications 0.513 1.959
(0.808) (1.799) ConsumerDiscretionary 0.171 0.443
(0.506) (1.127) ConsumerStaples 0.044 -0.723 (0.647) (1.441)
Energy -0.131 1.661
(0.639) (1.424) HealthCare -0.136 2.910
(1.047) (2.331) Materials 0.062 -0.718 (0.588) (1.310) Technology -1.317* 2.005
(0.792) (1.764)
CNY 4.975*** -14.035*** ─ (1.497) (3.336)
‧ 國
立 政 治 大 學
‧
N a tio na
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37
(Continued) lnAmtIssued Spread
CNHK 2.182*** 1.433**
(0.259) (0.578) AsiaPacific 1.614*** -0.482 (0.316) (0.705)
EMEA 0.886*** -0.482
(0.316) (0.704)
MTN -0.790*** -0.328
(0.202) (0.450) Constant -12.901 -88.674***
(9.364) (20.859)
N
142 142Adjusted R
2 0.593 0.231*p<0.1, **p<0.05,***p<0.01
僅使用點心債券共 142 筆資料帶入模型時，債券存續期間愈長，發行額度與 信用價差結果為正，但並不顯著；有信用評等的公司，發行額度顯著為正，信用 價差為負，但並不顯著，影響方向皆與預期相符。而人民幣匯率預期與信用價差 為顯著負向關係，意即當市場預期人民幣升值時，投資人可接受較低的信用價差，
同時，人民幣匯率與債券發行額度為顯著正向關係，市場預期人民幣升值時，發 行額度也會明顯增加，匯率預期對於境外債券如文獻所示，有顯著的關係。
除此之外，點心債券為跨境發行的債券，國家間的差異可能影響債券性質，
發行人所屬國家中，可看出中國與香港企業所發行的境外債券，信用價差顯著較 大，其原因可能為由中國和香港企業發行的債券，對於境外債券會要求可與境內 債券競爭的較高信用價差。
為探討境內債券特性是否與點心債券互有差異，以下將境內債券資料的 191 比資料放入相同的迴歸模型中，再作分析。
‧
Financials 1.425*** -0.056 (0.292) (0.285) Utilities -0.151 -0.120 (0.209) (0.204) Communications -0.263 0.084
(0.898) (0.877) ConsumerDiscretionary -0.550** 0.505*
(0.264) (0.257) ConsumerStaples -0.475 0.624*
(0.329) (0.322)
Energy 1.037*** -0.292
(0.269) (0.262) HealthCare -0.282 -0.511 (0.421) (0.411)
Materials 0.169 0.274
(0.188) (0.183) Technology -0.371 0.687**
(0.327) (0.319)
CNY -2.245 3.108 ┼
(1.452) (1.419)
‧ 國
立 政 治 大 學
‧
N a tio na
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39
(Countinued) lnAmtIssued Spread
MTN -0.303** 0.607***
(0.142) (0.139) Constant 34.127*** 20.844**
(9.147) (8.935)
N
191 191Adjusted R
2 0.338 0.334*p<0.1, **p<0.05,***p<0.01
僅使用境內債券共 142 筆資料帶入模型時，債券存續期間愈長，發行額度與 信用價差結果為正，且皆為顯著；有信用評等的公司，發行額度顯著為負但並不 顯著，信用價差顯著為負，境內債券使用國際信評 (S&P、Moody’s、Fitch) 的 債券並不多，通常使用中國境內信評機構的評等，這部分並未在我們研究範圍內，
因此國際信評對於債券性質的影響可能與假設並不相符。
人民幣匯率預期與信用價差及發行額度並未有顯著關係，投資人並不會因為 對人民幣匯率的預期不同而影響對債券殖利率的接受度，在這部分與點心債券有 相當大的差異。
‧ 國
立 政 治 大 學
‧
N a tio na
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40
第三節 其他研究
除了使用邏輯迴歸探討公司的融資選擇，和複迴歸分析債券特性之外，也使 用事件研究法，延伸思考因人民幣債券市場受國際矚目，企業於國際市場發行點 心債券可提升企業知名度，因此探討境外債券發行是否相對於發行境內債券更有 顯著為正的宣告效果，運用事件研究法對公司發行人民幣債所產生的公告效果進 行研究，即累積超額報酬 (CAR)，由於本文研究的債券樣本在公告日之後不久 (平均六個交易日內) 就發布了上市公告，為了盡量避免由於上市公告的宣告效 果可能對統計造成的影響，於是選擇了 (-5,5) 為事件窗口對上市公司發行債券 所造成股價異常波動進行研究，結果如下：
表 13 事件研究法結果
(-5,5)
(-4,4)
(-3,3)
(-2,2)
(-1,1)
Dim Sum Domestic Dim Sum Domestic Dim Sum Domestic Dim Sum Domestic Dim Sum Domestic
中位數 0.049% 0.055% -0.097% -0.516% 0.206% -0.054% 0.308% -0.290% 0.426% -0.017%平均數 -0.688% -0.221% -0.548% -0.298% -0.082% 0.001% -0.106% -0.067% 0.129% 0.181%
Z -0.9930 -0.3230 -0.7865 -0.4975 -0.1331 0.0014 -0.2251 -0.1564 0.3382 0.5624
<0 54 81 56 83 57 88 45 80 45 81
>=0 88 110 86 108 85 103 97 111 97 110
0
(0,5)
(-5,0)
Dim Sum Domestic Dim Sum Domestic Dim Sum Domestic
中位數 0.082% 0.077% -0.275% -0.290% -0.261% -0.148%平均數 -0.025% -0.007% -0.498% 0.013% -0.215% -0.241%
Z -0.0998 -0.0318 -0.9884 0.0226 -0.3813 -0.4365
<0 31 57 58 84 54 74
>=0 111 134 84 107 88 117
窗口日除了使用 (-5,5) 之外，也嘗試使用(-4,4)、(-3,3)、(-2,2)、(-1,1)、(-5,0)、
(0,5)，甚至發行宣告日當天，但結果皆不顯著，因此可知融資選擇的宣告，對於 股價並無任何影響。
‧ 國
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